深度报告-20230228-国元证券-倍加洁-603059.SH-首次覆盖报告_收购薇美姿股权_深化布局口腔大健康_20页_2mb

倍加洁（603059.SH）首次覆盖报告总结

公司介绍

倍加洁是国内领先的口腔清洁护理用品及湿巾生产企业，前身扬州明星牙刷有限公司成立于1997年，2003年设立扬州恒生精密模具有限公司专注于牙刷模具研发，2004年切入湿巾生产，2006年成立扬州美星口腔护理用品有限公司，逐步拓展口腔护理产品线。2016年完成股改，2018年上市，2021年营收突破10亿元人民币，出口及收汇突破1亿美元。

公司实控人张文生先生直接及间接持股70.5%，对公司具有绝对控股权。公司下设多家全资子公司，包括扬州倍加洁日化有限公司（湿巾）、扬州美星口腔护理用品有限公司（口腔护理产品）、江苏明星牙刷（牙刷）、扬州恒生精密模具（模具研发）。2023年设立杭州益倍电子商务有限公司，加速线上布局。

财务分析

• 营业收入：2013-2021年CAGR为7.03%，2021年达10.39亿元，2022Q1-3同比增长4.03%至7.56亿元。
• 归母净利润：2013-2019年CAGR为13.63%，2019年达1.09亿元；2020-2021年受自有品牌投入影响有所下滑；2022Q1-3归母净利润4308万元，同比增长6.52%。
• 毛利率：2022年前三季度达22.46%，海外业务毛利率优于国内，分别为22.67%和16.27%。
• 期间费用率：2022Q1-3销售费用率达11.33%，研发费用率从2017年的1.01%提升至2022Q1-3的3.82%。
• 净利率：2022前三季度为5.70%，未来有望随自有品牌控费减亏得到改善。

行业分析

• 市场规模：2020年我国口腔护理市场零售额达884亿元人民币，预计2025年将达1522亿元，年复合增长率11.5%。
• 细分品类：传统品类如手动牙刷、牙膏市场成熟，新兴品类如冲牙器、漱口水、牙线、牙贴等快速增长。
• 人均消费：2020年我国人均口腔支出136元，远低于发达国家，增长潜力大。
• 竞争格局：2021年CR5为55.7%，主要由高露洁、云南白药、宝洁、薇美姿、飞利浦构成；品牌CR5为49.10%，本土品牌市占率提升。

公司业务

内生增长

• 牙刷业务：传统优势产品，2022前三季度收入3.17亿元，同比增长23%。
• 湿巾业务：2022前三季度收入2.65亿元，同比下降26%，主要受单一客户影响。
• 新兴品类：包括牙线签、口喷、漱口水、冲牙器等，2022前三季度同比增长61%，占比提升至23%。
• ODM业务：ODM占比超80%，国内牙刷和湿巾代工龙头。
• 信息化建设：通过MES系统实现生产管理降本增效，与SAP系统有效对接。

外延发展

• 收购薇美姿股权：2023年2月拟以4.7亿元现金收购薇美姿16.50%股权，交易后持股比例达32.17%。
• 薇美姿简介：旗下拥有舒客及舒客宝贝两大品牌，2020年在中国口腔护理市场排名第4，拥有完善的C端渠道布局。
• 协同效应：倍加洁在B端经验丰富，与薇美姿合作基础良好，有望实现供应链协同，推动业务增长。

盈利预测

• 2022-2024年营收预测：11.08亿元、13.09亿元、15.48亿元，CAGR为12.3%。
• 2022-2024年归母净利润预测：0.81亿元、1.31亿元、1.77亿元，CAGR为21.4%。
• EPS预测：0.81元、1.31元、1.77元，对应PE分别为29x、18x、13x。
• 首次覆盖评级：给予“增持”评级，目标价22.64元。

风险提示

• 行业竞争加剧
• 自有品牌发展不及预期
• 收购薇美姿股权的不确定性

关键财务数据

可比公司估值

总结

倍加洁作为国内领先的口腔护理及湿巾生产商，通过内生增长和外延并购策略，深化布局口腔大健康领域。公司具备强大的生产能力，产品线不断丰富，尤其在新兴口腔护理产品上实现快速增长。通过收购薇美姿股权，公司有望补齐品牌短板，提升市场竞争力。尽管短期内自有品牌投入对利润产生影响，但未来有望通过控费减亏实现利润率改善。当前估值合理，首次覆盖给予“增持”评级。