资产配置专题报告：金融周期视角下大类资产表现带来的启示-20220308-渤海证券-15页_1mb

金融周期视角下大类资产表现带来的启示

核心内容概述

本报告从金融周期的角度出发，分析了中国大类资产在金融扩张期与收缩期的表现，并基于构造的金融周期指数，为资产配置提供了新的视角和依据。报告指出，金融周期理论虽早有提出，但在2008年金融危机后才真正受到重视。通过选取具有代表性的金融变量（房地产价格、货币供应量、名义有效汇率、股票价格），构建动态因子模型，得出中国金融周期具有明显的周期性特征，并据此分析了不同资产在金融周期下的表现规律。

主要观点

1. 金融周期的形成与识别

• 金融周期理论自费雪提出后，长期未受重视，直到2008年金融危机才重新引起关注。
• 金融周期的识别方法包括拐点法、滤波法和马尔科夫区制转移模型等。
• 金融周期的波动频率低于经济周期，持续时间更长，波动幅度也有所增加。

2. 金融周期指数的构建

• 选取了4个金融变量：房地产价格（HOUSE）、货币供应量（M2）、名义有效汇率（NEER）和股票价格（SZ）。
• 通过消除季节性和趋势性，得到循环要素序列，进而构建动态因子模型。
• 金融周期指数从2000年2月开始计算，反映金融系统偏离均衡状态的波动情况。

3. 大类资产在金融周期中的表现

股票表现

• 在金融扩张期，股票上涨时间占比超过六成，累计涨幅高达213.95%。
• 在金融收缩期，股票下跌时间占比超过七成，累计涨幅仅为69.01%。
• 若沪深300指数在金融扩张期跌幅大于5%，则在随后的金融收缩期仍会下跌。

债券表现

• 在金融扩张期，国债的上涨期占比不足四成，下跌期则更长。
• 在金融收缩期，国债的下跌期占比不足四成，上涨期更长。
• “股债双熊”在扩张期出现两次，分别为2002年2月至2002年10月和2013年7月至2014年5月；“股债双牛”在收缩期也仅出现两次。

大宗商品表现

• 黄金在金融扩张期和收缩期均以上涨为主，上涨概率接近七成，且平均涨幅相差不大。
• 黄金价格主要受外围经济和金融环境影响，国内金融周期难以解释其价格变动。
• 南华商品在金融扩张期和收缩期涨跌均衡，主要受供需关系影响。

关键信息

• 从2000年1月至2021年12月，中国共经历了18轮完整的金融“扩张-收缩”周期。
• 扩张期平均持续6.2个月，收缩期平均持续7.4个月。
• 目前中国仍处于金融扩张期，为资产配置提供了新的思路。

金融周期指数与资产配置启示

• 金融周期指数的构建为观察资产价格走势提供了依据。
• 不同资产在金融周期中的表现具有规律性，股票和债券表现尤为突出。
• 投资者可依据金融周期状态，优化大类资产配置策略，提高投资收益。

风险提示

• 模型失效风险：历史数据不能完全代表未来趋势。
• 金融周期分析结果仅供参考，不构成投资建议。

投资评级说明

• 公司评级分为买入、增持、中性、减持。
• 行业评级分为看好、中性、看淡。

分析师声明

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总结

本报告通过分析金融周期与大类资产价格之间的关系，揭示了股票、债券和大宗商品在金融扩张期与收缩期的不同表现，为投资者提供了基于金融周期的资产配置思路。金融周期指数的构建为分析提供了量化依据，表明当前中国仍处于金融扩张期，具有重要的投资意义。