20180712-西南证券-金禾实业-002597.SZ-核心动力突出_消费属性明朗_优质成长标的_20页_1mb

金禾实业（002597）公司研究报告总结

核心内容

金禾实业是一家专注于精细化工领域的公司，其产品主要应用于食品添加剂行业，具有显著的消费属性。公司通过技术研发和成本控制，建立了在安赛蜜、甲乙基麦芽酚、三氯蔗糖等产品上的技术壁垒和市场优势。随着新产能的投放，公司有望实现业绩持续增长，提升估值。

主要观点

• 核心竞争力：公司凭借自身技术优势和成本控制能力，在食品添加剂市场占据领先地位，尤其在安赛蜜和甲乙基麦芽酚方面具备全球竞争力。
• 精细化工板块：精细化工板块收入和利润占比持续提升，成为公司主要增长点。预计2020年精细化工收入将超过基础化工。
• 定远项目：定远一期项目预计2018年底或2019年初投产，将进一步提升公司产能，扩大市场份额，并通过循环经济降低原材料成本。
• 消费属性提升：随着食品饮料行业高景气和新型甜味剂需求增长，公司估值有望提升，目标价为30元，维持“买入”评级。
• 盈利预测：预计2018-2020年EPS分别为2.00元、2.42元、2.80元，复合增长率约为16%。

关键信息

产品结构

• 基础化工产品：包括液氨、双氧水、三聚氰胺、硝酸、甲醛、硫酸等，主要产品线为合成氨工艺联产甲醇延伸产品。
• 精细化工产品：包括甜味剂安赛蜜和三氯蔗糖，香精香料甲乙基麦芽酚和甲基环戊烯醇酮等，其中安赛蜜和甲乙基麦芽酚产能全球领先。
• 定远项目：一期项目包括糠醛、甲乙基麦芽酚、氯化亚砜等产品，预计产能达9000吨甲乙基麦芽酚，进一步巩固市场地位。

估值与盈利

• 当前估值：公司PE为10倍，PB为2.76倍，估值水平处于历史较低水平。
• 目标估值：基于对标公司估值，公司2018年给予15倍PE估值，对应目标价30元。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司营业收入分别为4493.73亿、5187.91亿、5749.82亿，净利润分别为1131.10亿、1366.39亿、1582.18亿。

风险提示

• 新建产能投产及达产进度或不达预期的风险。
• 产品需求和价格波动的风险。
• 环保和安全生产的风险。

附录

财务预测与估值

股权结构

• 实际控制人：杨迎春、杨乐，通过安徽金瑞投资集团间接持有公司21.8%股权。
• 主要股东：安徽金瑞投资集团有限公司持有公司44.2%股权。

图表目录

• 图1：公司基础化工与精细化工产业链协同并进
• 图2：公司股权结构
• 图3：2017年公司基础化工产品贡献公司主要营收
• 图4：2017年精细化工产品贡献公司主要毛利
• 图5：公司营业收入变动
• 图6：公司归母净利润变动
• 图7：公司盈利能力在改善
• 图8：公司研发投入占收入比率维持在2%以上
• 图9：公司资产负债率近几年有所提升但仍处于较低水平
• 图10：公司现金流量变化情况
• 图11：2017年公司精细化工产品产能
• 图12：2017年公司精细化工产品收入结构
• 图13：SW食品饮料板块营收变化
• 图14：SW食品饮料板块利润总额变化
• 图15：蔗糖在全球甜味剂配料中仍占主导地位
• 图16：世界糖尿病患病人数不断攀升
• 图17：2017H公司基础化工各产品收入占比
• 图18：2013-2017公司基础化工及精细化工的毛利率均逐渐上行
• 图19：三聚氰胺价格2017年以来高位震荡
• 图20：硝酸价格2017年以来震荡趋升
• 图21：公司目前估值水平处于历史最低
• 图22：爱普股份目前估值水平约为20倍

表格目录

• 表1：公司产品具体情况
• 表2：安赛蜜产品甜价比较好，三氯蔗糖安全性高
• 表3：不同替代程度下安赛蜜及三氯蔗糖需求量
• 表4：全球主要安赛蜜生产厂商
• 表5：国内三氯蔗糖产能分布情况
• 表6：国内甲、乙基麦芽酚产能分布情况
• 表7：公司产品线拓展路线
• 表8：公司定远循环产业园规划
• 表9：分业务收入及毛利率
• 附表：财务预测与估值