20180501-中泰证券-中泰证券利率品周报_资管新规落地后的喜_忧与未知_11页_936kb

资管新规落地后的喜、忧与未知总结

核心内容

资管新规于五一假期前正式落地，其核心精神与征求意见稿保持一致，主要包括打破刚兑、推行产品净值化、去通道、严控非标等。尽管部分条款有所放松，如过渡期延长、估值方式调整、部分产品份额分级限制放宽，但许多关键内容仍需进一步的细则明确。整体来看，新规对债券市场的影响仍存在不确定性，需结合后续政策和市场变化进行分析。

主要观点

• 过渡期延长：新规将过渡期延长至2020年底，允许金融机构发行老产品对接存量资产，有助于缓解市场调整压力。
• 估值方式调整：摊余成本法适用范围有所缩小，但仍有模糊地带，如对非标准化债券是否适用的界定，以及是否允许其他估值模型，这些都需要进一步明确。
• 份额分级限制放宽：封闭式私募产品可以进行份额分级，意味着结构化委外产品模式仍有一定生存空间。
• 非标认定更加严格：标准化债权资产的认定更加明确，非标资产的范围进一步缩小，可能对非标资产市场造成一定冲击。
• 多层嵌套与穿透监管：新规对多层嵌套产品实施穿透监管，但对“单层嵌套”是否需要向上识别最终投资者仍未明确，影响市场理解与操作。
• 长期影响：从长期来看，资管新规有助于推动无风险利率下行，促进风险定价更合理，与实体经济回报率更匹配。
• 短期影响：新规对市场影响有限，因与市场预期基本一致，短期内难以成为利率下行的催化剂。

关键信息

• 过渡期安排：过渡期截至2020年底，金融机构可发行老产品对接存量资产。
• 估值方式：摊余成本法适用于“所投金融资产暂不具备活跃交易市场”等特定条件，但对标准化债券是否适用仍有争议。
• 份额分级：公募产品和开放式私募产品不得进行份额分级，但封闭式私募产品仍可进行。
• 非标认定：非标资产定义更加严格，需在银行间市场、证券交易所市场交易才视为标债。
• 多层嵌套与穿透监管：对多层嵌套产品实施穿透监管，但“单层嵌套”是否需要向上识别最终投资者尚不明确。
• 流动性指标：建议投资者关注社融与M2的相对变化、同业存单利率等流动性指标，以推断银行对新规的执行情况。
• 收益率走势：上周央行净回笼2700亿元，回购拆借利率走高，存单发行利率普遍回升，二级收益率陡峭化。
• 政金债走势：政金债一级招标分化，国债和政金债收益率普遍回升，期限利差有所扩大。

市场展望

• 资金面关注点：本周央行公开市场有3800亿逆回购到期，需关注央行流动性投放力度。税款清缴和机构加杠杆是近期资金面紧张的主要原因。
• 美联储动向：美国4月非农就业数据、失业率及时薪增速等将对市场产生重要影响，美联储5月议息会议的利率决策及经济展望措辞值得关注。
• 中美利差与汇率风险：当前中美利差缩窄对债市影响有限，若汇率无明显贬值压力，央行外部压力不大。

风险提示

• 监管风险：细则尚未出台，可能带来执行层面的不确定性。
• 资金面风险：若流动性超预期收紧，可能对债市造成冲击。
• 海外突发事件：如贸易战升级、美联储政策突变等，可能对市场产生较大影响。

投资建议

• 债市投资者应关注细则的进一步出台和银行投资行为的变化。
• 通过跟踪社融与M2的相对变化、同业存单利率等流动性指标来判断新规对市场的实际影响。
• 市场收益率下行趋势仍在，短期反弹压力不大，但需警惕流动性结构性摩擦带来的波动。

附录：重要数据与指标

结论

资管新规落地后，市场反应较为平稳，因与预期基本一致。虽然部分条款有所放松，但更多内容仍需细则明确。从长期来看，新规有助于推动利率下行和风险定价更合理，但从短期来看，流动性调整和市场执行情况仍是关键变量。债市投资者应保持关注，化繁为简，聚焦流动性指标，以把握市场趋势。