20241119-招银国际-中广核矿业-01164.HK-低成本铀矿具优势_17页_2mb

主要观点
首次覆盖中广核矿业(1164HK)，给予“买入”评级及目标价236港元，基于天然铀需求受核能增长提振和铀价上涨预期。我们假设2024全铀价85美元/磅（同比上涨30%），预计2026年盈利较2023年翻倍。

行业与业务分析

• 铀价上涨预期: 天然铀需求将受益于全球核电未来十年的结构性增长，铀供应受限将支撑铀价，预计未来数年保持高位。
• 低成本优势: 中广核矿业通过与哈原工(KAP)的合资企业持有哈萨克斯坦四个低成本铀矿，开采成本（17-27美元/磅）处于全球低位。尽管未来资源税上调及硫酸供应紧张可能推高成本，但税务影响可控。
• 财务预测: 我们预计2024年净利润将同比下降11%，主要是一次性税收补缴所致。2025/26年净利润将显著恢复增长，分别为52%和63%。
• 盈利敏感性: 铀现货价每上涨1%，净利润将提升约0.7%。
• 风险: 核矿区寿命有限，包销协议价格倒挂。

财务表现预测

• 短期业绩: 2023年净利润44亿港元（-11%），主要由于大额税收支出。
• 中期恢复: 2024-25年因包销协议价格压力，天然铀贸易预计亏损，预估毛利差降至12美元/磅以下，2024年1-9月亏损约47%。
• 中期增长: 2025-26年净利润分别增长52%和63%，主要受益于铀价涨幅（2025/26年每年8%）和恢复包销利润空间的销售协议。

估值与目标价

• 估值方法: 使用净现值(NPV)法，目标价基于3倍NPV，反映出上升周期和资源转化潜力。
• 主要假设: 2027-31年铀价从101美元/磅开始年增长15%，2032-42年稳定在107美元/磅并考虑年通胀1%的成本增长。
• 目标价: 236港元，相对于当前股价179港元，潜在涨幅320%。

其他重要内容

• 【公司背景】 中广核矿业成立于2001年，由中广核集团控股，主要在中国哈萨克斯坦开展铀矿开采与销售。2011年上市。
• 【股权结构】 中广核集团持股56.9%，中国诚通持股42.1%，联手控制股权。
• 【管理层】 BOD经验丰富，主要成员在核电、矿山及财务领域深耕多年。
• 【财务摘要】 近年及预测，收入增长强劲（FY22-24E CAGR 84%），因聚焦矿产销售；应占联营溢利显著增长（2024-26E CAGR 60%），是核心利润贡献。建议估值较高，但NPV模型支持236H目标价。
• 【主要风险】 资源税增加影响矿产成本和盈利（2025年唯一明确），部分矿产寿命有限（关键矿2027年由中矿结束）。
• 【研究披露】 分析师本人及关联方无须处置/买卖股票、无公司职位、无持有证券，声明独立性及潜在利益冲突。报告无投资建议，仅供参考。