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申万宏源晨会纪要总结（2017年11月15日）

核心内容

1. A股市场交易特征分析

• 月度效应：

  • A股赚钱确定性最高的月份为2月份和10月份。
  • 11、12月份市场风格易切换至大票。
  • 4季度低估值行业大概率跑赢高估值行业。
  • 1月效应显著，若WIND全A指数1月上涨，则全年上涨；若下跌，则全年下跌。
  • 2017年1月WIND全A指数微跌-0.25%，10月9日涨幅达9.9%。若1月效应重演，年线可能收阴，收于4310点以下。

• 行业轮动：

  • 行业指数轮动的月度效应显示，每个月行业绝对收益率为正或超额收益率微调的概率较高。
  • 行业股市日历效应组合2000年以来收益率达15倍，而同期上证指数仅上涨不足2倍。
  • 2000年以来月度胜率高达70%，2007年以来胜率高达80%，2013年以来胜率高达85%。
  • 2017年10月行业数据表明，部分行业如钢铁、煤炭等表现突出，而通信运营、半导体等跌幅显著。

• 年度效应：

  • “事不过三”原则：没有哪个申万一级行业可以连续三年涨幅排名前五，除了2001-2003年的汽车和2004-2005年的白酒。
  • “前五后五”原则：若连续两年涨幅在前五的行业，第三年大概率在后五名。
  • “差可以再差”原则：连续两年表现后10名的行业，下一年仅有8次出现反转，前提是ROE改善。
  • 2016-2017年涨幅连续两年在后10名的行业包括传媒、军工、公用事业、机械设备，2018年ROE改善将决定其表现。

• ROE的重要性：

  • ROE是资本市场的核心指标，是基本面驱动的关键因素。
  • 美国经验表明，即使经济增速放缓，若资产周转率上升，ROE仍可维持高位，从而支撑长期慢牛。
  • A股市场中，每次财报披露后，ROE前50名和前100名的公司组合表现优异，跑赢上证指数。

2. 利率上行分析

• 10年期国债收益率突破4%：

  • 11月14日，10年期国债收益率一度升破4%，创2014年10月以来新高，随后回落至3.97%。
  • 10月份以来，国内无风险利率持续上行，累计上行近40个基点。

• 利率上行因素：

  • 基本面因素：经济保持较强韧性，国际油价上涨引发通胀预期。
  • 监管因素：重要会议期间及金融整顿带来的严监管信号，使市场预期四季度监管力度加大。

• 全球利率上行背景：

  • 全球范围内，发达经济体和新兴经济体利率均显著上行。
  • 美国10年期国债收益率突破2.4%，德国、英国、印度等国债利率也处于年内高位。

• 利率上行的持续性和高度：

  • 市场低估本轮利率上行的高度和持续性。
  • 三大因素（经济硬着陆、国际动荡、去杠杆尘埃落定）短期内不会缓解，利率维持高位的时间较长。
  • 历史数据显示，过去十年三轮利率周期最高幅度分别为170bp、146bp、146bp，当前上行空间可能在4.05%-4.35%之间。

3. 行业表现与配置建议

• 行业涨幅前五：

  • 港口（2.10%）、航空运输（1.84%）、畜禽养殖（1.55%）、煤炭开采（1.33%）、钢铁（0.90%）。

• 行业跌幅前五：

  • 通信运营（-4.09%）、半导体（-3.09%）、其他休闲服（-2.98%）、旅游综合（-2.85%）、稀有金属（-2.81%）。

• 陆股通配置变化：

  • 食品饮料和电子配置下滑，而休闲服务、通信配置增加。
  • 外资持有MSCI市值占比处于阶段性底部，但对部分个股如圣农发展、韵达股份、浙江鼎力等配置提升。

4. 宏观经济与政策分析

• 10月经济数据：

  • 工业增加值增长6.2%，预期6.2%，前值6.6%。
  • 固定资产投资增长7.3%，其中制造业投资增长1.2%，基建投资增长11.6%。
  • 房地产销售和投资均回落，10月销售面积同比下降6.0%，投资增长5.6%。

• 政策展望：

  • 政策易紧难松，经济增速回落更多是政策性，而非基本面恶化。
  • 未来政策仍可能维持紧缩，以控制经济过热和防范金融风险。

5. 钢铁行业分析

• 产量与库存：

  • 1-10月生铁、粗钢、钢材产量分别增长2.7%、6.1%、1.1%。
  • 10月日均产量环比下降，采暖季限产对供给端形成压制。
  • 供给收缩力度逐步加大，重点关注库存变化。

