20141112-申万宏源研究_香港_-中国银河-06881.HK-市场反弹的受益者_18页_804kb

中国银河证券（6881:HK）总结

核心内容

中国银河证券（CGS）是一家业务全面的券商，涵盖证券和期货经纪、自营、资产管理及投资银行业务。该公司拥有中国最大的零售投资者客户基础和最多的经纪业务营业部，是内地券商中客户资产最多的公司。当前，公司受益于A股市场的反弹，并计划通过多元化业务提升收入。

主要观点

• 首次覆盖，增持评级：分析师 Yi Zhang 给出“Outperform”评级，目标价为7.72港元，对应2015年市净率（PB）的1.6倍，较当前股价有13.5%的上涨空间。
• 经纪业务为核心：中国银河证券以6.7%的市场份额在内地券商中占据首位，但其收入高度依赖佣金，受A股市场波动影响较大。
• 融资融券业务增长：2014年第三季度融资融券余额达到331亿元人民币，市场份额为5.4%，接近其他国内券商水平。分析师认为其广泛的客户基础和监管关系将有助于建立新的盈利模式。
• 杠杆提升计划：公司计划在2016年底前发行约95亿元人民币债券，预计杠杆将提升至2.5倍，ROE将提升至约12.7%。
• 估值被低估：公司拥有港股券商中最高的ROE（2014E：12.57%）和最低的PB（2014E：1.53x），分析师认为其估值相对未来增长被低估。

关键信息

财务摘要（2012-2016E）

投资亮点

• 首次覆盖，增持评级：公司业务全面，拥有最大的零售客户基础和最多的营业部，是内地券商中的龙头企业。
• 核心业务优势：凭借6.7%的市场份额和广泛的客户基础，公司是A股反弹的主要受益者。
• 融资融券增长：融资融券余额达到331亿元人民币，市场份额为5.4%，显示其在该领域的竞争力。
• 杠杆提升：公司计划通过债券发行提升杠杆至2.5倍，预计ROE将提升至12.7%。
• 估值优势：公司拥有港股券商中最高的ROE和最低的PB，显示其估值被低估。

客户基础

• 2013年客户数量达到560万，客户资产总额达1.68万亿元人民币，市场份额为6.7%。
• 2013年，公司拥有约19万个高端客户，客户资产在50万元至1000万元人民币之间。
• 客户留存率高，超过60%的客户为活跃经纪客户，超过82%的客户持有账户三年以上，超过45%的客户持有账户十年以上。

收入构成

• 佣金收入：占总收入的59.8%（2013年），主要来自证券交易和经纪业务。
• 利息收入：受融资融券和证券借贷业务增长影响，2013年占比31.6%。
• 净投资收益：预计从2013年的8.28%增长至2016年的11.99%。

财务预测

• 收入预测：预计2014年收入为10869.12亿元人民币，2015年为12977.16亿元人民币，2016年为14817.03亿元人民币。
• 净利润预测：预计2014年为3279.20亿元人民币，2015年为3896.10亿元人民币，2016年为4245.40亿元人民币。
• 每股收益预测：预计2014年为0.43 RMB，2015年为0.51 RMB，2016年为0.56 RMB。

估值分析

• 使用三阶段EVA方法进行估值，公司估值为46,563亿元人民币，对应每股价值为7.72港元。
• 公司在港股券商中具有最高的ROE（2014E：12.57%）和最低的PB（2014E：1.53x），显示其估值相对未来增长被低估。

风险与催化剂

• 主要风险：A股市场交易量波动对公司的盈利能力影响较大。
• 催化剂：市场反弹和监管放松可能带来新的增长机会。

附录：财务预测

收入预测

支出预测

利润预测

资产负债预测

总结

中国银河证券是一家业务全面、客户基础广泛的券商，其在A股市场反弹中受益显著，并有望通过融资融券和杠杆提升等新业务模式实现增长。分析师认为，公司估值被低估，给予“增持”评级，目标价为7.72港元，对应13.5%的上涨空间。公司具备良好的监管关系和高ROE，有助于其在未来的盈利增长。