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粤开证券：土地财政转型分析总结

核心内容概述

本文围绕我国土地财政现状、降温原因、对地方政府的影响以及未来转型方向展开分析，旨在为政策制定与市场参与者提供参考。土地财政作为我国地方政府的重要收入来源，其变化将对财政收支、基建投资、城投平台信用及整体经济产生深远影响。随着房地产市场调控政策的持续实施和经济结构转型，土地财政正面临深刻调整。

主要观点

• 土地财政是多重体制机制共同作用的结果，包括分税制、房地产市场化改革、土地公有制和GDP考核机制。
• 土地财政在推动城镇化和房地产发展的同时，也带来隐性债务和房价上涨等副作用。
• 2021年三季度以来，土地市场出现明显降温，表现为土地出让金大幅下降、流拍撤牌率上升和溢价率走低，其根本原因在于需求端的萎缩。
• 房企购地能力和意愿下降，受房地产金融收紧、监管趋严及自身债务压力影响。
• 供给端则因重点城市优化土拍规则、延迟供地节奏而受到影响。

关键信息

一、土地市场降温的三大表现

1. 土地出让金大幅下降：2021年1-9月全国300城住宅用地出让金同比下降4.8%，三季度同比降幅达36.6%。
2. 流拍撤牌率升高：20个重点城市第二批集中供地流拍撤牌率达31.8%，较首批提高25.3个百分点。
3. 土地溢价率快速走低：全国300城住宅用地平均溢价率降至4.1%，较去年同期下降10.8个百分点。

二、土地财政基本形势

• 全国层面：2020年全国土地出让收入达8.2万亿元，狭义土地财政依赖度为29.7%，广义依赖度为35.2%。
• 区域层面：东部地区土地财政依赖度较高，西部和东北地区依赖度较低，更依赖中央转移支付。
• 地市层面：一线城市中，广州土地财政依赖度最高（1.5倍）；二线城市中，杭州、福州、西安等依赖度较高；三线城市中，温州、金华、徐州等依赖度也较高。

三、土地市场降温对地方政府的影响

根据土地财政依赖度和债务率，2020年各省市可划分为四类：

1. 高土地依赖度、高债务率地区：如天津、贵州、湖南、广西、福建，财政压力和城投信用风险上升。
2. 高土地依赖度、低债务率地区：如浙江、江苏、山东、广东、上海，土地财政收入主要用于基建投资。
3. 低土地依赖度、低债务率地区：如西藏、江西、甘肃、山西，受土地市场降温影响较小。
4. 低土地依赖度、高债务率地区：如青海、宁夏、云南、辽宁、内蒙古，依赖发债缓解收支压力。

四、土地财政未来转型方向

1. 推动财税体制改革：理清政府与市场边界，改革事权与支出责任划分，上收部分事权至中央；推进房地产税、消费税、资源税等税制改革，优化税基结构。
2. 优化地方政府治理：改善营商环境，推动产业转型，吸引人口流入，提升财政可持续性。
3. 优化债务与支出结构：提高国债比重，降低地方债；压缩一般性支出，实施全过程绩效管理。
4. 政策协同发力：财政、金融、产业和区域政策需协同，避免风险集中于财政，降低企业综合性成本，而非仅财税负担。

风险提示

• 房地产调控持续升级
• 地产美元债违约事件频发

分析师信息

• 分析师：罗志恒
• 执业编号：S0300520110001
• 研究助理：贺晨、牛琴

投资评级说明

• 股票投资评级：基于12个月内股价相对沪深300指数的涨幅，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于12个月内行业指数相对沪深300指数的涨幅，分为增持、中性、减持。

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