金融供给侧慢牛系列报告（三）：“供给侧慢牛”2.0时代-20190314-广发证券-23页_3mb

“供给侧慢牛”2.0时代总结

核心内容

“金融供给侧慢牛”2.0时代已经开启，与“实体供给侧慢牛”1.0相比，其核心驱动力从DDM模型的分子端（盈利改善）转向分母端（贴现率变化）。该阶段的改革旨在通过优化金融供给结构、提升资本市场效率、改善融资环境，推动新经济和民企的信用扩张，从而实现“高质量发展”的目标。

主要观点

• 预期差显著：当前市场对“金融供给侧改革”的认知仍存在三点显著预期差：忽视其对贴现率的驱动作用、误认为其会走“大水牛”老路、低估其持续性。
• 分母驱动，风格转变：与1.0阶段“盈利牵牛”不同，2.0阶段“金融供给侧慢牛”主要由分母端的流动性改善和风险偏好提升驱动，风格由大盘向小盘转变。
• 政策导向明确：2019年“金融供给侧改革”明确围绕“民企纾困”、“金融供给侧改革”和“设立科创板”三大方向推进，旨在优化资源配置、提升资本市场定位。
• 科技引领，小盘胜出：科技成长股盈利周期、并购周期、科创周期的“三周期共振”将成为2.0阶段的领军力量，小盘股在熊牛切换期和监管放松期更具优势。

关键信息

金融供给侧改革背景

• 信用二元分化：传统周期行业（基建、地产）与民企、居民消费的信用需求长期失衡，间接融资占比过高，导致资源配置效率低下。
• 政策转向：从“去杠杆”转向“稳杠杆”，从“信用二元分化”转向“民企纾困”，金融供给侧改革成为推动新经济“宽信用”体系构建的关键。

实体供给侧慢牛1.0特征

• 核心驱动力：DDM模型的分子端，即盈利改善。
• 市场风格：以周期股和消费股为主，大盘股占优。
• 政策着力点：“去产能”和“去库存”分别带动周期和消费股盈利修复，机构对消费白马股“抱团”进一步推高其估值。

金融供给侧慢牛2.0特征

• 核心驱动力：DDM模型的分母端，即贴现率下降和风险偏好提升。
• 市场风格：小盘股将主导，与监管周期、市场规律及政策导向密切相关。
• 政策着力点：推动新经济信用扩张体系的供需两端，包括直接融资渠道的拓宽、并购重组的放松、科创周期的开启。

2.0与1.0对比

• 波动更快：分母端驱动的行情相较于分子端驱动更具波动性，因估值是快变量。
• 空间更高：科技成长股的“三周期共振”将带来更高的上涨空间，相比上一轮周期股主导的慢牛更具吸引力。
• 持续更强：改革推动“质的优化”，资本市场重估吸引增量资金入市，行情持续性更强。

风险提示

• 一季报业绩低于预期
• 二季度经济数据低于预期
• 中美谈判进程反复
• 海外央行缩表进程提速

政策与市场信号

• 政策信号：习总书记提出“金融供给侧结构性改革”，监管层释放积极信号，推动“民企纾困”和“设立科创板”。
• 监管周期：监管放松有利于小盘股，尤其是科技成长股，推动市场风格向小盘倾斜。

总结

“金融供给侧慢牛”2.0时代标志着中国资本市场改革进入更深层次，从“去杠杆”到“稳杠杆”，从“量的收缩”到“质的优化”。改革的重点在于提升资本市场效率、优化资源配置、改善融资环境，尤其是对科技成长股和小盘股的支持。这一阶段的慢牛行情具有更高的波动性、上涨空间和持续性，是推动中国经济向高质量发展转型的重要契机。