20220427-安信证券-贵州茅台-600519.SH-2022Q1业绩超预期_直营占比大幅提升_4页_262kb

报告摘要

贵州茅台（600519.SH）于2022年4月27日发布2022年第一季度业绩公告，数据显示公司业绩表现超预期，其中营业收入和净利润均实现双位数增长，且直营渠道占比显著提升。

业绩超预期：2022Q1实现营业收入322.96亿元，同比增长18.43%；归母净利润172.45亿元，同比增长23.58%；扣非归母净利润172.43亿元，同比增长23.43%。净利润创历史新高。
营收结构：茅台酒收入288.6亿元，同比增长17.4%；系列酒收入34.3亿元，同比增长29.7%。显示茅台酒仍是主要收入来源，但系列酒增长较快。
渠道变化：经销商渠道收入214.0亿元，同比下降4.7%；直营渠道收入108.9亿元，同比增长127.9%，占比提升16.2个百分点至33.7%。直营渠道增长显著，成为业绩增长的重要支撑。
现金流情况：销售回款314.9亿元，同比增长41.2%，远高于营收增速。经营活动现金流净额减少主要受子公司资金吸收及打款节奏变化影响。
盈利能力提升：2022Q1毛利率达92.37%，销售费用率降至1.64%，为近5年最低水平。归母净利率达51.96%，同比提升2.24个百分点，创近5年新高。
投资建议：维持买入-A评级，预计2022-2024年每股收益分别为50.27/58.95/67.02元，12个月目标价为2,400元，对应2023年市盈率约41倍。
风险提示：包括政策和消费税风险、渠道管控效果不达预期、提价预期落空等。

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
主营收入（百万元）	97,993.24	109,464.28	128,043.43	147,615.54	165,334.19
净利润（百万元）	46,697.29	52,460.14	63,153.95	74,053.95	84,188.93
每股收益（元）	37.17	41.76	50.27	58.95	67.02
每股净资产（元）	128.42	150.88	174.18	202.48	234.65
市盈率（倍）	46.6	41.5	34.5	29.4	25.9
市净率（倍）	13.5	11.5	9.9	8.6	7.4
净利润率	47.7%	47.9%	49.3%	50.2%	50.9%
ROE	28.9%	27.7%	28.9%	29.1%	28.6%
ROIC	39.1%	43.3%	49.1%	52.0%	50.1%
销售费用率	2.6%	2.5%	2.3%	2.1%	2.0%
管理费用率	6.9%	7.7%	7.1%	6.8%	6.6%
资产负债率	21.4%	22.8%	21.4%	17.1%	15.9%
流动比率	4.06	3.81	4.20	5.29	5.78
速动比率	3.43	3.24	3.65	4.59	5.18
股息收益率	1.1%	1.1%	1.5%	1.8%	2.0%

指标	2020	2021	2022E	2023E	2024E
EPS(元)	37.17	41.76	50.27	58.95	67.02
BVPS(元)	128.42	150.88	174.18	202.48	234.65
PE(X)	46.6	41.5	34.5	29.4	25.9
PB(X)	13.5	11.5	9.9	8.6	7.4
P/FCF	47.0	48.1	44.1	45.2	29.5
P/S	22.2	19.9	17.0	14.7	13.2
EV/EBITDA	36.5	33.4	23.4	20.0	17.4

项目	2020	2021	2022E	2023E	2024E
营业收入	97,993.2	109,464.3	128,043.4	147,615.5	165,334.2
营业成本	8,154.0	8,983.4	10,243.5	11,405.4	11,896.0
营业税费	13,886.5	15,304.5	17,504.5	20,113.8	22,589.7
销售费用	2,547.7	2,737.4	2,885.8	3,093.4	3,317.6
管理费用	6,789.8	8,450.3	9,107.8	9,965.6	10,864.6
营业利润	66,635.1	74,750.9	89,256.6	103,927.8	117,792.2
净利润	46,697.3	52,460.1	63,154.0	74,053.9	84,188.9

项目	2020	2021	2022E	2023E	2024E
货币资金	36,091.1	51,810.2	75,758.9	87,483.9	120,147.6
应收账款	34.5	33.2	102.4	35.9	108.1
应收票据	1,532.7	0.0	1,422.7	1,640.2	1,837.0
预付账款	898.4	389.1	2,171.8	679.6	2,294.4
存货	28,869.1	33,394.4	34,326.4	39,175.2	34,844.7
其他流动资产	118,226.3	135,138.8	148,652.7	163,518.0	179,869.8
资产总额	213,395.8	255,168.2	292,236.5	323,906.6	371,416.4

项目	2020	2021	2022E	2023E	2024E
经营活动产生现金流量	51,669.1	64,028.7	57,896.9	52,506.7	77,635.6
投资活动产生现金流量	(1,805.2)	(5,562.4)	(917.1)	(2,897.9)	(2,162.4)
融资活动产生现金流量	(24,127.5)	(26,564.1)	(33,031.1)	(37,883.9)	(42,809.4)