20180619-华泰证券-华能国际-600011.SH-高弹性+高分红_A股纯正火电标的_19页_1mb

报告摘要

华能国际（600011）首次覆盖报告总结

核心内容

华能国际是华能集团旗下核心火电上市平台，火电装机容量全国第一，为A股纯正火电标的，具备高弹性与高分红特性。公司业绩对电价、煤价、利用小时数等关键因素敏感度较高，2018-2020年分红比率不低于70%，预计19年A股分红收益率可达6%。首次覆盖给予“增持”评级，目标价6.87-7.38元。

主要观点

行业地位突出：公司控股火电装机容量10432万千瓦，占全国总量的9%，显著高于其他同类型火电公司，具备行业龙头地位。
业绩弹性大：公司净利润对电价、煤价、利用小时数敏感度分别高达59%、20%、4%。电价提升、煤价下降、利用小时数上升均有助于业绩增长。
高分红回报：公司计划18-20年分红比率不低于70%，并保持每股派息不低于0.1元，有望在煤价回落时显著提升分红收益率。
政策利好明显：发改委要求煤价回落至绿色区间，铁总提升运力保障煤炭供应，对火电企业有利。
估值合理：参考火电行业可比公司2018年平均P/B为1.15x，考虑到公司龙头效应，给予18年1.35-1.45倍PB估值，对应目标价6.87-7.38元。

关键信息

公司概况

总股本：15,200百万股
流通A股：10,500百万股
总市值：95,306百万元
总资产：382,592百万元
每股净资产：5.05元
2017年：归属母公司净利润1,793百万元，EPS为0.12元，PE为53.15倍，PB为1.23倍

业绩预测

2018-2020年EPS：0.22 / 0.50 / 0.59元
2018-2020年BPS：5.09 / 5.43 / 5.68元
2018-2020年P/E：28 / 13 / 11倍
2018-2020年P/B：1.23 / 1.15 / 1.10倍

装机与发电量预测

控股总装机量：预计2018年达到10,632万千瓦，2019年为11,046万千瓦
发电量：预计2018-2020年分别为4,391 / 4,519 / 4,583亿千瓦时
利用小时数：预计2018-2020年分别为4,149 / 4,149 / 4,159小时

财务预测

2018-2020年营收增速：10.6% / 2.3% / 0.6%
2018-2020年毛利率：13.5% / 17.1% / 19.0%
2018-2020年三费费用率：9.5% / 9.2% / 9.1%

分红与收益率

18-20年分红比率：不低于70%
19年A股分红收益率：预计可达6%
不同煤价下的分红收益率：在煤价分别为640、610、570、535元/吨时，A股分红收益率分别为1.6%、2.5%、5.2%、7.6%

风险提示

煤价高位持续：若煤价维持高位，将增加火电成本，影响公司盈利能力。
利用小时数下滑：若电力供需形势恶化，导致利用小时数下降，将影响公司业绩。
电价下降风险：若电价低于预期，将影响公司收入端。

估值分析

目标价：6.87-7.38元
估值依据：参考火电行业可比公司2018年平均P/B为1.15x，公司给予1.35-1.45倍PB估值

附录

图表目录：包括股权结构、装机容量预测、收入毛利润预测、费用率预测、可比公司估值表等，支持多维度分析公司基本面及市场表现。

可比公司估值表（2018年6月19日）

公司名称	股票代号	股价（元/股）	市值（百万）	2018E市盈率	2019E市盈率	2018E市净率	2019E市净率	净资产收益率（%）
国电电力	600795.SH	2.60	51,091	14.89	11.28	0.94	0.87	6%
国投电力	600886.SH	7.41	50,284	13.39	12.36	1.50	1.37	11%
大唐发电	601991.SH	3.01	49,828	14.73	12.20	1.01	0.96	7%
平均值	-	-	50,401	14.34	11.95	1.15	1.07	8%
华能国际	600011.SH	6.27	87,015	38.83	12.59	1.25	1.16	3%

总结

华能国际作为A股最纯正的火电标的，具有显著的行业龙头地位，业绩对电价、煤价等变量敏感度高，且计划保持较高的分红比率。在煤价回落与电价回升的双重利好下，公司有望实现业绩反弹与分红收益率提升。首次覆盖给予“增持”评级，目标价6.87-7.38元，合理估值区间参考火电行业平均P/B为1.15x，公司给予1.35-1.45倍PB估值。需关注煤价、利用小时数及电价变化等风险因素。

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