20160906-招商证券-比较与思考系列之七_又要提高赤字率__11页_892kb

报告摘要

固定收益研究专题报告总结：又要提高赤字率！

核心内容

本报告分析了当前中国提高赤字率的政策背景及其对经济和金融市场的影响。报告指出，提高赤字率是去杠杆政策的重要组成部分，旨在通过国家资产负债表的扩张，实现企业微观主体资产负债表的结构调整。同时，报告回顾了1978年改革开放以来中国财政赤字上升的四次主要历史阶段，并特别聚焦于1998年长期建设国债的发行背景与作用，为当前财政政策的调整提供历史借鉴。

主要观点

提高赤字率的政策逻辑
- 去杠杆过程中，国家资产负债表的膨胀与企业资产负债表的结构调整是相辅相成的。
- 赤字率的提升通常意味着利率债供给的增加，但供给并非利率走势的决定因素，赤字率提升不一定伴随利率上升。
财政赤字的历史回顾
- 1979-1980年：财政赤字因经济改革和投资扩张而加剧，推动了分权式财政改革。
- 1988年：因价格双轨制和“三角债”问题，财政赤字再次上升，导致恶性通胀。
- 1998年：东南亚金融危机后，财政政策转向积极，发行长期建设国债以刺激经济。
- 2008年：次贷危机后，政府首次发行地方债，推动财政赤字大幅上升。
1998年长期建设国债的借鉴意义
- 1998年长期建设国债的发行背景与当前经济面临的结构性矛盾相似，即内外需求不足、通缩压力和经济增速放缓。
- 该国债主要用于基础设施建设，带动了大量银行贷款和自筹资金，具有显著的托底效应。
- 长期建设国债在经济底部时期发挥了稳定作用，对当前财政政策的调整具有重要参考价值。
当前财政政策与市场预期
- 积极的财政政策更加积极，稳健的货币政策更加稳健，不仅是当前的政策基调，也可能延续至2017年。
- 市场对基本面下行存在过度解读，建议回归基本面进行趋势分析。
- 报告维持10年期国债收益率区间震荡的判断，认为2.7%是区间下限。

关键信息

中国杠杆水平：社会总杠杆率相对中游，政府和居民部门杠杆率较低，企业部门杠杆率较高。
去杠杆策略：包括稳增长、控增量、调结构，其中调结构是核心，即优化不同部门的杠杆分布。
财政赤字与经济周期：财政赤字的上升通常发生在经济下行或危机时期，用于刺激需求和稳定增长。
国债供给与利率关系：国债供给虽影响利率，但并非决定性因素，赤字率提升不一定导致利率走高。
1998年长期建设国债：带动基建投资和经济增长，具有托底效应，其经验对当前财政政策具有借鉴意义。
利率债发行预测：2016年9-12月，国债预计发行10600亿，净融资6023亿；国开债发行5130亿，净融资2620亿；地方债发行28473亿，净增27711亿。