20230109-西南证券-宏观专题_波动与趋势_如何看大宗商品的超级周期__14页_2mb

报告摘要

波动与趋势，如何看大宗商品的超级周期？总结

核心内容

本文分析了大宗商品“超级周期”的驱动因素、当前市场状况及未来趋势，强调供需关系、经济周期和地缘政治等多重因素对大宗商品价格的影响。通过对历史四轮超级周期的回顾，指出当前可能处于新一轮超级周期的早期阶段，但快速持续增长仍需新动能的推动。

主要观点

1. 驱动“超级周期”的因素

超级周期通常由供给、需求及其他结构性因素共同驱动，持续时间较长（上升周期约10-25年，完整周期约20-70年）。
历史上，超级周期主要由新兴经济体的工业化进程带动，如美国、日本、中国等。
历史四轮超级周期中，商品价格走势趋于一致，尤其在第三和第四轮中，原油与金属价格波动频率趋近，相关性增强。
超级周期的形成与技术革命、产业变迁相关，而与地缘政治因素相关时，价格增长持续时间较短。

2. 当下时点，商品行至何处？

宏观经济层面：
- 全球宏观经济仍处于修复期，海外经济体增速放缓。
- 中国作为全球金属需求的重要驱动力，但当前对金属的需求增长力度较前一轮有所减弱。
- 全球GDP与非石油大宗商品价格之间存在较强相关性，经济持续增长是价格长期走高的必要条件。
商品数据层面：
- 原油：库存走低，需求回升，但未来短期利多利空因素并存。
- 有色金属：2022年供需偏弱，未来或有所改善，但价格不确定性较大。
- 煤炭：2022年因能源危机价格上涨，短期高位或仍有支撑，但2023年海外煤价或有所回落。
- 黄金：经历大幅起伏，短中期仍建议关注黄金投资机会，受美联储加息放缓、美元走弱及避险情绪推动。
- 粮食：地缘政治风险是2022年粮食价格波动主因，未来粮食安全问题仍存，价格可能维持高位。

3. 超级周期快速增长期尚欠东风

当前可能处于新一轮商品超级周期的早期阶段，但快速持续增长仍需新的增长动力。
与第四轮超级周期相比，当前有三点不同：
- 能源结构正在经历变革，传统能源需求可能下降。
- 逆全球化趋势加深，全球供应链修复仍需时间。
- 工业化和数字化程度提高，改变了大宗商品的交易方式。
未来推动超级周期的主题可能包括气候变化和数字化，地域上关注“一带一路”沿线国家及东盟国家。

关键信息

历史超级周期回顾：自上世纪以来，大宗商品经历了四轮超级周期，分别由美国、日本、石油危机及中国工业化带动。
价格走势变化：非能源商品价格在四轮超级周期中呈现逐次下降趋势，但第四轮有所回升。
当前市场状况：
- 全球经济增速放缓，海外经济面临较大下行压力。
- 中国GDP增速恢复，但对金属需求的驱动力较前一轮有所下降。
- 原油库存下降，需求回升，但面临全球经济放缓的压制。
- 黄金和粮食价格在短中期仍有机会，但需警惕风险因素。
未来展望：
- 短期大宗商品仍有投资机会，但不同品类表现分化。
- 长期看，超级周期的形成条件尚不稳固，需关注气候变化和数字化带来的新需求。

风险提示

疫情持续性超预期
逆全球化趋势加深
国内经济复苏不及预期

建议关注的品类

黄金：短期和中期仍有投资机会，受美元走弱和避险情绪推动。
粮食：地缘政治风险持续，价格或维持高位。
原油：短期波动因素复杂，需关注库存变化及地缘政治影响。
有色金属：供需可能改善，但价格波动较大。

投资建议

短期关注黄金、粮食、原油的配置机会。
金属板块需谨慎，价格不确定性较大。
中期来看，黄金和部分大宗商品可能有反弹机会。
长期需关注新动能的出现，如气候变化和数字化带来的新需求。

图表数据来源

图1：不同商品价格偏离长期趋势的幅度变化（加拿大银行、西南证券整理）
图2：商品价格指数BCPI显示20世纪来经历的四轮超级周期（加拿大银行、西南证券整理）
图3：热带农产品价格中枢在四轮超级周期中下行（UN、IMF、西南证券整理）
图4：原油价格中枢在四轮超级周期中上行（UN、IMF、西南证券整理）
图5：非热带农产品价格中枢在第四轮超级周期中上行（UN、IMF、西南证券整理）
图6：金属价格中枢在第四轮超级周期中上行（UN、IMF、西南证券整理）
图7：非石油大宗商品价格与全球GDP走势（wind、西南证券整理）
图8：金属价格与全球GDP走势（wind、西南证券整理）
图9：全球GDP增速中枢逐渐下移（wind、西南证券整理）
图10：中美欧日制造业PMI变化情况（wind、西南证券整理）
图11：美国原油库存变化（wind、西南证券整理）
图12：世界原油供需及库存变化（IEA、西南证券整理）
图13：我国进口煤及原煤产量变化（wind、西南证券整理）
图14：铜产量及库存变化情况（wind、西南证券整理）
图15：美元指数回落，黄金价格上升（wind、西南证券整理）
图16：美国实际利率与VIX波动情况（wind、西南证券整理）
图17：CRB现货指数变化情况（wind、西南证券整理）
图18：商品价格指数的变动（wind、西南证券整理）
图19：不同领域用电增长情况（U.S. Energy Information Administration）
图20：发电结构变化显示传统能源占比逐渐降低（U.S. Energy Information Administration）

投资评级说明

报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级。
评级标准基于未来6个月内的相对市场表现。
不同市场采用不同基准指数，如A股市场以沪深300指数为基准。

重要声明

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