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中国国航（601111）：经营亏损扩大，今年挑战依旧严峻

核心内容

中国国航在2021年面临显著的经营压力，尽管其营收同比增长7.23%，但扣非净利润亏损扩大至-170.56亿元，较2020年的-147.4亿元进一步恶化。分析师曹奕丰指出，公司未来两年仍可能处于亏损状态，但有望逐步减亏。

主要观点

• 经营亏损扩大：公司2021年经营性亏损扩大，主要由于疫情导致国内航线需求不振、高油价及防疫压力增加的综合影响。
• 油价传导不畅：尽管油价上涨，但票价未能有效提升，单位ASK燃油成本从0.095元提升至0.136元，导致成本压力增加。
• 非油成本上升：单位非油成本从0.390元/座公里上升至0.427元/座公里，主要受国际航线运力占比下降及防疫措施带来的额外支出影响。
• 飞机引进放缓：公司2021年实际引进飞机37架，较原计划56架大幅减少，未来2-3年飞机引进将维持低位，以缓解现金流压力。
• 机队结构影响：公司宽体机占比高，且北京严格的防疫政策进一步加剧了运营难度，导致其在疫情中表现较差。
• 盈利预测：预计2022-2024年公司净利润分别为-91.1亿元、-36.7亿元和45.1亿元，EPS分别为-0.63元、-0.25元和0.31元。公司有望在2024年实现盈利。
• 估值与评级：公司当前PE为-7.53，PB为2.15，维持“中性”评级，预计未来两年仍面临较大挑战。

关键信息

2021年财务表现

• 营收：745.3亿元，同比增长7.23%
• 扣非净利润：-170.56亿元，亏损扩大
• 投资亏损：7.5亿元，较2020年的59.2亿元显著改善
• 汇兑损益：12亿元，较2020年的36亿元减少

运营情况

• 国内航线：运力供给同比提升7.6%，但客座率下降2.1个百分点至69.6%
• 单位ASK燃油成本：从0.095元提升至0.136元
• 单位非油成本：从0.390元/座公里提升至0.427元/座公里
• 单位座公里收入：从0.334元提升至0.370元，但涨幅低于成本涨幅

航线结构变化

• 国际航线占比：从2020年的12%降至2021年的2.7%
• 宽体机占比：为三大航中最高，限制了其在疫情中的表现

航机引进计划

• 2020年计划：引进56架，退出6架
• 2021年实际：引进37架，退出1架
• 预计未来2-3年：飞机引进将维持低位，以降低资本开支压力

盈利预测与估值

风险提示

• 疫情持续时间不确定：可能进一步影响公司盈利能力
• 民航政策变化：可能对运营造成额外压力
• 油价与汇率波动：对成本和利润构成风险

结论

尽管中国国航在2021年部分投资亏损有所改善，但整体经营亏损扩大，主要受疫情影响和高成本压力影响。分析师认为，国际航线恢复是扭亏关键，预计未来两年公司仍可能亏损，但减亏趋势明确。公司机队结构和北京严格的防疫政策仍是主要挑战，未来盈利前景取决于疫情控制和国际航线恢复速度。