金融供给侧慢牛系列报告（十五）：消费“新”视界-20200313-广发证券-26页_3mb

消费“新”视界：金融供给侧慢牛系列报告（十五）总结

核心内容

本报告聚焦于消费行业在金融供给侧改革背景下的投资价值，分析其在当前经济环境中的比较优势与配置逻辑，提出从五个维度精选消费细分领域，以应对新冠疫情带来的市场波动和经济不确定性。

主要观点

• 消费行业具备稳定现金流贴现特征：消费股多为“成熟期”公司，具备稳定的现金流预期，受益于贴现率回落，同时在高波动率环境下，消费行业能获得“确定性溢价”。
• 贴现率回落+波动率抬升推动消费超额收益：2010年以来的经验数据显示，在贴现率回落+波动率抬升阶段，消费行业（尤其是食品饮料、医药生物）通常表现优异。
• 消费升级优化A股利润率：中国消费行业利润率较高，但规模占比偏低，导致整体企业利润率不足。通过大众消费升级，有望扩大消费规模，提升整体利润率。
• 政策支持构建“宽信用”闭环：监管层通过“先破后立”的方式推动金融供给侧改革，通过降低实体融资成本和推动5G场景革命，助力消费行业成为“宽信用”体系的重要组成部分。
• 5G场景革命加速消费升级：从2G到5G，消费形态经历了从线上消费到移动电商再到场景互动的演变，5G技术将推动生产、推广与销售一体化，促进消费模式创新。
• “五维度”精选消费细分领域：包括“确定性溢价”消费、“强而不大”消费、外需影响小的消费、政策潜在发力的消费以及科技驱动的消费。

关键信息

1. 贴现率与波动率

• 贴现率回落时，科技成长受益于远期现金流贴现模型，而消费行业受益于稳定现金流贴现模型。
• 在无风险利率回落+波动率抬升的环境下，消费行业大概率获得超额收益。
• 全球市场波动率抬升，强化消费的“确定性溢价”。

2. 国际比较：利润率与消费结构

• 中国消费行业利润率高但规模占比低，导致整体企业利润率偏低。
• 美国ROE显著高于中国，主要得益于高销售利润率。
• 中国消费行业“强而不大”，而制造业“大而不强”，两者对利润率的贡献不同。

3. 政策主线：金融供给侧改革

• 金融供给侧改革通过“破”与“立”构建新经济“宽信用”体系。
• 供给端通过金融改革+5G场景革命提供制度与技术供给。
• 需求端通过消费升级构建闭环，政策支持下消费成为“稳增长”的重要抓手。

4. “科创”周期与5G场景革命

• 5G场景革命推动消费形态从“线上消费”到“移动电商”再到“场景互动”。
• 5G技术为消费行业提供“技术创新”，推动“模式优化”。
• 万物互联时代，消费行业将实现生产、推广、销售一体化。

5. 配置线索：五维度精选消费行业

• “确定性溢价”消费：食品饮料（白酒）、医药生物。
• “强而不大”消费：服装家纺、一般零售、医药。
• 外需影响小的消费：汽车服务、食品饮料、医药、零售。
• 政策潜在发力的消费：汽车（新能源车）。
• 科技驱动的消费：云办公、云游戏、在线教育、在线医疗、AR。

风险提示

• 新冠疫情对经济影响超预期：可能进一步冲击企业盈利。
• 企业盈利回落超预期：影响消费行业表现。
• 全球应对疫情政策力度低于预期：可能影响宽松周期的持续性。
• 国内货币/财政政策低于预期：影响消费行业融资环境。

图表与数据支持

• 图1：无风险利率+信用利差持续回落。
• 图2：MLF（贷款利率）+准备金率不断下行。
• 图3-4：科技与消费行业贴现模型对比。
• 图5-6：消费行业在贴现率结构变化下的超额收益表现。
• 图7-8：全球波动率抬升与美联储降息预期。
• 图9-15：中国与美国的ROE、利润率、周转率、杠杆率对比。
• 图16-18：中国消费行业“强而不大”，制造业“大而不强”。
• 图19-20：金融供给侧改革与5G场景革命推动新信用体系。
• 图21-27：5G场景革命与消费升级的路径。
• 图28-39：消费行业五维度分析及细分行业表现。
• 表1-4：政策与贴现率结构变化下的行业表现。

分析师信息

• 戴康：CFA，首席分析师，10年A股策略研究经验，多次获得行业奖项。
• 曹柳龙：CPA，资深分析师（行业比较），6年A股策略研究经验。
• 其他成员：郑恺、俞一奇、陈伟斌、韦冀星、倪赛，均为广发证券策略研究团队成员。

投资评级说明

• 买入：预期股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期股价变动介于-10%至+10%。
• 卖出：预期股价表现弱于大盘10%以上。

法律声明与权益披露

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