• 需求端分析：

  • 地产投资平缓下行，房建投资增速趋零，对建筑钢材需求压制明显。
  • 基建投资仍是拉动建筑钢材需求的主力，支撑行业表现。
  • 制造业投资受环保和供给侧改革影响，增长乏力。

• 投资策略：

  • 当前钢价震荡，但吨钢毛利创历史新高，显示行业盈利能力较强。
  • 建议关注具备内生盈利成长性的钢铁龙头，如宝钢股份、鞍钢股份、新钢股份、*ST华菱、南钢股份、大冶特钢。
  • 受益于粤港澳大湾区建设的韶钢松山也被推荐。

6. 汽车行业展望

• 10月销量：

  • 乘用车销量235万辆，同比微增0.4%，增速放缓。
  • 购置税二次退坡对提前消费刺激减弱。

• 市场结构变化：

  • 豪华品牌需求稳定，销量增长显著，如华晨宝马。
  • 自主品牌SUV有望向上突破，受益于中高端产品需求增长。
  • 日系品牌销量增长22%，而韩系、法系品牌大幅下滑。

• 投资建议：

  • 维持对整车行业标配的评级，但关注细分市场结构调整。
  • 推荐华晨汽车（1114：HK-BUY）和永达汽车（3669：HK-BUY）。
  • 广汽集团（2238：HK，N-R）将成为主要受益者。

7. 其他重点报告推荐

• 陆股通配置变化：

  • 食品饮料和电子配置下降，休闲服务、通信配置上升。

• 微观结构分化：

  • 部分行业如房地产、公用事业、传媒等成交额占比偏低，显示市场情绪分化。

• 其他推荐报告：

  • 金融整顿导致金融数据全面回落。
  • 从CATL招股书看动力电池行业发展趋势。
  • 中科曙光（603019）点评：芯片国产化持续催化，减持问题无需过分担忧。
  • 定增市场周报及新三板IPO动态。

8. 联系人信息

• 策略研究：薄娉婷 A0230514080001 bopt@swsresearch.com
• 利率分析：李慧勇/邱涤凡
• 微观结构：王胜/傅静涛/沈盼
• 经济数据分析：李慧勇/王健
• 钢铁行业点评：刘晓宁/姚洋/郦悦轩
• 汽车行业展望：张程

9. 机构客户联系信息

• 华东机构部：李晨、郑敏、郭颖、周为、茅炯、金芙蓉等
• 华北机构部：李梦杰、徐琥、张笑荣、姚明昊、刘蒙、权金英等
• 华南机构部：谢文霓、夏苏云、李境晗、陈左茜、周虹、刘莉等
• 海外业务部：韩宜庭、胡馨文、程斐
• 渠道产品部：胡敏、程浩、左孝鹏、孙琛、叶斯然、陈梦妮
• 营销管理部：王莉娟、武颖川、鲍丽萍、刘莉、周杨、张鹰飞
• 客户服务部：丁芳艳、朱芳、徐雄健、管莉莉、吴书岩、程晓昀、廖筱婕、陈桂兰

10. 投资评级说明

• 股票投资评级：

  • 买入（Buy）：相对强于市场表现20%以上。
  • 增持（Outperform）：相对强于市场表现5%-20%。
  • 中性（Neutral）：相对市场表现-5%至+5%。
  • 减持（Underperform）：相对弱于市场表现5%以下。

• 行业投资评级：

  • 看好（Overweight）：行业超越整体市场表现。
  • 中性（Neutral）：行业与整体市场表现基本持平。
  • 看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。

• 基准指数：沪深300指数。

11. 法律声明

• 本报告仅供申万宏源研究所有限公司客户使用。
• 本报告基于公开信息撰写，不保证其准确性或完整性。
• 投资决策需基于个人情况，本报告不构成投资建议。
• 申万宏源保留所有版权，未经授权不得复制、转载或分发。

12. 信息披露

• 本报告由申万宏源证券有限公司发布。
• 本公司可能持有或交易本报告提到的投资标的，也可能为其提供投资银行服务。
• 客户可通过指定邮箱或网站获取完整报告及从业人员资质信息。

总结：申万宏源晨会分析显示，A股市场存在显著的月度效应和行业轮动规律，ROE是基本面的核心指标。10年期国债收益率突破4%，反映利率上行趋势，预计未来仍有上行空间。钢铁和基建行业表现较强，但需关注库存变化和限产影响。汽车行业面临结构性调整，豪华品牌和自主品牌将受益。投资建议关注具备成长性的钢铁龙头及中高端产品竞争力提升的车企。