安踏体育买入分析总结
核心内容
安踏体育在2020年Q3展现出销售回暖的趋势，DTC改革进展顺利，同时公司被纳入恒指成分股，目标价上调，维持买入评级。整体表现显示出公司在多品牌战略和市场拓展方面的积极成效。
主要观点
销售回暖
- 整体趋势：安踏主品牌Q3流水恢复到低单位数的正增长，FILA同比增长20%-25%，其他品牌同比增长50%-55%。
- 细分表现：
- 安踏大货和儿童业务分别录得低单位数和低双位数增长。
- 电商增速明显，流水同比增速接近50%。
- FILA线上线下均实现正增长，FILA KIDS/FUSION增长超过30%/50%，电商增长约90%。
- 其他品牌表现亮眼，迪桑特延续高增长，流水同比增长超90%；可隆产品调整后增长20%-25%，优于预期。
- 四季度预期：十一黄金周和“双11”期间销售复苏强劲，预计十一黄金周期间流水增长超过四成，“双11”期间集团电商总成交额创历史新高，同比增长约53%。
折扣与库存
- 折扣水平：三季度折扣水平略高于同期，安踏主品牌折扣约为7折，FILA约为8折。
- 库存状况：三季度末库存仍稍高，安踏主品牌库销比约为6倍，FILA约为8倍。但随着四季度销售复苏，库存有望改善，年底回归正常水平。
DTC改革进展
- 改革成果：截止9月，安踏已对旗下800多家店铺进行转换，改革进展顺利。
- 消费者导向：改革后将更贴近消费者需求，提升库存和供应链管理效率。
Amer表现
- Q3改善：Amer三季度流水跌幅收窄至低双位数，电商和零售直营增长超过40%。
- 盈利预期：四季度进入销售旺季，尽管存在欧洲疫情的不确定性，但公司有效费用管控下，维持下半年盈利判断。
股票表现
- 入选恒指：公司被纳入恒指成分股，带来更高流动性。
- 目标价调整：目标价调整至130.0港元，较当前股价上涨18.6%。
- 盈利预测：预计2020年利润为53.7亿人民币，2021年为79.8亿人民币。
- 估值：目标价对应2020年和2021年每股盈利预测分别为55.5倍和37.4倍，维持买入评级。
关键信息
财务预测（单位：百万人民币）
| 项目 |
2018实际 |
2019实际 |
2020预测 |
2021预测 |
2022预测 |
| 收入 |
24,100 |
33,928 |
36,257 |
45,079 |
54,096 |
| 毛利 |
12,687 |
18,659 |
19,712 |
24,910 |
30,367 |
| 净利润 |
4,103 |
5,344 |
5,370 |
7,980 |
9,940 |
盈利能力指标
| 指标 |
2018实际 |
2019实际 |
2020预测 |
2021预测 |
2022预测 |
| 毛利率（%） |
52.6% |
55.0% |
54.4% |
55.3% |
56.1% |
| 净利率（%） |
17.0% |
15.8% |
14.8% |
17.7% |
18.4% |
财务状况
| 指标 |
2018实际 |
2019实际 |
2020预测 |
2021预测 |
2022预测 |
| 净负债/股本 |
(0.48) |
0.00 |
(0.10) |
(0.33) |
(0.40) |
| ROE |
24.8% |
25.4% |
21.5% |
25.8% |
26.0% |
资产负债表（单位：百万人民币）
| 项目 |
2018实际 |
2019实际 |
2020预测 |
2021预测 |
2022预测 |
| 现金 |
9,284 |
8,221 |
8,057 |
9,826 |
11,468 |
| 存货 |
2,892 |
4,405 |
5,114 |
6,491 |
5,862 |
| 总资产 |
22,200 |
25,018 |
24,725 |
29,006 |
31,976 |
现金流量表（单位：百万人民币）
| 项目 |
2018实际 |
2019实际 |
2020预测 |
2021预测 |
2022预测 |
| EBITDA |
5,408 |
8,272 |
7,949 |
11,493 |
14,336 |
| 营运现金流 |
4,440 |
7,485 |
1,913 |
10,388 |
9,151 |
| 投资活动现金流 |
(1,201) |
(13,065) |
1,180 |
(3,512) |
(2,280) |
| 融资活动现金流 |
(1,136) |
4,670 |
(3,257) |
(5,107) |
(5,229) |
风险因素
- 海外疫情波动：欧洲疫情可能影响Amer的销售表现。
- 库存压力：尽管四季度有望去化，但三季度库存仍偏高。
- Amer债务状况：需关注其债务问题对盈利的潜在影响。
公司信息
- 股票代码：2020
- 已发行股本：27.03亿股
- 市值：2962.85亿港元
- 主要股东：丁世忠（持股61.43%）
- 联系方式：
- 肖凯希：852-25321958，cathy.xiao@firstshanghai.com.hk
- 王柏俊：852-25321915，patrick.wong@firstshanghai.com.hk
报告来源
- 报告机构：第一上海证券有限公司
- 报告日期：2020年12月14日
投资建议
- 评级：买入
- 目标价：130.0港元
- 估值倍数：2020年55.5倍，2021年37.4倍
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