2020年投资策略展望四：大类资产配置篇，A股、港股＞商品＞债券、黄金-20200103-光大证券-20页_1mb

报告摘要

A股、港股等大类资产配置分析报告总结

核心内容

本报告基于政策经济周期分析框架，对2020年A股、港股、债券、大宗商品和黄金等五类大类资产进行投资策略展望，重点分析其在“数据强、政策松”第一阶段的表现，并对2020年上、下半年的资产配置策略提出建议。

主要观点

1. 政策经济周期分析框架

政策经济周期由数据强弱与政策松紧两个维度构成，形成“数据强、政策松”、“数据强、政策紧”、“数据弱、政策紧”、“数据弱、政策松”四个阶段。
2020年，政策经济周期将正式进入“元起”的第一阶段，预计企业盈利将弱复苏，政策保持宽松，市场对权益资产的偏好将上升。

2. 大类资产表现复盘

第一阶段表现：
- A股和港股表现最为出色，季度平均收益率显著高于其他资产。
- 大宗商品表现有所提升，但波动性较大。
- 债券和黄金表现较差，收益率较低，胜率也较低。
第四阶段表现：
- 黄金和债券表现较好，季度平均收益率和胜率均较高。
- A股虽然收益率较高，但胜率较低，显示出较高的波动性。
- 大宗商品表现垫底。

3. 资产收益率波动性

A股和债券在第一阶段波动率显著低于第四阶段。
港股在滚动20日计算波动率时略有下降，但在滚动60日计算波动率时无明显变化。
大宗商品和黄金在第一阶段波动率明显高于第四阶段。

4. 资产相关性变化

A股与港股、A股与债券、港股与债券、债券与大宗商品之间的相关性在第一阶段有所降低。
A股与黄金、港股与黄金、大宗商品与黄金之间的相关性在第一阶段有所上升。
A股与大宗商品、港股与大宗商品之间的相关性在第一阶段和第四阶段之间无明显变化。

5. 2020年上、下半年配置建议

上半年：企业盈利弱复苏，政策保持宽松，预计股优于债。
下半年：虽然盈利可能再次转弱，但“紧信用、松货币、宽财政”的政策框架将支撑股票市场，大幅下跌的可能性较低。

关键信息

政策经济周期分析：第一阶段是“数据强、政策松”，预计2020年上半年进入该阶段。
资产表现排序：第一阶段按季度平均收益率排序为A股 > 港股 > 大宗商品 > 债券 > 黄金；按胜率排序为A股 > 港股 > 大宗商品 > 债券 > 黄金。
波动率变化：A股和债券在第一阶段波动率低于第四阶段，港股波动率变化不大，大宗商品和黄金波动率较高。
相关性变化：A股与港股、债券、大宗商品之间的相关性在第一阶段降低，与黄金之间的相关性上升。
2020年展望：
- 上半年盈利复苏，股优于债。
- 下半年盈利可能转弱，但政策支持下股票大幅下跌概率较低。

风险提示

美股调整
大博弈升级
经济下行超预期
政策定力风险

分析师信息

谢超：执业证书编号 S0930517100001
陈治中：执业证书编号 S0930515070002
李瑾：执业证书编号 S0930518100001

联系人信息

黄亚铷：021-52523815，huangyr@ebscn.com
黄凯松：021-52523813，huangkaisong@ebscn.com

报告系列

2019.12.3：《藏在现金流里的三条超额收益线——2020年A股策略展望一：行业比较篇》
2019.12.4：《弱元起，新牛市——2020年A股策略展望二：大势判断篇》
2019.12.6：《向中长期趋势回归——2020年度投资策略之三：海外与香港市场篇》

图表目录（关键结论）

图1：十年期国债利率、风险溢价（%）与GDP增速（%，右）
图2：金融数据领先于盈利周期（%）
图3：元起是政策经济周期的第一阶段
图4：中国经济新格局
图5：商业银行总资产同比增速与基建投资累计同比增速（%）

总结

本报告通过历史数据复盘，揭示了政策经济周期下各类大类资产的表现特征，提出了2020年上、下半年的资产配置建议。股票资产（A股和港股）在第一阶段表现优于债券和黄金，而债券和黄金在第四阶段表现更为稳健。在2020年，尽管下半年盈利可能转弱，但政策环境的宽松将支撑股票市场，避免大幅下跌。同时，报告提醒投资者注意潜在风险，如美股调整、大博弈升级、经济下行超预期和政策定力风险。

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