从2018年以来历次降准看2023年降准空间：稳增长仍需加码，年内有望进一步降准-20230324-湘财证券-24页_613kb

宏观研究深度报告总结：稳增长仍需加码，年内有望进一步降准

核心内容

本报告分析了2018年以来央行降准的背景、政策工具使用逻辑以及对经济的影响，旨在评估2023年是否还有进一步降准的可能。报告指出，降准已成为央行维持流动性合理充裕和逆周期调节的重要工具。

主要观点

• 降准常态化：自2015年后，随着外汇占款减少，央行开始主动投放流动性，降准成为常规操作。
• 降准的逆周期功能：降准通常在经济下行、信用疲弱阶段实施，以缓解商业银行负债端成本压力，降低实体融资成本。
• MLF与降准的替代关系：在MLF存量较高时，即使经济未明显下行，央行也可能通过降准置换MLF，以直接降低中小银行的资金成本，从而减轻小微企业的融资压力。
• 降准幅度趋于缩小：2018年以来，降准幅度普遍在50BP以上，但2022年后逐渐降至25BP，隐含准备金率下限可能在5%左右，后续降准空间有限。
• 国常会表态对降准有预示作用：总理在国常会或其他公开场合多次表态“降准”，9次被央行落实，显示政策导向对市场预期有重要影响。
• 2023年仍有降准可能：报告预计2023年内还可能有一次降准，时间窗口大概率在四季度，以对冲MLF到期高峰带来的流动性压力。

关键信息

降准机制与功能

• 降准是央行调控流动性的重要手段，通过释放商业银行准备金，增加可贷资金，降低融资成本。
• 在结构性流动性短缺框架下，降准与MLF、公开市场操作等共同构成央行流动性管理工具。
• 降准能有效降低商业银行负债成本，增强信贷投放能力，对小微企业融资支持效果更明显。

降准历史回顾（2018—2022）

• 2018年：以定向降准为主，支持民营和小微企业融资，释放资金约1.1万亿元。
• 2019年：构建“三档两优”准备金率框架，释放资金约1.1万亿元。
• 2020年：疫情冲击下，央行高频降准对冲流动性压力，释放资金约1.3万亿元。
• 2021年：经济复苏背景下，降准释放资金约1.2万亿元，强化对实体经济的支持。
• 2022年：两次降准释放资金约1万亿元，应对经济下行压力和房地产调整。

2023年降准展望

• 背景：经济仍处于初步恢复阶段，消费和外贸压力较大，房地产调整未结束。
• 动因：稳增长仍是政府主线工作，需通过宽信用政策提振内需，降低实体融资成本。
• 时点：四季度将面临MLF到期高峰，预计央行将通过降准置换MLF以维持流动性。
• 幅度：预计每次降准步幅为0.25个百分点，全年可能仅一次。
• 效果：降准有助于缓解资金收紧预期，增强银行信贷投放能力，降低小微企业融资成本。

风险提示

• 货币政策收紧超预期；
• 消费恢复不及预期；
• 房地产修复不及预期。

附录：图表与数据

• 图1：2015年之前外汇占款是央行投放流动性的主渠道；
• 图2：2018年以来历次降准幅度；
• 图3：2018年民企信用债融资成本上行；
• 图4：2018年市场流动性较为充裕；
• 图5：2019年“三档两优”准备金率框架；
• 图6：2019年小微企业贷款同比增速扭转下行趋势；
• 图7：2020年1月新增专项债发行额处于近年高位；
• 图8：2020年上半年高频降准有效降低实体融资成本；
• 图9：2021年MLF到期量集中于下半年；
• 图10：2021年7月财政收支“收大于支”；
• 图11：2021年PPI-CPI剪刀差达到近年高位；
• 图12：2021年12月房地产企业开发贷款受限；
• 图13：2022年3月PMI回落至荣枯线下方；
• 图14：2022年11月市场资金利率向政策利率收敛；
• 图15：2022年11月同业存单利率接近MLF利率；
• 图16：降准窗口往往出现在经济下行、信用疲弱阶段；
• 图17：MLF余额与存款准备金率关系；
• 图18：当前青年人口失业率延续上行；
• 图19：商业银行净息差已处于历史低位；
• 图20：2023年四季度MLF到期高峰。

投资评级说明

• 买入：未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；
• 增持：未来6-12个月的投资收益率领先沪深300指数5%-15%；
• 中性：未来6-12个月的投资收益率与沪深300指数变动幅度在-5%-5%之间；
• 减持：未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数5%以上；
• 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上。

总结

综上所述，2023年降准仍是央行稳增长的重要工具，其实施时间窗口可能在四季度，幅度或为0.25个百分点，以对冲MLF到期压力和维持流动性合理充裕。降准在支持实体经济、降低融资成本方面作用显著，但随着准备金率接近下限，后续空间有限，政策实施将更加审慎。