农林牧渔行业糖业系列报告（一）：糖业产能微调，反转仍需时机-20190529-德邦证券-26页_2mb

投资评级总结：优于大市

核心内容概述

本报告分析了全球及中国糖业的现状与未来发展趋势，指出全球糖价主要由巴西、印度和泰国等主要出口国的供需情况决定，其中巴西作为全球定价者，其产量受糖醇比影响；印度因补贴政策延长了全球糖价的底部时间；泰国则注重产业链的强化。同时，中国糖业虽为全球第三大消费国，但存在产能过剩、成本高、产业链单一等问题，导致其缺乏定价权，高度依赖进口。

主要观点

• 全球糖价由出口国主导：巴西、印度、泰国是全球主要的糖出口国，占全球产量和出口量的大部分，其中巴西在出口中占主导地位。
• 巴西糖业是全球定价者：巴西的糖醇比决定了其糖产量，乙醇产业的成熟使其具备灵活调整生产的能力，同时原油价格对乙醇价格的影响间接影响糖价。
• 印度补贴政策拉长糖周期底部时间：印度政府对糖业的补贴政策使得其产量持续增长，但也导致糖价低迷，影响全球市场供需。
• 泰国注重产业链优化：泰国通过提升产业链附加值，推动糖业从出口为主向产业链强链发展。
• 中国糖业大而不强：我国糖业虽是全球第三大消费国，但存在产能过剩、成本高、机械化程度低等问题，导致其在全球市场中缺乏定价权。
• 中国糖价受外糖影响较大：由于成本高、关税低及产地集中，我国糖价与国际糖价高度相关，相关系数达0.9。
• 糖需求增长潜力大但增速缓慢：我国人均食糖消费量仅为全球平均水平的一半，仍有较大增长空间，但受工业需求疲软和淀粉糖替代影响，增速受限。
• 厄尔尼诺现象可能影响糖产量：厄尔尼诺现象可能导致印度、泰国和我国的甘蔗产量下降，进而推升糖价。
• 投资建议：推荐关注中粮糖业和*ST南糖，认为其具备穿越牛熊的能力。

关键信息

• 全球糖业供需格局：全球糖业供需变化主要由供给端波动带来，巴西、印度、泰国为关键影响因素。
• 我国糖业现状：
  • 产糖约1000万吨，消费约1570万吨，自给率不足65%。
  • 甘蔗种植面积持续减少，2019/2020榨季不再执行政府指导收购价。
  • 广西、云南为主要产区，设备利用率仅为55-65%，产能持续优化。
• 糖业成本结构：
  • 我国糖料种植和制糖成本远高于巴西、泰国等国。
  • 机械化程度低，导致成本高，影响竞争力。
• 糖价波动因素：
  • 天气（如厄尔尼诺）对糖产量影响显著。
  • 印度补贴政策对糖价产生长期压制作用。
  • 原油价格通过影响乙醇价格间接影响糖价。
• 投资标的：
  • 中粮糖业：2018A EPS 0.25元，2019E EPS 0.36元，2020E EPS 0.54元，P/E 35.60、24.35、16.13。
  • *ST南糖：2018A EPS -4.21元，2019E EPS 0.07元，2020E EPS 0.16元，P/E -1.69、104.43、44.37。

风险提示

• 淀粉糖替代工艺实现突破。
• 印度持续补贴糖业。
• 油价暴跌。

评级标准

• 股票投资评级：
  • 买入：相对强于市场表现20%以上；
  • 增持：相对强于市场表现5%~20%；
  • 中性：相对市场表现在-5%~+5%之间波动；
  • 减持：相对弱于市场表现5%以下。
• 行业投资评级：
  • 优于大市：预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上；
  • 中性：预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间；
  • 弱于大市：预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。

投资建议

• 关注重点企业：中粮糖业和*ST南糖。
• 关注国际糖价波动：尤其是巴西、印度、泰国的产量变化及政策调整。
• 关注国内糖业改革：包括产能优化、产业链延伸及成本控制。

行业前景

• 增长潜力大：我国人均食糖消费量远低于世界平均水平，仍有显著增长空间。
• 结构性改革：国内糖业需进行产能优化、产业链补链和强链，以提升竞争力。
• 政策与天气影响显著：印度补贴、巴西糖醇比、厄尔尼诺天气等是糖价变动的核心驱动因素。

总结

中国糖业虽然具备一定的规模优势，但整体上仍面临成本高、产能过剩、产业链单一等问题，导致其在全球市场中缺乏定价权。未来，随着国内糖业的优化调整及国际糖价的波动，我国糖业仍有较大发展空间，但需关注外部因素如印度补贴、巴西糖醇比、厄尔尼诺天气等对糖价的影响。投资方面，建议关注具备产业链优势及成本控制能力的糖企，如中粮糖业和*ST南糖。