钾肥行业深度报告：油价回归中高区间，行业延续复苏之路-20181228-光大证券-35页_3mb

钾肥行业深度报告总结

核心内容

钾肥是农业生产的重要肥料，全球95%用于农业，5%用于工业。2013年BPC联盟破裂后，全球钾肥进入三年大底，2016年跌至200美元/吨的十年低点。2017年后，中国和印度补库，拉丁美洲和东南亚种植业回暖，全球钾肥需求回升，海外巨头出货量增长，供需格局改善，行业开启复苏之路。2018年，海外钾肥现货价格上涨带动中国大合同价格同比上涨60美元至290美元/吨，国内库存下降，钾肥行业景气度持续向上。

主要观点

• 全球钾肥供需格局改善：2017年后，全球钾肥需求回暖，供给端老矿井退出，绿地项目投产放缓，海外巨头严格执行生产纪律，全球钾肥供需改善，价格回升。
• 行业长期趋势：全球钾肥市场高度寡头垄断，供给边际变化由七家巨头主导。新增产能释放缓慢，未来产能增长落后于需求增长，边际成本预计维持稳定。
• 中国钾肥产业瓶颈：中国钾资源以现代盐湖型为主，产能高度集中。2017年国内钾肥产能同比增长19.6%，但高品位矿稀缺，产量增长停滞。自给率下降，进口依赖度高，未来仍将追随国际价格走势。
• 钾肥价格与种植收益高度相关：全球钾肥消费对作物种植收益高度敏感，农产品价格回暖将带动钾肥需求回升，价格随之上涨。

关键信息

供需格局改善

• 2017年全球钾肥需求回暖，海外巨头出货量增长。
• 老矿井退出和绿地项目投产放缓，供给端边际变化受限。
• 2017年全球钾肥产能达8740万吨，2021年预计净新增约595万吨，至9335万吨。
• 全球钾肥需求在2017年基础上，基准场景下2021年增长742万吨，乐观场景下增长881万吨。

钾肥价格与成本

• 2017年全球钾肥边际成本约为160美元/吨，2021年预计提升5美元/吨。
• 海外巨头如Potash、Mosaic、Nutrien等通过优化产能、控制出货量，维持价格稳定。
• 钾肥价格形成机制受供需和巨头策略影响，具备资源属性，价格波动高于氮肥和磷肥。

中国钾肥市场

• 中国钾盐资源以现代盐湖型为主，产能高度集中，2017年盐湖股份、藏格控股和国投罗钾产能之和占总产能的57%。
• 2017年国内氯化钾产能1596万吨，同比增长19.6%；产量1061万吨，同比增长1.7%。
• 自给率下降至约40%，进口依赖度高，港口库存快速下降。
• 高品位矿稀缺，环保和成本压力导致产量增长受限，部分中小企业减产或停产。

建议关注公司

• 盐湖股份：国内钾肥龙头，布局盐湖提锂，氯化钾每上涨100元，EPS增厚0.16元。
• 藏格控股：国内钾肥巨头，电池级碳酸锂项目稳步推进，氯化钾每上涨100元，EPS增厚0.093元。
• 冠农股份：参投国内最大硫酸钾生产企业国投罗钾，硫酸钾每上涨100元，EPS增厚0.041元。
• 东方铁塔：开拓海外钾矿资源，氯化钾每上涨100元，EPS增厚0.038元。
• 中化化肥（港股）：国内钾肥分销巨头，建议关注。

风险分析

• 全球经济下行：可能导致钾肥需求转弱。
• 农作物回暖不及预期：可能压制钾肥价格回暖。
• 国际巨头竞争策略变化：可能影响行业定价权和盈利水平。

行业展望

• 钾肥行业在供需改善、价格回暖背景下，延续复苏之路。
• 未来五年内，全球钾肥产能利用率将从2006-2017年73.1%的平均水平持续提升。
• 国际油价回归中高区间，刺激生物燃料需求，间接推动钾肥消费回暖。
• 钾肥需求与农产品价格波动高度相关，未来价格仍有上涨空间。

