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2022年信用债投资展望总结

核心内容

2021年信用债市场经历修复期，整体信用利差收窄，但等级利差有所分化，中高等级利差处于历史低位，低等级利差处于中高位。城投债发行量小幅增长，净融资略有下滑，而产业债净融资大幅减少，整体呈现净流出。信用债违约数量和规模均有所下降，新增违约主体减少，但房企违约金额仍居首位。

2022年信用债市场面临一定的风险与分化，预计信用风险总体可控，但区域和行业间分化仍将持续。城投债和地产债的融资监管趋严，银行理财净值化转型加剧了信用债波动。投资者偏好中高等级、短久期债券，未来需关注融资压力较大的区域及主体。

主要观点

• 信用债市场整体情况

  • 2021年信用债净融资额同比下降，主要由于基数效应和到期偿付压力上升。
  • 城投债“抱团”现象明显，优质区域发行量和融资成本相对稳定，而弱区域融资难度加大。
  • 产业债分化加剧，上游周期行业如煤炭、钢铁等景气度较高，利差处于低位；中下游行业如地产、汽车等则面临盈利压力，利差上行显著。

• 2022年市场展望

  • 城投债：监管趋严，但风险可控。需关注到期回售压力较大的区域，建议优质区域适当下沉，中等区域精细择券，规避财政实力偏弱、债务负担重、出现信用风险事件的区域及平台。
  • 产业债：行业分化持续，煤炭行业景气度高位震荡，但中高等级主体利差较低，性价比下降，建议观望；钢铁行业有整合机会，可关注中低等级主体；地产行业融资端政策或边际放松，但实质性放松概率小，需等待流动性改善的拐点。
  • 风险提示：政策超预期调整、流动性收紧、风险事件增加等。

关键信息

一、2021年信用债市场复盘

1. 回归常态的净融资

   • 信用债发行量增长3.42%，但净融资额同比减少41.99%，主要因基数效应和偿付压力上升。
   • AAA评级信用债净融资下降49.97%，中低评级相对平稳。

2. 利差收窄、等级分化

   • 中高等级信用利差处于历史低位，低等级利差处于中高位。
   • 中长期限等级利差走阔，投资者偏好中高等级、短久期债券。

3. 新增违约主体减少

   • 2021年首次违约主体共16家，较去年减少14家，民企债券违约金额占比68%。
   • 房企违约余额最大，地产调控趋严，风险暴露持续。

4. 风险总体可控、资质分化加剧

   • 城投债违约概率较低，但融资难度加大，弱城投流动性压力突出。
   • 产业链上下游分化明显，上游周期行业景气度较高，中下游行业盈利承压。

二、产业债市场展望

1. 分化的行业表现

   • 上游周期行业如煤炭、钢铁等受益于供需错配，利差处于低位。
   • 中下游制造业和消费行业盈利承压，利差上行明显。

2. 煤炭行业：持续关注

   • 供需错配导致煤价上涨，但政府干预后价格趋于稳定。
   • AAA级煤炭债利差处于低位，但进一步压缩空间有限；AA级仍有挖掘空间。

3. 钢铁行业：挖掘中低等级主体

   • 钢价震荡下行，但行业景气度仍处于高位。
   • 中低等级主体仍有投资机会，需关注其资产负债结构及现金流情况。

4. 房地产行业：静待时机

   • 地产行业面临供需两弱格局，融资端政策趋严。
   • 债券市场融资困难，需等待流动性改善的拐点，谨慎操作。

三、城投债市场展望

1. 监管趋严、风险可控

   • 多项政策收紧，城投再融资难度加大，但违约概率较低。
   • 地方政府对隐性债务风险高度重视，政策持续落地。

2. 2022年到期回售压力测算

   • 2022年信用债整体到期回售规模为8.62万亿元，城投债压力最大。
   • 3-4月为高峰期，中票和私募债回售压力较大。

3. 土地收入下降或令部分地区承压

   • 土地出让收入下降，部分地区偿债压力上升。
   • 城投利差“马太效应”明显，区域分化持续。

4. 城投债投资策略

   • 优质区域适当下沉，关注业务专营性强、公益性强的平台。
   • 避免财政实力弱、债务负担重、信用风险事件频发的区域及平台。

总结

2021年信用债市场在永煤事件后进入修复期，信用利差收窄，但等级利差分化明显。城投债“抱团”现象突出，优质区域融资相对稳定，而弱区域面临较大压力。产业债则呈现明显的行业分化，上游周期行业景气度较高，中下游行业盈利承压，利差上行。2022年信用债市场整体风险可控，但分化将持续，需关注到期回售压力和融资环境变化。

对于2022年的投资策略，建议：

• 城投债：选择优质区域和平台，关注企业债机会，规避高风险区域。
• 产业债：煤炭行业短期观望，钢铁行业关注中低等级主体，地产行业需等待流动性改善。
• 整体策略：投资者偏好中高等级、短久期债券，需关注政策动向和市场情绪变化。

风险提示包括政策调整、流动性收紧和信用事件增加，需持续关注市场动态和监管政策。