20160318-申万宏源研究_香港_-上海石油化工股份-00338.HK-全速前进_16页_955kb

上海石化（338:HK）总结

公司概况

上海石化是中石化（386:HK）的子公司，专注于石油炼化业务。公司主要业务集中在东部沿海市场，石油产品业务占其15年总收入的54%和营业利润的48%。此外，公司还生产塑料树脂和化纤产品。

炼油业务

• 市场准入限制：严格的市场准入政策使得上海石化在炼油业务上具有竞争优势，避免了直接竞争。
• 盈利驱动因素：国际原油价格是炼油盈利的主要驱动因素。根据敏感性分析，每上涨1美元/桶，公司将获得约人民币8.3亿元的净收益，相当于16年市场预期净利润的2.4%。
• 炼油成本与利润：2015年，上海石化炼油息税前净利为3.1美元/桶，高于同业，主要是因为其柴油产量占比较低。
• 原油加工量：预计2016年原油加工量将稳定在1460万吨/年。
• 库存管理：在低油价环境下，公司保持平均45天的库存水平（30天运输 + 15天仓储）。

化工业务

• 盈利来源：化工板块的盈利主要依赖于石脑油与乙烯、聚乙烯等产品的价差。
• 产量增长：2016年公司计划将聚乙烯产量提升至44万吨，同比增长13%。
• 市场份额：公司在国内乙烯市场占有3.4%的份额。
• 产能利用率：大部分化工产品产能利用率超过90%，乙烯平均利用率高达110%，受益于石脑油与乙烯价差扩大13.5%至613美元/吨。

超额收益准备金

• 政策背景：由于2015年原油价格下跌，国家设定了40美元/桶的“地板价”，炼化企业的超额收益将被存入准备金。
• 用途：准备金可能用于投资更环保的油品生产。
• 财务处理：在细则出台前，超额收益仍反映在利润表中。
• 资本开支：2016年公司资本开支为人民币17亿元，主要用于升级生产线以生产高品质油品。

估值分析

• 15年净利润：人民币32.7亿元，符合此前指引的人民币31.4-33.4亿元，高于彭博一致预期11%。
• 市盈率（PE）：当前股价对应16年10倍PE。
• 市净率（PB）：当前股价对应16年1.6倍PB。
• 股息率：管理层预计16年股息支付率保持在30%，对应当前股价的股息率为2.4%。

财务表现

业务结构

油价对盈利的影响

• 敏感性分析：每上涨1美元/桶，公司净利润将增加约人民币4.2亿元。
• 油价情景预测：随着油价上涨，净利润将显著增加，例如在35美元/桶时，净利润将增加约60%。

竞争与市场

• 行业地位：上海石化是全球最大的炼油公司之一，拥有1600万吨/年的炼油能力，占中石化总炼油能力的7%。
• 合资企业：与BP合资的Secco公司是中国最大的合资石化企业之一，拥有约1.1万吨/年的乙烯产能，占国内乙烯市场5.3%。

未来展望

• 产能扩张：预计2016年聚乙烯产量提升至44万吨，同时公司计划减少柴油比例，增加汽油和航油产量，以适应市场需求。
• 环保投资：公司计划将超额收益用于升级生产线，以符合环保标准。
• 盈利潜力：随着油价上涨和化工产品价差扩大，公司盈利潜力有望提升。

估值对比

总结

上海石化作为中石化的子公司，在炼油和化工领域均具有重要地位。其炼油业务受国际油价影响较大，而化工业务则依赖于产品价差和产能利用率。公司预计2016年将继续保持稳定的盈利能力，并通过资本开支提升产品品质和环保水平。当前估值显示其具有一定的吸引力，股息率较高，但需关注油价波动及政策变化对盈利的影响。