20180712-西南证券-健康元-600380.SH-中报业绩超预期_呼吸科吸入制剂潜龙渐现_9页_1mb

报告摘要

健康元（600380）2018年中报动态跟踪报告总结

核心内容

健康元（600380）于2018年7月12日发布中报，显示其2018年上半年归母净利润同比增长25.0%-34.2%，扣非后归母净利润同比增长29.0%-40.7%，业绩表现超市场预期。公司主要业务板块均实现良好增长，其中丽珠集团和非丽珠集团业务均贡献显著增长。

主要观点

业绩表现：公司2018年上半年业绩表现超市场预期，归母净利润中值同比增速为29.6%，扣非后净利润中值同比增速为34.9%。
业务结构：丽珠集团为公司利润的主要贡献者，占总利润的54%；非丽珠集团业务同样增长显著，利润贡献中值同比增速达40%，扣非后中值同比增速达58%。
业务增长驱动因素：
- 原料药和制剂业务持续增长，其中美罗培南和7ACA原料药分别保持15%-20%和20%-30%的增长。
- 资金管理优化带来利息收益增加，估算约5000万元。
吸入制剂业务：公司在国内呼吸科吸入制剂领域具有领先优势，多个产品进入CDE审评程序，具备进口替代潜力。该领域与胰岛素行业相似，属于慢病用药，技术壁垒高，市场需求稳定。
在研产品梯队：公司拥有20余个在研吸入制剂产品，其中9个项目入选国家“重大新药创制”专项，包括布地奈德混悬液（国内最大单品，公司进度第二）和沙美特罗/氟替卡松（全球最大品种，公司进度国内前三）。
盈利预测与估值：预计2018-2020年EPS分别为0.44元、0.52元、0.62元，对应当前股价估值分别为27倍、23倍和19倍。基于公司价值重估和吸入制剂产品梯队，给予2018年35倍估值，目标价为15.57元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：包括核心产品降价、核心原料药因环保停产、在研新药研发失败或进度低于预期等。

关键信息

营收与利润增长情况

2018年中报：
- 营收：12435.53百万元
- 归母净利润：692.84百万元
- 扣非后归母净利润：1150百万元
2018-2020年预测：
- 营收预计增长：15.37%、16.85%、17.15%
- 归母净利润预计增长：-67.52%、18.02%、19.12%
- 扣非后归母净利润预计增长：15.37%、16.85%、17.15%

估值测算

合理市值：270-290亿元
目标市值：245亿元
目标价：15.57元
估值倍数：35倍（2018年）

业务板块

丽珠集团：
- 2017年收入：85.3亿元
- 2018年收入预计：9700百万元
- 2018年利润贡献：1150百万元
非丽珠集团业务：
- 2018年利润贡献中值同比增速：40%
- 2018年扣非后利润贡献中值同比增速：58%
吸入制剂业务：
- 国内市场规模约150亿元，吸入制剂占比65%
- 进口企业占比95%，由AZ、BI和GSK垄断
- 公司多个吸入制剂产品进入CDE审评程序，具备进口替代潜力

估值方法

分部估值：
- 丽珠集团：150亿元
- 丽珠单抗：30亿元
- 7ACA原料药：18亿元
- 其他业务：30亿元
- 合计：230亿元
吸入制剂产品估值：
- 9个产品，其中布地奈德混悬液和沙美特罗/氟替卡松预计带来18亿元销售额
- 假设给予2-3倍PS估值，折合40-60亿元市值

附录

公司概况：健康元成立于1992年，2001年上市，是一家综合性制药集团，涉及保健品、中成药、检测试剂、单抗、原料药、化学制剂等多个领域，产品达500多个品种。
分析师信息：
- 朱国广，执业证号：S1250513110001，电话：021-58351962，邮箱：zhugg@swsc.com.cn
- 陈铁林，执业证号：S1250516100001，电话：023-67909731，邮箱：ctl@swsc.com.cn
投资评级说明：
- 买入：个股相对沪深300指数涨幅在20%以上
- 增持：个股相对沪深300指数涨幅介于10%-20%之间
- 中性：个股相对沪深300指数涨幅介于-10%-10%之间
- 回避：个股相对沪深300指数涨幅在-10%以下