电气设备行业：宁德时代，从现金流量表质量看宁德时代-20200106-天风证券-22页_872kb

宁德时代：从现金流量表质量看宁德时代总结

核心内容

本报告通过分析宁德时代的现金流量表，重点研究其未来现金流是否足以覆盖资本开支，以及其当前估值水平是否合理。主要从营运资金变动、折旧影响和资本开支预测三个角度出发，对公司的财务状况进行评估。

主要观点

1. 营运资金变动带来正向现金流

   • 2019-2021年，宁德时代因营运资金变动带来的正向现金流分别为64亿、42亿、77亿。
   • 2018年，因应付项目增加，带来43亿元的正向现金流。
   • 营运资金的正向贡献主要来自于应付账款、应付票据和预收款项的增加，而应收账款和应收票据的减少则有助于现金流改善。

2. 折旧对净利润的负面影响

   • 折旧是导致净利润和经营性现金流量净额差异的重要因素。
   • 2014-2018年，固定资产折旧对净利润的负面影响分别为0.45亿、1.64亿、7.31亿、12.80亿、21.25亿。
   • 2021-2022年折旧额较高，主要因为2019-2021年是公司资本开支的大年。
   • 2019-2021年，公司因折旧多计提的金额分别为11亿、12亿、9亿，若还原为行业5年折旧年限，公司的估值水平将下降。

3. 未来现金流足以覆盖资本开支

   • 考虑净利润加回折旧和账期带来的正向现金流，2019-2021年分别贡献155亿、167亿、235亿。
   • 2019-2021年的资本开支分别为88亿、157亿、139亿，不会出现资金缺口，且每年有资金盈余。

4. 资本开支计划

   • 2020年和2021年资本开支达到高峰，分别为160亿和140亿。
   • 2022年后资本开支逐渐下降，预计为60亿左右。

5. 公司估值与折旧年限调整

   • 若还原为行业5年折旧年限，宁德时代最新收盘市值对应20年估值31X，21年估值26X。

关键信息

• 现金流覆盖能力：未来三年现金流充足，可完全覆盖资本开支，资金盈余分别为67.68亿、9.31亿、95.82亿。
• 资产结构变化：资产负债表越来越“轻”，周转能力越来越“快”，货币资金占比逐年上升。
• 折旧影响：公司折旧年限从5年调整为4年，导致净利润减少，但有助于提升现金流。
• 利息收入：公司货币资金和银行存款规模大，存款利率较高，利息收入稳定。
• 售后综合服务费：预计2021年售后综合服务费将达到63亿元，作为公司未来现金流的重要组成部分。

资本开支与折旧分析

• 2019H1投资金额：382亿元，需继续投资347.83亿元。
• 2019-2021年资本开支：预计分别为88亿、157亿、139亿。
• 折旧变化：2019年部分生产设备折旧年限调整为4年，导致2019-2022年多计提折旧，影响净利润。
• 折旧对净利润的影响：2019-2021年分别为41亿、60亿、75亿。

营运资金变动

• 资产端结构：应收票据和应收账款占比下降，货币资金占比上升。
• 负债端结构：应付票据和应付账款占比提升，预收款项增长显著，表明公司议价能力增强。
• 净营业周期：已降至60天，周转能力显著提升。

风险提示

• 电动车销量不及预期
• 国内电池行业下降过快
• 海外产能建设不及预期
• 海外订单放量不及预期

附录信息

• 利息收入：公司拥有大量货币资金和银行存款，预计每年利息收入稳定。
• 售后综合服务费：宁德时代计提比例为3%，预计2021年达到63亿元。
• 有息负债占比：2018年仅为14.4%，公司债务融资空间巨大。

总结

宁德时代的财务状况稳健，未来三年现金流足够覆盖资本开支，且有盈余。折旧政策调整对估值有一定影响，但公司具备良好的资产周转能力和充足的现金流，显示出其强大的财务实力和增长潜力。