图表要点

• 图1：2017年全球单质肥消费中钾肥占比约18%。
• 图2：钾肥施用量按作物分布（2016年）。
• 图3：全球84个钾盐成矿许可区大部分分布在北半球。
• 图4：全球钾盐资源主要以第四纪之前的层控固体矿床为主。
• 图5：固体钾盐矿的两种开采方法的区别。
• 图6：冷分解-浮选法生产KCI过程。
• 图7：反浮选-冷结晶法生产KCI过程。
• 图8：全球主要钾盐生产国家和活跃矿井分布（2012年）。
• 图9：中国钾盐资源以现代盐湖型为主。
• 图10：2017年国内氯化钾产能统计。
• 图11：2017年国内硫酸钾产能统计。
• 图12：钾肥需求变化对作物价格更敏感。
• 图13：扣除政府补贴后美国谷物种植收益仍为负值。
• 图14：预计2018年全球谷物产量将低于消费量。
• 图15：2016年后全球谷物库存消化天数持续下降。
• 图16：美国主要作物现金种植利润（2016/2017种植季）。
• 图17：美国PADD2区块在2014年后引领燃料乙醇产能增长。
• 图18：2018年美国燃料乙醇名义产能达到历史新高。
• 图19：北美地区引领全球生物燃料生产复苏。
• 图20：2017年后美国燃料乙醇对RBOB汽油贴水加深。
• 图21：2015年后国际钾肥价格触底叠加种植收益回暖，全球钾肥出货量增速回升。
• 图22：稳定的需求驱动全球主要地区2018年钾肥出货量维持增长。
• 图23：2016年全球钾肥产能统计（按氯化钾计总产能8600万吨）。
• 图24：除中国外，过去七年全球钾肥供给边际变化仍来自七家巨头。
• 图25：2013年后Mosaic钾肥现金成本持续下降。
• 图26：美盛完成Esterhazy矿井的产能过渡后生产成本将降至50美元以下。
• 图27：海外巨头2015年后严格执行了生产纪律。
• 图28：Nutrien15年后产能利用率维持低位。
• 图29：年产200万吨钾肥项目开发进度表。
• 图30：欧洲化学两处新增钾盐矿井需要到2024-2025年才能完全达到设计产能。
• 图31：2017-2021年预计全球净新增约595万吨钾肥产能。
• 图32：2017-2021年全球钾肥净新增产能将落后于需求增长。
• 图33：2017年后全球钾肥产能利用率有望继续回升。
• 图34：2021年全球钾肥边际成本将维持稳定。
• 图35：2017年国内钾肥自给率下降，开采极限下产能-产量差额扩大。
• 图36：2018年初至今国产氯化钾仍维持在稳定水平。
• 图37：2018年至今硫酸钾开工率维持低位。
• 图38：2018国内总钾产量低于均值水平（折K2O:万吨）。
• 图39：18Q2后氯化钾进口量大幅下滑（万吨）。
• 图40：18Q2后港口钾肥库存快速下滑（万吨）。
• 图41：东南亚和巴西现货维持高位，支撑中国大合同大幅上涨（单位：美元/吨）。
• 图42：2016年后波罗的海干散货指数持续回暖。
• 图43：2018年海外至中国钾肥海运费大幅上升（单位：美元/吨）。

表格要点

• 表1：全球钾盐主要生产国产量和可开采储量（2018年）。
• 表2：全球在产中的主要活跃钾盐矿区统计。
• 表3：中国钾盐矿床主要类型。
• 表4：2014-2018年海外关停产能统计。
• 表5：Nutrien释放的有效钾矿产能控制在58.7%左右（单位：万吨）。
• 表6：全球2017年后投产的重要钾肥矿井。
• 表7：2007年-2021年全球钾肥产能、需求及产能利用率预测（产能和需求单位：百万吨）。
• 表8：2015年后国内期末结转库存持续下降（单位：万吨）。
• 表9：2010-2018年国际主要消费区域钾肥到岸价格与中国大合同签订价格比较。
• 表10：2018年中国钾肥大合同签订情况。
• 表11：相关标的业绩弹性测算。