20221130-浙商证券-哔哩哔哩-W-09626.HK-哔哩哔哩Q3点评_广告与VAS收入低于预期_降本增效下亏损改善超预期_4页_809kb

哔哩哔哩（B站）2022年第三季度财务与业务分析总结

核心内容

哔哩哔哩（B站）在2022年第三季度实现了收入57.9亿元，同比增长11.3%，环比增长18.0%，高于一致性预期1.3%。尽管广告与VAS收入略低于预期，但公司整体亏损有所改善，经调整净亏损17.7亿元，同比扩大8.8%，但环比收窄10.3%，优于一致性预期3.6%。分析师维持“买入”评级，合理估值为560亿元（608亿港元），目标价为152港元。

主要观点

收入表现

• 总收入：Q3收入57.9亿元，Q4收入指引为60-62亿元，同比增长约3.8%-7.3%。
• 收入结构：
  • 广告收入：13.5亿元，同比增长15.6%，环比增长17.0%，低于预期2.1%。
  • VAS收入：22.1亿元，同比增长15.8%，环比增长5.1%，低于预期0.8%。
  • 游戏收入：14.7亿元，同比增长5.7%，环比增长40.6%，高于预期4.2%。
• 未来增长预期：预计2022/2023/2024年收入分别为218/273/337亿元。

盈利表现

• 毛利：Q3毛利为10.5亿元，同比增长3.5%，环比增长42.8%。
• 毛利率：18.2%，同比下降1.4个百分点，环比上升3.2个百分点。
• 销售费用：12.3亿元，同比下降24.8%，环比增长4.8%，销售费用率从21.2%改善。
• 管理费用：5.4亿元，同比下降14.4%，环比下降13.2%。
• 研发费用：11.3亿元，同比增长43.5%，环比下降0.1%，研发费用率从19.5%略有变化。
• 经调整净亏损：17.7亿元，亏损率30.5%，同比扩大0.68个百分点，环比收窄9.62个百分点。

关键信息

用户与内容生态

• MAU：达3.326亿，同比增长24.6%，环比增长8.8%，高于预期1.1%。
• DAU：达9030万，同比增长25.2%，环比增长8.1%，高于预期1.2%。
• DAU/MAU：27.1%，同比增长0.15个百分点，环比下降0.16个百分点。
• 使用时长：单DAU日均使用时长为96分钟，创历史新高。
• 内容增长：
  • 内容创作者：月活跃内容创作者达380万，同比增长40%；粉丝数破万的创作者增长48%。
  • 视频观看量：日均VV达37亿，同比增长64%；PUGV&OGV增长34%，Story Mode增长473%。
  • 社区互动：月度视频交互量达144亿，同比增长41%；官方会员达1.83亿，同比增长37%。

广告业务

• 广告收入：13.5亿元，增速较上季度有所回升。
• 广告表现：效果广告增速达50%，但品牌广告占比高、缺乏电商内循环广告，导致广告收入低于预期。
• 未来展望：Story Mode有望成为广告增长主驱动力，预计2024年可增收20亿元，占广告收入19%。

增值服务（VAS）

• VAS收入：22.1亿元，增速放缓，主要因大会员收入增长低于预期。
• 付费用户：达2850万，同比增长19.2%，环比增长3.6%。
• ARPPU：77.5元，同比下降2.9%，环比增长1.4%。
• 大会员：Q3达2040万，同比增长12.1%，环比下降2.9%。
• 直播业务：继续快速增长，Q3直播月均付费用户同比增长79%，前三季度直播收入增速达30%。

投资建议

• 估值：综合P/S和P/MAU估值法测算合理估值560亿元（608亿港元），目标价152港元。
• 评级：维持“买入”评级。
• 短期展望：受外部冲击影响，增速放缓，但预计2023年收入有望回升，亏损改善路径明确。
• 中长期展望：B站作为稀缺的视频社区，核心价值稳固，仍处于成长期。Story Mode将打开变现空间，广告业务具备较大增长弹性。

风险提示

1. 用户增长不及预期；
2. 社区氛围淡化风险；
3. 美联储加息超预期风险。

财务摘要

主要财务比率

投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数表现+20%以上；
• 增持：证券相对于沪深300指数表现+10%~+20%；
• 中性：证券相对于沪深300指数表现-10%~+10%；
• 减持：证券相对于沪深300指数表现-10%以下。

结论

哔哩哔哩在Q3实现了收入增长和亏损改善，用户使用时长创新高，内容生态持续增强，尤其是Story Mode的快速增长为未来变现提供了潜力。虽然广告和VAS收入略低于预期，但公司通过降本增效措施，提升了毛利率和销售费用率。未来随着经济回暖和Story Mode的商业化落地，B站的广告业务有望迎来较大增长弹性。