策略·专题：公募持仓变化对行业配置有何指引_？兼论最新观点-20200426-天风证券-14页_2mb

公募持仓变化对行业配置与市场走势的指引分析

核心内容

本报告基于2020年一季度公募基金持仓数据，分析了公募基金持仓变化对行业配置和A股市场走势的指引作用。重点围绕以下四个问题展开：

1. 行业公募持仓高低是否意味着未来将减仓或加仓？
2. 公募减仓或加仓的行业是否会跑输或跑赢市场？
3. 在公募基金享有较高定价权的行业中，哪些仓位已过低或过高？
4. 公募基金整体仓位高低是否能作为A股涨跌的判断依据？

主要观点

1. 公募持仓变化与行业配置

• 持仓高低不直接决定未来操作：一个行业公募持仓高或低，并不意味着未来一定会减仓或加仓，关键在于该行业未来景气度是否优于其他板块。
• 景气度决定超额收益：从相对收益的角度看，未来一年的行业涨跌幅排名主要由景气度（扣非利润增长）决定，而非估值高低。
• 高景气度行业可容忍高估值：在景气度上行的行业中，即使当前估值较高，未来仍可能跑赢市场，因为盈利预期持续上调。
• 低景气度行业低估值不具吸引力：若行业景气度下滑，即使当前估值较低，也难以获得超额收益，因此不应作为加仓理由。

2. 公募基金对行业定价权的分析

• 定价权强的行业：公募基金在多个行业中具备较强的定价权，包括医药生物、非银金融、休闲服务、建筑材料、电子、计算机、通信、汽车、家用电器和轻工制造。
• 超配比例与超额收益正相关：在这些行业中，公募基金的超配比例与超额收益呈正相关，表明其具备较强的市场判断能力。
• 重点观察行业：
  • 超配高位：医药、建材等，需关注景气度是否能维持。
  • 超配低位：汽车、家电、非银、休闲服务、轻工等，需关注基本面变化和景气度边际改善。

3. 公募基金仓位与市场走势的关系

• 仓位变化反映资金动向：公募基金仓位的变动可以反映市场资金的流入或流出，对A股走势有一定的指引意义。
• 仓位过高预示风险：当公募基金仓位超过85%时，往往预示市场风险积累，如2019年Q4。
• 仓位过低预示机会：当仓位低于80%时，市场可能迎来反弹机会，如2018年Q4。
• 当前仓位处于灰色区间：2020年Q1混合偏股型基金仓位为82.6%，处于80%-85%之间，对市场走势指引有限。

4. 当前市场判断

• Q2市场反弹性质：市场在Q2的反弹更多是脉冲式，受宏观流动性边际变化和微观市场情绪影响。
• 当期业绩主导市场表现：在流动性退潮的背景下，市场更关注当期业绩，消费板块和白马股表现较好。
• 政府资金投向：重点推荐医疗信息化、医疗器械、消费建材、装配式建筑、电梯、水表、环保等政府资金支持的领域。

关键信息

• 公募基金规模：截至2020年Q1，主动型公募基金持有A股约1.6万亿，占A股流通市值的3.5%。
• 外资配置情况：全部外资持有A股约1.89万亿，占A股流通市值的4.13%，对市场有一定影响。
• 流动性变化：Q1银行间流动性（shibor3个月）大幅回落，但近期开始底部震荡，公募基金发行和ETF申购也明显萎缩。
• 股债收益差：2020年3月股债收益差创十年最低，构筑了市场的底部区间。
• 政策导向：政府资金主要投向医疗、基建、新型城镇化等领域，相关行业可能受益。

图表目录（摘要）

• 图1：中短期市场走势主要取决于盈利水平。
• 图2：盈利边际变化VS盈利绝对水平。
• 图3：盈利增速区间VS估值绝对水平。
• 图4-11：典型公司盈利预期随景气度变化情况。
• 图12-20：行业超配比例与超额收益关系。
• 图21：全部外资持有A股情况。
• 图22：公募基金仓位与沪深300走势。
• 图23-24：股债收益差与市场危机模式关系。
• 图25-27：政府资金投向、公募基金发行、科技类ETF净申购情况。

风险提示

• 宏观经济风险：市场走势受宏观经济影响较大。
• 疫情不确定性：国内外疫情发展可能对市场产生影响。
• 业绩不达预期：行业景气度变化可能导致业绩未达预期，影响投资收益。

分析师信息

• 刘晨明、李如娟、许向真、赵阳：天风证券分析师，提供专业投资建议。
• 吴黎艳：联系人，提供进一步咨询。

投资评级

• 股票投资评级：买入、增持、持有、卖出。
• 行业投资评级：强于大市、中性、弱于大市。

结论

公募基金持仓变化在一定程度上可以指引行业配置策略，但需结合行业景气度进行判断。同时，公募基金仓位变化对A股走势也有一定参考价值，但需关注宏观流动性与微观市场情绪的变化。当前市场处于底部区间，建议关注政府资金支持的行业及当期业绩较好的板块。