行业比较新视野系列（六）：从FAANG看A股“热门股”行情-20210616-广发证券-46页_5mb

报告摘要

从FAANG看A股“热门股”行情总结

核心内容

本报告探讨了A股热门股行情的持续性，对比分析了美股FAANG长期“抱团”现象与A股热门股3-5年轮动规律的差异。通过分析中美两国的产业结构、盈利模式、投资者结构及流动性环境，报告指出A股与美股在热门股行情驱动因素上的不同，以及未来A股可能向美股“趋同”的趋势。

主要观点

短期来看，A股“微观结构”修复尚未完成，热门股行情仍受限制。
中长期来看，中国正逐步从“追赶型”经济体向“领先型”经济体转变，产业结构稳定性增强，消费和科技制造的利润率有望持续改善，推动热门股“抱团”行情延续。
美股FAANG长期“抱团”，主要源于盈利驱动，尤其是互联网红利、海外业务扩张和股份回购带来的EPS提升。
A股热门股轮动频繁，主要由估值驱动，受产业结构变迁和盈利驱动力切换影响。

关键信息

一、中美热门股行情差异

股市类型	驱动因素	行情持续性	产业结构稳定性
美股FAANG	盈利驱动	长期持续	高度稳定
A股热门股	估值驱动	3-5年轮动	不断变迁

二、美股FAANG“抱团”可持续的原因

互联网红利：持续优化盈利预期。
海外业务扩张：海外营收占比逐年增加。
股份回购：提升EPS，增强投资者信心。
流动性环境：长期低利率和宽松货币政策支撑估值。

三、A股热门股“抱团”不持续的背景

产业结构变迁：从周转率驱动转向杠杆率驱动，再转向利润率驱动。
盈利驱动力切换：导致不同板块业绩优势此消彼长。
注册制改革：有望提升市值结构和利润结构的稳定性。

四、未来A股“美股化”趋势

产业结构提升：消费和科技占比持续抬升。
股市结构优化：注册制改革推进，形成更健康的市场生态环境。
投资者结构变化：A股机构化加速，被动投资强化热门股行情。
龙头盈利增强：行业集中度提升，龙头股强者越强。
流动性环境改善：贴现率下行，支撑核心资产估值。

五、ROE杜邦拆解看A股热门股“抱团”方向

利润率驱动：消费/科技制造行业具有较高的利润率，是未来热门股“抱团”的主要方向。
政策支持：高质量发展、混合型财政、国内大循环等政策推动利润率回升。
消费升级与高端制造：消费行业受益于大众消费升级，科技制造受益于高端制造升级。

