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香港：上海石化（338 HK）投资分析总结

核心内容

上海石化是中国重要的成品油、中间石化产品、合成树脂和合成纤维生产企业，隶属于中石化。该股于2017年1月18日首次纳入研究范围，给予买入评级，目标价为6港元，对应目标价隐含涨跌幅为25.2%。当前股价为4.79港元，对应2017年预期市净率1.65倍，分析师认为其估值被低估。

主要观点

1. 油价稳定利好炼油及化工业务：

   • 2017年WTI原油价格预计维持在50-60美元/桶区间，有助于提升炼油及化工业务利润。
   • 中国柴油需求在GDP增长放缓后有望实现正增长，汽油和航空燃油需求亦将保持强劲。

2. 盈利增长有望复苏：

   • 2017年预计公司盈利将同比增长10%，高于市场预期的下滑。
   • 2017年营业利润预计增长14%，主要由炼油业务推动。

3. 估值上扬空间：

   • 公司市净率预计高于历史均值，2017年预期市净率为2.1倍，对应目标价6港元，市盈率9.1倍。
   • 去年因停产检修影响业绩，今年无检修计划，销量和单位成本预计改善。

4. 行业供需结构改善：

   • 全球炼油产能退出（尤其是日本）将抵消新增产能，维持供需平衡。
   • 中国炼油市场结构性变化有助于提升公司盈利能力。

关键信息

公司概况

• 市值：63,931.9百万港元
• 流通股比例：49.4%
• 大股东持股：中石化，50.6%
• 每股净值（2017F）：2.59元
• 净负债比率：-23.0%

盈利预估（单位：百万人民币）

油价及供需影响

• OPEC减产协议将支撑油价在50-60美元/桶区间，有利于炼油业务。
• 中国柴油需求将反弹，汽油需求预计增长2-3%，航空燃油需求持续上升。
• 亚洲新增乙烯产能以煤化工为主，因成本高、盈利低，开工率可能不高。

新增产能及市场影响

• 2017年新增乙烯产能预计为3,900万吨，但多数产能为煤化工，实际投产可能延迟。
• 美国天然气化工厂投产可能推迟至2018年上半年，对乙烯供应影响有限。

财务预估

• 2017年净利润预计为63.59亿元，营业利润预计为7,907百万。
• 自由现金流量预计为6,011百万，公司资产负债表健康，预计2017年重回净现金状态。

估值分析

• 当前市净率为1.65倍，预期2017年市净率将升至2.1倍。
• 2017年预期市盈率9.1倍，较市场预期更高。

风险提示

下行风险

1. 原油价格波动超出预期，影响炼油业务。
2. 中国提高汽油标准（国六）可能影响小型炼油厂的供应。
3. 新增乙烯产能可能增加供给，影响价差。
4. 政府限产措施可能影响公司生产。
5. 美国新建乙烯产能提前投产，影响全球供需。

上行风险

1. 母公司中石化可能进行私有化，影响上海石化独立性。
2. 人民币贬值可能影响进口成本，但化工产品以美元计价，部分对冲风险。

财务指标分析

投资建议

• 评级：买入
• 目标价：6港元
• 理由：公司盈利有望创新高，估值被低估，油价稳定及供需结构改善将带来利好。

附录信息

• 分析师声明：李思维CFA，无利益冲突。
• 重要披露：报告为英文翻译，投资人应参考原始英文版。
• 投资评级说明：
  • 买入：持正面观点，建议增持。
  • 持有-超越同业：基本面吸引力高于同业。
  • 持有-落后同业：基本面吸引力低于同业。
  • 卖出：持负面观点，建议减持。
  • 评估中：仍在评估中。
  • 限制评级：暂不给予评级及目标价。