新债定价报告：交运利差上行，等级利差走扩-20171205-兴业研究-29页-1mb

报告摘要

新债定价报告总结——交运利差上行，等级利差走扩 (2017-12-05)

核心内容概览

本报告主要分析了2017年12月5日交运行业新债发行情况，包括新债发行结果回顾、研究结果总览及部分新债的资质分析。报告指出，交运信用利差整体上行，各等级信用利差均走扩，部分个券成交利率偏离预期，显示出市场对行业风险的重新评估。

市场动态回顾

债券市场：交运信用利差整体上行，各等级信用利差均走扩。
股市表现：沪深300指数下跌2.6%，申万交运指数下跌0.2%，跑赢沪深300指数。机场、航空运输和铁路运输板块分别下跌2.9%、2.7%和0.2%，其余板块小幅上涨，物流板块涨幅最大，达1.6%。
行业动态：
- 航运方面，BDI指数环比上升11.5%，SCFI指数上升3.8%。
- 航空运价同比上升4%，但客座率小幅下降。
- 铁路行业发布“十三五”规划，2020年中国高铁将达到3万公里。
- 交通部规范PPP项目操作，提供多种补助方式支持定期评价运营服务。
- 海航集团推进海外资产上市计划，计划将Gategroup在瑞士IPO。
- 标普将海航集团信用评级从B+下调至B，主要因债务到期压力和流动性紧张。

新债发行结果回顾

本日共发行10支新债，其中9支发行利率符合预期，4支出现较大偏差。
低估新债：17红豆SCP003（54BP）、17蓝星SCP003（65BP）。
高估新债：17鲁钢铁SCP008（-68BP）、17南京高新债（-31BP）。
具体案例：
- 17红豆SCP003：纺织服装行业，发行利率6.70%，预期6.16%，偏差54BP。
- 17蓝星SCP003：化工行业，发行利率5.45%，预期4.80%，偏差65BP。
- 17鲁钢铁SCP008：钢铁行业，发行利率5.67%，预期6.35%，偏差-68BP。
- 17南京高新债：城投行业，发行利率6.00%，预期不高于6.5，偏差-31BP。

新债研究结果总览

一、WIND渠道新债研究结果

17桑德CP002：环保行业，发行日期2017-12-06，参考收益率5.3704%，参考利差20BP。
17亚厦SCP005：建筑装饰行业，发行日期2017-12-06，参考收益率6.78888%，参考利差-110BP。
17无锡建投CP002：城投行业，发行日期2017-12-06，参考收益率5.38868%，参考利差0BP。
17重汽CP001：汽车行业，发行日期2017-12-07，参考收益率5.2104%，参考利差-90BP。
17津航空SCP007：交通运输行业，发行日期2017-12-06，参考收益率7.4449%，参考利差140BP。
17苏交通SCP026：交通运输行业，发行日期2017-12-06，参考收益率4.15455%，参考利差40BP。
17冀中能源SCP010：煤炭行业，发行日期2017-12-06，参考收益率6.08888%，参考利差-180BP。
17华电股SCP003：公用事业行业，发行日期2017-12-06，参考收益率4.81272%，参考利差0BP。
17中电投SCP033：公用事业行业，发行日期2017-12-06，参考收益率4.8124%，参考利差0BP。

二、非WIND渠道新债研究结果

17华侨城MTN005：房地产行业，参考收益率6.01%，发行日待定。
17南航01：交通运输行业，参考收益率5.17%，发行日待定。
17铁建01：建筑装饰行业，参考收益率5.54%，发行日待定。
17中国电信01：通信行业，参考收益率5.24%，发行日待定。
17中航空01：国防军工行业，参考收益率5.24%，发行日待定。
17国开投MTN002：公用事业行业，参考收益率5.24%，发行日待定。
17中核建01：建筑装饰行业，参考收益率5.47%，发行日待定。
17中核建02：建筑装饰行业，参考收益率5.54%，发行日待定。
17海国鑫泰SCP004：化工行业，参考收益率5.10%，发行日待定。
17锦江01：休闲服务行业，参考收益率5.71%，发行日待定。
17锦江02：休闲服务行业，参考收益率5.78%，发行日待定。
17中煤02：煤炭行业，参考收益率5.47%，发行日待定。
17厦翔业SCP005：交通运输行业，参考收益率4.64%，发行日待定。
17比亚迪SCP001：汽车行业，参考收益率5.20%，发行日待定。
17河钢集MTN016A：钢铁行业，参考收益率5.94%，发行日待定。
17河钢集MTN016B：钢铁行业，参考收益率6.26%，发行日待定。
17苏元禾MTN001：非银金融行业，参考收益率5.71%，发行日待定。
17辽成大01：医药生物行业，参考收益率5.71%，发行日待定。
17辽成大02：医药生物行业，参考收益率5.78%，发行日待定。
17国盛控：电气设备行业，参考收益率5.71%，发行日待定。
17国联03：非银金融行业，参考收益率5.57%，发行日待定。

