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天康生物（002100）公司研究总结

核心内容

天康生物（002100）是一家以饲料、动物疫苗、植物蛋白等为主营业务的农业生物企业。2012年8月20日发布的报告中，公司被给予“买入”评级，主要基于其在动物疫苗业务的竞争力提升、植物蛋白业务有望下半年扭亏以及参股公司盈利能力增强等积极因素。

主要观点

1. 动物疫苗业务竞争力增强

• 口蹄疫疫苗市场份额排名第二：公司是少数拥有合成肽口蹄疫疫苗及细胞悬浮培养技术的生药企业，技术水平国内领先，市场份额约25%，仅次于中牧股份。
• 毛利率提升预期：2012年5月起，牛羊口蹄疫疫苗全面采用细胞悬浮培养技术，预计2013年后毛利率将提升10个百分点。猪口蹄疫疫苗悬浮技术也将在年内投入使用。
• 非口蹄疫疫苗产能扩大：高新区北区生物制药项目新增6.3亿头份非口蹄疫疫苗产能，预计2012年实现销售收入约6000万元，2014年后有望占生药收入的三分之一。

2. 植物蛋白业务扭亏在望

• 业务情况：植物蛋白业务由奎屯和阿克苏两个公司生产，2011年因棉籽、棉油价格飙升导致巨亏，全年亏损达8000多万元。
• 扭亏预期：2012年加工量减少至6万吨，原料成本下降，预计全年每吨加工净利润约20元，有望实现扭亏。2011年计提的存货减值准备中，约75%有望冲回。
• 价格因素：2012年6月后棉粕价格上涨31%，棉油上涨8%，推动植物蛋白业务盈利能力回升。

3. 饲料业务稳定发展

• 产能及销量：公司饲料总产能约200万吨，2012年实际产销量稳定在75万吨左右，其中新疆地区占比最大，市场份额约30%。
• 业务结构调整：公司饲料业务向猪饲料倾斜，2012年猪饲料和禽饲料各占40%，牛羊饲料占20%。
• 盈利预测：预计2012年饲料板块毛利率将回升至9.12%，销售收入预计达221,250万元。

4. 其他业务模块盈利预测

• 饲料添加剂：2012年销售收入预计达9,745万元，毛利率维持在5.50%左右。
• 兽药板块：2012年兽药销售收入预计达52,283万元，毛利率为60.30%。其中，口蹄疫疫苗收入预计达45,933万元，毛利率为65%。
• 植物蛋白业务：2012年销售收入预计达46,152万元，毛利率为15.05%。
• 其他业务：销售收入预计达800万元，毛利率为16%。

关键信息

估值与盈利预测

• 预计2012-2014年净利润分别为1.63/2.54/3.35亿元，按定增后股本计算，EPS分别为0.46/0.71/0.97元。
• 合理估值54亿元，每股价值15.14元，较市价有35%的溢价空间。

风险提示

• 植物蛋白业务存在诸多不确定因素，尤其是未来棉籽价格走势和市场需求变化。

总结

天康生物在2012年展现出较强的业务调整能力和盈利提升潜力。动物疫苗业务凭借技术优势和市场份额提升，成为公司主要利润来源；植物蛋白业务在价格回暖和成本下降的推动下，预计下半年将实现扭亏；饲料业务结构优化和规模扩张进一步巩固了公司盈利基础。综合来看，公司具备良好的增长前景，给予“买入”评级。