2021年债市年度策略：守得云开，见得月明_34页_5mb

2021年债市年度策略总结

核心内容概述

2021年债市的核心逻辑在于中性货币政策下的紧信用，以及供需结构的改善。在后疫情时代，全球经济复苏压力与国内信用周期后半程的调整将共同影响债市走势。预计2021年债市将呈现利率下行趋势，同时信用风险增加，导致投资者需调整资产配置策略。

主要观点

一、外需平稳，内需边际走弱

1. 外需变化：

   • 全球经济将在2021年持续回升，但主要集中在服务消费层面。
   • 疫情缓解后，我国出口份额将有所回落，出口增速难有显著提升。
   • 2021年全球贸易增速回升，但我国出口占比下降，全年出口增速预计在10%左右。

2. 内需拖累：

   • 地产和基建投资是内需的主要拖累因素。
   • 地产投资增速预计回落至0%-3%，受“三道红线”和融资约束影响。
   • 基建投资增速预计进一步回落，可能接近零增长。

3. 消费复苏：

   • 消费将成为2021年回升最快的变量，但主动力来自低基数效应。
   • 居民收入与消费能力依然偏弱，全年消费增速有望逐步回升。

4. 通胀压力：

   • 2021年PPI同比预计高点在2.5%左右，属于温和回升。
   • CPI同比将保持低位波动，全年预计在0.5%左右。
   • 工业品价格总体平稳，终端需求不强，供给能力扩张将抑制价格上涨。

二、中性货币政策下的紧信用是2021年市场核心逻辑

1. 货币政策：

   • 央行货币政策将继续保持中性，流动性维持合理充裕。
   • 短端利率中枢保持稳定，但近期有小幅抬升迹象。
   • 2021年货币政策不会明显收紧，主要关注金融风险防控和政策退出。

2. 信用收缩来源：

   • 财政政策回撤：2021年财政赤字率预计降至3%左右，政府债券净融资规模减少1万亿。
   • 监管强化：资管新规、信托新规等落地，非标融资显著收缩，预计全年收缩规模在2万亿以上。
   • 贷款政策调整：再贷款再贴现政策退出，新增贷款规模预计减少1万亿以上。
   • 信用债融资收缩：企业债券利率上升抑制融资，信用利差拉大，企业债券融资将减少。

3. 社融增速回落：

   • 2021年社融同比增速将显著下降，预计年中降至11.3%，年末降至10.8%。
   • 信用收缩将导致社融增速下行，流动性改善。

三、供给下降，配置力量增加，债券供需改善

1. 债券供给下降：

   • 政府债券、政金债、信用债供给均有所减少。
   • 政府债券净融资预计下降，信用债融资也因利率上升而放缓。

2. 资金配置力量增强：

   • 银行表内配置力量回升，结构性存款压降结束。
   • 理财净值化推进，理财资金配置债券比例上升。
   • 外资将继续稳定流入国内债市，债基有望结束缩水。

3. 利率债配置机会：

   • 无风险利率逐步下降，利率债具有更好行情。
   • 10年期国债利率预计上半年降至2.8%-2.9%。
   • 建议从1-3年期利率债入手，逐步拉长久期。

4. 信用债配置策略：

   • 减少对地方国企违约地区和西部地区信用债的配置。
   • 增加东部经济强市和中部债务稳健省份的城投债等核心资产。

四、信用风险与利率下行势能

• 信用风险拉大：

  • 信用债融资收缩，信用利差拉大。
  • 地方政府财力受限，城投债融资减少，隐性债务化解带来压力。

• 利率下行势能：

  • 基本面温和，无风险利率下降，利率债配置价值提升。
  • 信用收缩推动利率债需求上升，从而带动利率下行。

关键信息

• 2020年债市呈现“V”型走势，利率快速下行后回升。
• 2021年社融同比增速预计显著回落，从13.7%下降至10.8%。
• 财政政策回撤是信用收缩的主要原因之一，政府债券融资规模将减少。
• 非标融资收缩、贷款政策退出、信用债融资放缓共同导致信用收缩。
• 外资持续流入，推动债市资金供给增加。
• 利率债配置机会增加，尤其是1-3年期利率债。
• 信用债配置需谨慎，建议减少低资质资产，增加核心资产。

风险提示

• 出口超预期
• 原油价格回升超预期
• 货币政策收紧超预期
• 预测存在局限性

图表目录（关键数据）

• 图表1：全球经济回升结构变化
• 图表3：耐用品消费回升
• 图表6：美债利率将上升
• 图表7：美元指数将趋势性贬值
• 图表8：我国出口分国别增速变化与疫情正相关
• 图表9：我国在全球出口中的份额变化
• 图表10：房企加快资金回笼
• 图表11：地产库存进入去库阶段
• 图表12：融资红线约束涉房融资
• 图表13：融资回落影响房地产销售
• 图表14：房企负债增速回落影响投资
• 图表16：财政政策大幅发力
• 图表17：基建投资未达预期
• 图表18：预算内基建支出下降
• 图表19：城投公司有息债务未明显扩张
• 图表20：2021年基建投资资金来源预测
• 图表23：医疗行业在制造业投资中表现亮眼
• 图表24：企业盈利改善带动制造业投资
• 图表27：经济回升至疫情前轨道
• 图表28：金融危机前后经济增长轨道
• 图表30：2021年CPI走势预测
• 图表31：上游投资增长
• 图表32：2021年PPI走势预测
• 图表34：央行公开市场操作保守
• 图表36：央行货币政策执行报告要点
• 图表37：短端利率中枢抬升
• 图表41：2020年财政支出滞后
• 图表42：2021年预算赤字率下降
• 图表44：财政四本账收支预测
• 图表48：企业债券利率上升抑制融资

结论

2021年债市将在中性货币政策和紧信用的背景下，呈现利率下行和信用债风险上升的趋势。投资者应关注利率债的配置机会，特别是1-3年期利率债，同时谨慎对待信用债市场，减少对低资质资产的配置，增加对东部经济强市和中部债务稳健省份的城投债等核心资产的持仓。整体来看，债市有望迎来一轮配置机会，但需注意风险因素，如出口、原油价格、货币政策变化等。