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张裕A（000869.SZ）投资价值分析报告总结

核心内容

张裕A作为中国葡萄酒行业的龙头企业，正经历从高端酒庄酒向大众餐酒的战略转型。此前，张裕因过度投入高端市场，导致其在高性价比大众餐酒市场中竞争力下降，市场份额减少。随着公司调整战略，重点转向大众餐酒，其品牌、产品和渠道均进行优化，有望重新获得增长动力。

主要观点

• 战略转型：张裕之前的战略错配导致其在行业增长极转移过程中表现不佳。现在，公司正将资源向大众餐酒市场倾斜，以提升性价比和市场竞争力。
• 产品线优化：公司正在梳理产品线，推出17个系列共50余款时尚葡萄酒新品，主打“醉诗仙”品牌，覆盖30-60元价格带，提升大众餐酒的吸引力。
• 渠道改革：张裕通过渠道扁平化和直供、半直供模式，提升渠道效率和终端掌控力，增强市场渗透率。
• 原料与种植优化：公司正通过机械化种植和市场化采购机制提升原料性价比，以应对进口葡萄酒的冲击。
• 未来增长预期：预计2016年后，张裕的餐酒系列将成为其主要收入来源，推动业绩加速增长。

关键信息

基本状况

• 总股本：685.46百万股
• 流通股本：453.46百万股
• 市价：29.54元
• 市值：20248.61百万元
• 流通市值：13395.23百万元
• 每股净资产：10.12元
• 每股现金流量：1.63元
• 净资产收益率：15.42%
• 市净率：3.09

盈利预测

• 2014E：营业收入4,157.31百万元，净利润1,069.30百万元，EPS 1.56元
• 2015E：营业收入4,257.69百万元，净利润1,107.84百万元，EPS 1.62元
• 2016E：营业收入4,735.45百万元，净利润1,273.55百万元，EPS 1.86元
• 盈利增速：2014年2%，2015年4%，2016年15%

估值

• 目标价：32.4元（基于2015年EPS的20倍PE）
• 绝对估值：25元左右，基于永续增长率3%和WACC 10.35%的假设

投资建议

• 评级：增持
• 催化剂：
  1. 渠道过剩存货的消化，销售开始回升，出现估值修复。
  2. 新产品和渠道的消费者接受程度超预期。
  3. 报表业绩超预期增长。
  4. 国家出台支持上游种植政策，或张裕优化上游种植成本和产品。

风险提示

1. 战略转型不足：公司转型的力度和投入可能不足，影响转型效果。
2. 毛利率下降：产品结构调整可能导致毛利率下降。
3. 产业链过长：提升性价比的努力可能因产业链过长而进度缓慢，影响竞争力。
4. 固定资产投入：酒庄和工业园建设对现金需求大，存在财务费用压力。
5. 领导班子更迭：董事长70岁退休，未来三年可能面临战略决策变化带来的市场波动。

重点措施

提升产品性价比

• 推出“醉诗仙”品牌，主打30-60元价格带，提升大众餐酒的吸引力。
• 精简产品线，推出多样化产品，聚焦大单品。

提升渠道效率

• 推广A类直供商超、B类半直供商超和直营专卖网络。
• 提升终端管理，增强销售动力和渠道盈利水平。

提升原料供应效率

• 推广机械化种植，提升葡萄原料质量与成本控制。
• 市场化收购价格机制，推动上游种植业升级。

市场背景

• 中国葡萄酒市场：仍有10倍增长空间，大众餐酒将成为主要增长极。
• 进口葡萄酒：以高性价比为主，占据市场份额，推动市场消费。
• 张裕优势：拥有全国近1/4的酿酒葡萄资源，具备原料优势和品牌影响力。

品牌与产品结构

• 产品体系：分为葡萄酒、白兰地，其中葡萄酒又分为高档酒庄酒、中档解百纳和大众餐酒。
• 品牌策略：通过“醉诗仙”品牌打造中式葡萄酒的高性价比形象。
• 渠道分布：主要依赖商超渠道，未来将加大直营和直供比例。

总结

张裕A正通过战略调整、产品优化和渠道改革，重新定位在大众餐酒市场。虽然短期内业绩承压，但长期来看，公司有望恢复较高的稳定成长性，具备长期投资价值。投资者应关注其战略执行效果、产品性价比提升和渠道改革进展。