运营商行业基本面及估值体系深度研究：老树开新花，撬动运营商价值重估的长周期大空间_60页_4mb

行业研究总结：运营商价值重估的长周期大空间

核心内容概述

本文对5G时代运营商行业的基本面及估值体系进行了深度研究，认为运营商在5G时代具备成长性，主要得益于C端业务企稳和B端创新业务的爆发。行业在2G-4G时期经历了从成长到成熟阶段的转变，而5G时代有望推动行业全面价值重估。

主要观点

• C端业务企稳：在5G时代，C端业务将率先实现ARPU企稳回升，主要受外部价格管制环境边际缓和、运营商策略调整至价值运营、语音业务拖累影响减弱及5G用户渗透率提升等驱动。

• B端创新业务成为增长主力：运营商基于其管道能力，有望在B端创新业务（如mMTC、uRLLC）中获得更高市场空间，推动业绩增长。

• 利润有望提升：5G时代前期利润率保持平稳，但随着网络建设投入高峰结束、折旧率下降、运营开支减少及研发投入下降，中后期利润率有望实现双位数增长。

• 估值体系变化：运营商行业在2G-4G时期由成长期转入成熟期，导致估值下降。但5G时代有望通过利润和分红预期的改善，推动估值抬升。

• 行业格局变化：中移动在C端业务上仍保持领先地位，而联通和电信在B端创新业务上布局更积极，有望实现更高成长性。

关键信息

行业基本面

• 移动通信业务主导：移动通信业务占运营商总收入的70%左右，是主要收入来源。

• 用户渗透率提升：从2G到4G，用户渗透率从10%提升至115%，但增速放缓，市场趋于饱和。

• ARPU下行趋势：2G-4G时代ARPU持续下滑，主要受价格战和政策影响，但5G时代有望企稳回升。

• 5G时代趋势：C端用户数增长空间有限，B端创新业务成为增长新引擎，运营商将从“保用户”转向“保ARPU”。

估值与盈利预测

• 估值指标变化：PE、PB、EV/EBITDA等相对估值倍数下降，股息率上升，但5G时代有望通过利润增长和分红政策调整驱动估值提升。

• 盈利预测：中移动、联通和电信在5G时代预计实现收入和利润的稳步增长，其中联通和电信在B端创新业务上更具潜力。

投资建议

• 评级：首次覆盖给予运营商行业“买入”评级，同时维持中移动“买入”评级，给予联通和电信“买入”评级。

• 催化因素：市场资金配置风格切换至避险板块、C端业务边际改善、B端创新业务持续放量、企业内部市场化改革加快、分红政策更加积极。

风险提示

• 市场资金配置风格切换
• C端价格竞争再次加剧
• 国家持续价格管制
• B端创新业务发展放缓
• 国企经营效率未见提升

重点公司分析

中国移动 (0941.HK)

• 领先地位：凭借4G和5G的先发优势及更宽的频宽，保持C端业务领先。
• 盈利预测：预计2021年EPS为5.43元，PE为8.8倍，目标价为90.9港元。
• 估值水平：在5G时代，随着ARPU企稳和利润提升，估值有望抬升。

中国联通 (0762.HK)

• B端布局：在共建共享策略下缩小与中移动的差距，B端创新业务占比更高。
• 盈利预测：预计2021年EPS为0.46元，PE为9.2倍，目标价为7.7港元。
• 估值水平：B端业务增长和内部改革有望推动估值提升。

中国电信 (0728.HK)

• B端创新：在5G时代布局B端市场，创新业务增长迅速。
• 盈利预测：预计2021年EPS为0.29元，PE为7.8倍，目标价为4.2港元。
• 估值水平：通过B端业务及市场化改革，估值有望提升。

结论

5G时代，运营商行业有望迎来新的增长机会，核心在于C端ARPU企稳和B端创新业务放量。中移动在C端保持领先，联通和电信在B端更具潜力。随着行业属性切换、利润释放和估值体系调整，运营商行业将迎来全面价值重估机会。