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常山药业（300255）事件点评总结

核心内容

常山药业控股子公司常山生化药业（江苏）有限公司近日获得CFDA下发的枸橼酸西地那非片《药品补充申请批件》，产品将在完成GMP认证和抽样检验后尽快上市，预计最迟于2018年初投放市场。公司已成立西地那非销售事业部，铺设销售网络，并与九州通签署推广协议，由其独家代理该产品，助力市场拓展。

主要观点

西地那非市场前景广阔

• 市场规模：中国20-70岁男性ED患者约1.3亿人，患病率约为26%。若未来3年西药治疗率提升至20%，终端市场规模将超80亿元，叠加非ED人群用药需求，未来有望突破百亿。
• 金戈案例：白云山“金戈”自2014年获批以来，销售额持续增长，2016年超4亿元，预计2017年6-7亿元，终端销售额约17-18亿元，CAGR达45%。毛利率高达90%，远超原研辉瑞的“万艾可”。
• 常山药业前景：公司已获西地那非50mg规格批件，预计2018年/2019年销售额为1.5亿元/2.5亿元，贡献净利润3000万/6000万。

公司业绩超预期

• 三季度业绩：公司第三季度归母净利润预计为4,500-5,500万元，同比增长40%-70%。
• 原料药业务：受益于涨价，普通肝素原料药收入增长40%，净利率超50%；依诺肝素预计收入增长20%，净利率50%左右。全年肝素原料药收入有望超1亿元，利润端增长显著。
• 制剂出口：公司正与D-MED合作申报普通肝素制剂（免临床）和低分子肝素制剂，计划在美国前三年销售700万支/1100万支/1900万支，预计2018年底登陆欧美市场。
• 创新药研发：公司进展最快的长效GLP-1类似物艾本那肽处于二期临床阶段，预计2018年中旬完成二期临床，2019年中旬完成三期临床，最快2019年底上市。此外，还有5个新药和10个多糖类产品在研。
• 医疗服务布局：计划在雄安新区引入Nantwork技术，构建肿瘤医院和基因检测业务；同时在河北省境内开设100余家血透中心，形成规模化并引入肝素制剂产品，替代普通肝素。

财务预测与估值

财务指标亮点

• 毛利率：2017年预计达72.67%，2018年75.59%，2019年76.47%，持续提升。
• 净利率：2017年20.24%，2018年22.73%，2019年23.46%，盈利能力增强。
• ROE：2017年10.28%，2018年12.61%，2019年13.82%，显著改善。
• 资产负债率：从2015年的33%降至2017年的11%，2018年和2019年维持在10%左右，财务结构稳健。
• 现金流：2017年经营活动现金流为282万元，2018年预计274万元，2019年286万元，整体表现稳定。

结论

分析师张金洋维持对常山药业“推荐”评级，认为公司核心品种低分子肝素钙未来两年有望稳定增长，同时受益于原料药涨价、制剂出口、创新药研发和医疗服务布局，未来1-3年看点颇多。公司盈利能力和财务状况良好，估值合理，具备长期投资价值。

风险提示

• 肝素原料药价格波动风险
• 西地那非推广不及预期风险