金融供给侧慢牛系列报告（十三）_金融供给侧改革的逻辑_27页_4mb

金融供给侧改革的逻辑总结

核心内容

金融供给侧改革是经济增速换挡下金融资源的主动重新配置，旨在优化金融结构、促进开放、防范风险。其目标是提升金融资源效率，支持实体经济特别是“新经济”发展，推动我国经济向高质量发展转型。

主要观点

• 调结构：通过“破旧立新”的方式，优化金融资源分配，使其更高效地服务实体企业，尤其是民企、中小微企业和科技企业。
• 促开放：加快金融市场的内外开放，引入海外成熟资金和管理经验，提升机构投资者占比，推动金融市场成熟。
• 防风险：在经济转型过程中，防范系统性金融风险，合理出清过剩资源和金融乱象，降低无效杠杆。

关键信息

1. 调结构的政策逻辑

• 先破：出清低效、高风险融资渠道，如P2P、非标产品等，降低金融体系风险。
• 后立：优化间接融资结构，提升直接融资占比，尤其是支持科创企业，改善其融资环境。
• 问题：金融资源在国企与民企、大企业与小微企业之间存在显著分化，间接融资占比过高，直接融资发展不足。

2. 促开放的政策逻辑

• 对外开放：逐步开放资本账户和金融机构，引入海外资金，提升A股的国际化水平。
• 对内开放：引导长期资金进入市场，如险资、社保、银行理财子公司等，优化金融供给结构。

3. 防风险的政策逻辑

• 风险出清：打破刚兑现象，防范信用风险集中暴露，促进市场风险定价机制完善。
• 监管改革：通过资管新规、同业去杠杆、地方债务控制等措施，降低金融系统风险。

金融供给侧改革对A股的影响

1. 大势影响

• 贴现率下行：金融供给侧改革通过降低融资成本、改善流动性，推动A股进入“慢牛”阶段。
• 风险偏好提升：市场对风险资产的定价能力提升，促进资金向优质资产集中。
• 估值提升：历史经验表明，利率下行与估值上行呈反向关系，A股有望受益。

2. 结构影响

• 龙头分化加剧：金融资源集中于头部企业，优质企业受益，市场呈现“以龙为首”的趋势。
• 消费与科技受益：消费行业因政策支持和产业升级受益，科技企业因创新融资环境改善而发展。
• 头部券商受益：直接融资占比提升带动券商投行业务增长，提升其战略地位。

风险提示

• 经济转型不畅、信用风险集中暴露
• 中美关系恶化、政策执行力度不足
• 流动性改善不及预期、市场情绪波动

数据与图表

• 图1：金融供给侧改革的三大内涵：调结构、促开放、防风险
• 图2：2000年以来我国经济增速经历两次换挡
• 图3：加入WTO前后出口带动经济持续上行
• 图4：基建+地产刺激政策下宏观杠杆率快速提升
• 图5：我国社融增速和M2增速长期高于名义GDP
• 图6：我国宏观杠杆率快速提升
• 图7：去杠杆以来国企民企融资环境分化
• 图8：小微企业融资条件恶化
• 图9：贷款持续流出制造业，流入金融、租赁等行业
• 图10：信用债违约个数和违约总额逐年升高
• 图11：金融去杠杆前上市银行同业负债规模快速上升
• 图12：调结构：先“破”而后“立”
• 图13：P2P运营平台家数和成交额迅速下行
• 图14：非标规模显著收缩
• 图15：包商银行接管事件后，中小银行同业存单发行利率明显上升
• 图16：我国绩差股退市制度尚不完善
• 图17：我国上市公司占GDP比例较低
• 图18：VC/PE募资下滑明显
• 图19：促开放：加速内外开放
• 图20：通过沪深通、北向通进入A股的资金快速增长
• 图21：人民币汇率波动性逐步放开
• 图22：防风险：合理出清过剩金融资源
• 图23：从实体供给侧慢牛到金融供给侧慢牛的核心驱动力演变
• 图24：美国利率下行期估值上行的概率较大
• 图25：A股利率下行与估值上行的反向关系成立
• 图26：有息/无息负债率（民企）
• 图27：有息/无息负债率（龙头）
• 图28：收入增速（民企、龙头、整体）
• 图29：利润增速（民企、龙头、整体）
• 图30：利润率推升饮料行业ROE进一步抬升
• 图31：休闲服务周转率改善带动ROE提升
• 图32：外资持股市值已高于主动型公募和保险
• 图33：A股外资持股市值占比仍然较低
• 图34：并购周期回暖
• 图35：科创周期开启
• 图36：美国行业经济产值占比“消费下，科技上”
• 图37：美股市值变迁映射经济转型
• 图38：日本经济结构“金融下，科技上”
• 图39：日本市值变迁映射经济转型

表格数据

• 表1：实体供给侧改革政策引导传统经济出清
• 表2：2019年以来A股因信息披露问题被处罚案件数量与金额
• 表3：信用债评价体系不完善，导致违约前评级偏高
• 表4：美股1950年至2009年利率下行期与估值变动
• 表5：2019年6月多家头部券商短融余额上限提升

分析师信息

• 戴康：首席分析师，CFA，9年A股策略研究经验
• 郑恺、曹柳龙、俞一奇、陈伟斌、倪赓、韦冀星：资深分析师，各具研究专长

投资评级说明

• 行业投资评级：买入、持有、卖出
• 公司投资评级：买入、增持、持有、卖出

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