新债研究分析

17桑德CP002（环保行业）

发行人：启迪桑德环境资源股份有限公司。
参考收益率：5.3704%，参考利差20BP。
资质分析：
- 为A股上市公司，控股股东为启迪科技服务有限公司。
- 主营生活垃圾处理、供水和污水处理，处理能力较强。
- 盈利能力较强，净利润稳步增长。
- 随着规模扩张，员工数和税费快速增长，经营性现金流有所弱化，资产负债率持续提升。
- 存在资金压力，需关注项目投资及经营状况。

17亚厦SCP005（建筑装饰行业）

发行人：亚厦控股有限公司。
参考收益率：6.78888%，参考利差-110BP。
资质分析：
- 实控人为自然人，为民营企业。
- 建筑装饰行业集中度低，同质竞争激烈。
- 受房地产增速放缓影响，公司毛利率持续下滑，盈利能力恶化。
- 应收账款占比高，资产流动性弱。
- 对外担保比率8.4%，或有风险尚可控。

17郎溪债（城投行业）

发行人：郎溪县国有资产运营投资有限公司。
参考收益率：6.8243%，参考利差20BP。
资质分析：
- 郎溪县经济实力较弱，财政自给率低。
- 公司主要负责土地开发、基础设施建设等，收入波动大。
- 资产结构以流动资产为主，受限资产占比35%，资产流动性一般。
- 融资环境尚可，但需关注项目投资和债务负担。

17无锡建投CP002（城投行业）

发行人：无锡市建设发展投资有限公司。
参考收益率：5.38868%，参考利差0BP。
资质分析：
- 无锡市经济实力较强，财政自给能力好。
- 公司主要负责道桥、环境、水利等项目建设。
- 资产负债率较高，存在对外担保风险。
- 融资环境较好，公司整体偿债能力较强。

17重汽CP001（汽车行业）

发行人：中国重型汽车集团有限公司。
参考收益率：5.2104%，参考利差-90BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，主要业务为中重型卡车。
- 2017年行业回暖，公司营收和利润快速增长。
- 应收账款和存货规模较大，但整体偿债能力较强。
- 与海航集团关联交易较多，需持续关注。

17津航空SCP007（交通运输行业）

发行人：天津航空有限责任公司。
参考收益率：7.4449%，参考利差140BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，控股股东为海航控股。
- 航空业景气度提升，公司盈利能力有所上行。
- 财务费用较高，净利润依赖投资收益。
- 资产负债率下降，融资环境尚可，但需关注关联交易和财务风险。

17苏交通SCP026（交通运输行业）

发行人：江苏交通控股有限公司。
参考收益率：4.15455%，参考利差40BP。
资质分析：
- 为江苏省政府全资子公司，运营86%的高速路产。
- 路产收益质量在省级公路平台中排名靠前，收入稳定。
- 财务状况良好，经营性现金流持续增长，融资渠道通畅。
- 尽管债务规模增长，但负债率稳定，偿债能力强。

17冀中能源SCP010（煤炭行业）

发行人：冀中能源集团有限责任公司。
参考收益率：6.08888%，参考利差-180BP。
资质分析：
- 为地方国有企业，主要业务为煤炭、化工、医药、物流等。
- 拥有三家上市平台，但资产负债率较高，存在短期偿债压力。
- 业务盈利能力较弱，归母净利润常年亏损。
- 应收账款和其他应收款占比高，面临坏账风险。
- 信息披露质量差，涉及诉讼风险。