20170124-申万宏源研究_香港_-中海物业-02669.HK-增长可期_首次覆盖中海物业给予买入评级_28页_1mb

中海物业首次覆盖总结

核心内容

中海物业集团有限公司（2669:HK）是大型国有内地开发商中国海外发展（688:HK，买入）旗下的全资子公司，于2015年10月23日在香港主板独立上市。该报告首次对中海物业进行覆盖，并给予买入评级，目标价为1.84港元，对应2017年市盈率（P/E）为25倍，较当前股价存在约36%的上升空间。

主要观点

• 业务结构：中海物业的业务主要分为物业管理服务和增值服务，分别占总收入的93%和7%。
• 市场定位：公司主要面向中高端住宅社区，占总管理面积的95%和总在管物业数量的89%。
• 增长潜力：公司受益于其母公司中国海外发展的项目交付，预计2016-2018年的总管理面积复合年增长率约为20%。
• 盈利能力：随着增值服务的发展和成本控制的加强，公司预计综合毛利率将从2015年的20.6%上升至2016-2018年的21%-23%，净利率从4.6%上升至5%-7%。
• 费用结构：公司平均物业管理费预计从2016年的4.72元/平米/月提升至2018年的4.81元/平米/月，其中包干制和酬金制费用分别上升至4.86元/平米/月和4.75元/平米/月。
• 竞争优势：相比同业，中海物业的平均物业管理费最高，达到约4.8元/平米/月，高于绿城服务（2.7元/平米/月）和万科物业（2.5元/平米/月）。
• 估值对比：当前估值为18倍2017年PE，低于可比公司彩生活（12倍）和绿城服务（16倍）。
• 成本控制：公司需有效控制劳动力成本，以维持和提升利润率，劳动力成本占总运营费用的55%。

关键信息

财务预测

管理面积增长

收费模式与收入构成

• 物业管理服务：包括包干制和酬金制，分别贡献约85%和10%的收入。
• 增值服务：预计贡献收入比例将从2015年的7%提升至2018年的10%，受益于O2O平台的发展。

项目来源

• 来自母公司中国海外发展的项目：占总管理面积的约90%。
• 来自中信的项目：每年交付约220万平米。
• 外部项目：贡献比例从2016年的10%下降至2018年的6%。

成本结构

• 运营费用：主要包括劳动力成本（55%）和外包成本（15%）。
• 行政费用：其中员工成本占比约77%。

估值与市场表现

• 当前股价：1.35港元。
• 目标价：1.84港元（对应25倍2017年PE）。
• 上升空间：约36%。
• 市场波动：2016年11月由于母公司管理层变动，股价下跌约22%。

业务发展与历史背景

• 历史沿革：中海物业的物业管理业务始于1986年，2015年通过收购中信物业集团（COGO）的物业管理业务扩展至三四线城市。
• 股权结构：中海物业和中国海外发展共享相同的股权结构，其母公司中国建筑国际集团（CSCECL）持有约61%的股份，其余为公众股东。
• O2O平台：公司于2014年11月推出O2O平台，截至2015年5月，已覆盖44个项目，拥有21,386名注册用户。

同业比较

• 平均物业管理费：中海物业最高，约为4.8元/平米/月，远高于彩生活（1.5元/平米/月）和绿城服务（2.7元/平米/月）。
• 收费模式：中海物业主要采用包干制和酬金制，而彩生活主要采用酬金制。
• 项目来源：中海物业主要依赖母公司项目，而绿城服务和彩生活则更多依赖第三方项目。

总结

中海物业凭借其母公司中国海外发展的强大背景，拥有充足的项目储备和稳定的增长预期。随着物业管理费的逐步提升和增值服务的快速发展，公司盈利能力和估值有望进一步改善。尽管近期由于母公司管理层变动导致股价波动，但公司基本面稳健，具备良好的增长潜力。当前估值较低，提供较大的投资空间，因此首次覆盖并给予买入评级。