风险提示

疫情反复
经济不及预期
流动性收紧
中美关系不确定

重要图表与数据

图1：当前A股迎来历史上第五次“微观结构调整”，“微观结构”调整半程。
图2：茅指数和wind全A（标准化）。
图3：“A股漂亮150”的PE估值仍处于均值+1X附近。
图4：从FAANG看A股“热门股”行情的持续性和方向。
图5：2000年以来FAANGT指数和FAANGT/纳斯达克指数走势对比。
图6：A股中长期行业轮动规律。
图7：纳斯达克的上涨多由盈利贡献。
图8：上证综指的上涨多由估值贡献。
图9：美股龙头（FAANGT）估值、盈利贡献占比。
图10：A股龙头（龙头指数）估值、盈利贡献占比。
图17：移动互联网（FAANG）业绩在09-11、17-18年爆发。
图18：FAANG海外营收占比逐步增加。
图19：FAANG和特斯拉海外营收占比逐步增加。
图20：FAANG历年回购金额。
图21：FAANG&特斯拉的EPS（中位数）。
图22：苹果股价走势。
图23：苹果的ROE和毛利率。
图24：2012年iPhone销量。
图25：苹果营业成本&营业开支。
图26：巨额现金回购加持EPS带来股价反弹。
图27：亚马逊2011年Q3股价大幅回调。
图28：亚马逊2011年Q3净利润下降。
图29：亚马逊2012年一季度收入增长。
图30：亚马逊市占率不断提升。
图31：2012年一季度亚马逊个人账户收益大幅增长。
图32：15H2油价下跌压制特斯拉股价，16年初自燃事件加速股价回调。
图33：特斯拉股价与布伦特原油期货价格走势图。
图34：特斯拉提高实际出货量。
图35：中国连续高成长公司极少。
图36：连续5年高成长的公司行业分布。
图37：中国经济增长新旧动能逐步切换，沿ROE结构性改善。
图38：中国经济增长新旧动能逐步切换，沿ROE结构性改善。
图39：消费股的ROE在2008年以后超越周期股。
图40：消费股/周期股的估值中枢也发生了抬升。
图41：2013-2015年TMT相对消费的ROE提升。
图42：TMT相对消费的估值大幅抬升。
图43：2019年以来消费相对A股非金融的ROE提升。
图44：消费股相对A股非金融的估值再次上台阶。
图45：“漂亮50”总回报率超出市场整体 $37%$（上世纪）。
图46：2000年以来FAANG持续获得超额收益。
图47：美股行业指数-1973年至今的年化收益率。
图48：美国经济中枢下行过程中，传统行业增加值占比不断下降。
图49：美国经济中枢下行过程中，科技行业增加值占比不断提升。
图50：上世纪70年代以来美国各板块行业增加值占GDP比重变化。
图51：上世纪70年代以来美股各大类板块市值占比变化。
图52：美股行业轮动：能源 → 消费 → 信息 → 金融 + 能源 → 信息技术。
图53：1960年代末开始，美国机构投资者占比开始明显提升。
图54：IRAs持有共同基金规模持续提升，2019年占比 $44%$。
图55：DC计划持有共同基金规模提升，2019年占比 $63%$。
图56：90年代以来美国指数基金规模大幅增长。
图57：美国主动性基金规模占比回落。
图58：美国国内被动型基金净流入1.6万亿美元。
图59：美股龙头与非龙头ROE中位数比较。
图60：FAANG营收、利润、市值占比持续提升。
图61：次贷危机后美联储迅速降息至零，启动三轮QE。
图62：QE期间美联储资产负债表规模快速扩张。
图63：应对金融危机过程中，美国政府杠杆率大幅攀升。
图64：应对金融危机过程中，美国政府赤字率大幅攀升。
图65：流动性宽松促使热门股估值两次上台阶。
图66：全球主要经济体1996至2018年研发支出增速。
图67：2011年开始，中国科技公司利润占比上升。
图68：中国25-44岁的消费主力人群占比高。
图69：世界主要经济体消费支出。
图70：A股退市率显著低于港股、美股。
图71：近年来A股退市率有所提高。
图72：最新中美各行业市值占比。
图73：A股和美股行业净利润占比对比。
图74：A股行业市值占比。
图75：A股行业利润占比。
图76：A股非金融市值占比（2020年）。
图77：A股非金融利润占比（2020年）。
图78：A股专业机构持股占比提升但仍较低。
图79：A股基金、外资、保险持股占比。
图80：养老金规模近年来持续扩张。
图81：A股被动指数型基金数量和规模不断扩张。
图82：A股被动指数型基金历年发行和清盘数量。
图83：A股龙头、A股整体（剔除金融）ROE对比。
图84：A股龙头、A股整体（剔除金融）利润增速对比。
图85：直接融资同比增速长期高于间接融资。
图86：近三年我国实体经济融资成本显著下降。
图87：全球利率走廊下行，中国利率中枢也有望下移。
图88：全球其他主要经济体利率中枢下行，中国利率中枢也在下移。
图89：北上资金和人民币汇率。
图90：全球利率走廊下行，中国利率中枢也有望下移。
图91：全球其他主要经济体利率中枢下行，中国利率中枢也在下移。
图92：全球利率走廊下行，中国利率中枢也有望下移。
图93：全球其他主要经济体利率中枢下行，中国利率中枢也在下移。
图94：FAANGT的ROE&销售净利率呈上升趋势。
图95：FAANGT杠杆率抬升但周转率回落。
图96：利润率驱动的长期、中期和短期线索。
图97：销售利润率（TTM）：可选消费和必需消费。
图98：销售利润率（TTM）：TTM和中游制造。
图99：ROE杜邦拆解，驱动力切换至销售利润率。
图100：制造业国际分工梯度格局。
图101：美国的ROE（TTM）显著高于中国。
图102：美国的资产周转率略高于中国。
图103：美国的资产负债率略高于中国。
图104：美国的利润率显著高于中国。
图105：中国和美国行业销售利润率对比。
图106：中国和日本行业销售利润率对比。
图107：中国和韩国行业销售利润率对比。

分析师信息

戴康
- SAC执证号：S0260517120004
- SFC CE No. BOA313
- 邮箱：daikang@gf.com.cn
- 电话：021-60750651
曹柳龙
- SAC执证号：S0260516080003
- 电话：021-38003558
- 邮箱：caoliulong@gf.com.cn
- 说明：曹柳龙并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。