20230217-德邦证券-基金信用债投资行为专题之二_固定收公募基金的信用债投资思路变迁_21页_2mb

固定收益专题总结：公募基金信用债投资行为变迁分析

核心内容

本研报主要分析了2016年至2022年公募基金对信用债的持仓行为变迁，重点探讨了城投债与产业债的持仓变化趋势及2022年第四季度的持仓结构。

主要观点

1. 信用债持仓规模变化趋势

• 2016-2018年：信用债持仓规模整体下降，主要受民营企业违约频发影响。
• 2019年：信用债持仓规模显著上升，主要由于债市违约常态化，机构风险偏好下降，更倾向于持有信用风险较低的城投债。
• 2020年至今：信用债持仓规模有所下降，但城投债持仓占比持续上升，产业债持仓占比逐渐下降。

2. 城投债持仓变化

• 城投债持仓市值在2016-2018年震荡下行，但在2019-2020年三季度快速上升。
• 2020年四季度至2022年四季度，城投债持仓市值波动较大，2021年是“永煤”违约事件的修复期，城投债持仓呈现先下后升的趋势。
• 2022年四季度：基金增持城投债，主要集中在地市、区县和省级的AAA级债券，增持区域集中于江苏、江西、山东、北京和福建等地。
• 浙江城投债在2022年全年持续被增持；南通、绍兴和宁波等城市持仓规模上升；西安和青岛等城市则持续被减持。

3. 产业债持仓变化

• 高等级产业债持仓占比及市值整体上行，中低等级产业债持仓占比及市值逐渐下降。
• 机构对公用事业、资本货物、运输等行业增持，对多元金融行业增持明显，对材料、房地产行业减持。
• 2018年Q4至2020年Q1：材料、房地产、能源和公用事业等行业持仓规模上升，其中材料行业主要增持宝钢股份、首钢集团、江铜集团等。
• 2020年至今：产业债持仓市值整体下降，2022年机构主要增持地产债主体（如保利发展、铁建房地产、陆家嘴集团等）和煤炭债主体（如山东能源集团、平煤股份等），钢铁债主体（如首钢集团、鞍钢集团、河钢集团等）也有所增持。

关键信息

城投债持仓结构变化

• 行政级别：16-18年，省级城投债持仓规模上升，而地级市和区县级规模下降；19年起，区县级和地级市平台持仓规模快速上升，省级平台持仓规模自20年开始明显下降。
• 区域分布：2022年Q4，基金对城投债持仓占比前五的省市为江苏、浙江、四川、广东和江西；浙江、北京、广东、江苏和山东的持仓占比提升明显，而辽宁、天津、重庆、贵州和河北的持仓占比下降。
• 评级分布：基金对AAA级城投债的持仓比例逐渐上升，AA+级城投债在成都、南京、湖州、常州和温州等城市增持较多，AA级和AA-级城投债则逐渐被减持。

产业债持仓结构变化

• 评级分布：基金对AAA级产业债的持仓占比持续上升，2022年占比达95%；AA+级产业债占比下降。
• 行业分布：机构对公用事业、资本货物、运输等行业增持，对多元金融行业增持明显，对材料、房地产行业减持。
• 区域分布：2022年Q4，产业债持仓市值变化较大的行业包括材料、房地产、能源、运输等。

2022年及第四季度持仓结构

• 信用债：基金大幅减持信用债，尤其是产业债，同时增持城投债。
• 城投债：主要增持地市、区县和省级的AAA级债券，区域集中在江浙、广东、山东等地。
• 产业债：主要减持高等级品种，集中于公共事业、资本货物、能源等行业；增持地产债、煤炭债和钢铁债。

风险提示

• 政策风险：行业面临政策不及预期风险。
• 基本面风险：经济基本面下行可能对信用债市场造成影响。
• 信用风险：信用风险可能蔓延，尤其在房地产和材料行业。

总结

公募基金在2016-2022年间的信用债投资行为呈现明显的变迁趋势。城投债因信用风险较低，成为机构的主要配置对象，持仓占比持续上升；产业债则因违约风险较高，持仓规模逐渐下降。2022年四季度，基金在城投债上表现更为积极，尤其在江浙、广东、山东等地的AAA级债券上增持，而对产业债的配置则更加谨慎，主要集中在高评级、低风险行业。整体来看，机构在信用债投资中更倾向于规避风险，选择信用评级较高、违约概率较低的品种。