20180523-东吴证券-美克家居-600337.SH-美克家居_高端美式生活方式引领者_多品牌共振增长进入加速通道_28页_3mb

报告摘要

美克家居是一家专注于高端美式生活方式的家居品牌零售商，通过多品牌战略和渠道优化，持续扩大市场份额。公司致力于为消费者提供极致的居室文化体验，涵盖产品设计、品牌运营及供应链管理等多个方面。

品牌战略：美克家居实施“美克美家+美克家居”多品牌战略，已形成六大品牌运营矩阵，覆盖中高端市场，满足不同消费群体的多样化需求。
增长驱动：公司受益于消费升级趋势，特别是二三线城市消费能力提升，高端家具市场需求规模持续扩大，预计年复合增速为17.10%。
渠道拓展：A.R.T.采用直营+加盟模式，实现快速扩张，2014-2017年收入CAGR高达66.63%。Rehome品牌进军软装市场，提供一站式购物体验。
供应链优化：公司通过外部专业机构合作，对供应链进行13个方向的优化，库存周转天数从2015年的518天降至2018年一季度的330天。
智能工厂：天津智能工厂投产，实现C2M模式，缩短交付周期，提升生产效率。
盈利预测：预计2018-2020年收入分别为54.47亿、68.67亿、87.66亿，归母净利润分别为4.81亿、6.17亿、7.96亿，对应PE分别为22X、18X、14X。
投资评级：维持“买入”评级，认为公司正处于增长加速阶段。

市场数据：
- 收盘价：5.98元
- 一年最低/最高价：4.65/7.05元
- 市净率：2.16倍
- 流通A股市值：8870.78百万元
品牌矩阵：
- 美克美家：高端定位，专注调性与品牌价值，2017年门店数量达93家，单店销售额达3455万元。
- A.R.T.：纯正美式风格，2017年门店数量达128家（含西区），收入达2.89亿元。
- A.R.T.西区：针对年轻人群，价格带下移，2017年开店17家。
- Rehome：软装产品线，17年门店数量增至17家。
- ZEST：线上定制品牌，实现C2M模式，2017年收入达66.34百万元。
产品结构：
- 实木类家具贡献60%以上收入，沙发贡献约25%。
- 饰品收入增长显著，2017年贡献2.98亿元，占零售业务总收入的7.12%。
供应链管理：
- 优化了预测、库存、采购、生产等多环节，库存周转天数显著下降。
- 智能工厂实现物流自动化、全工序跟踪、智能排产等，提升生产效率。
投资建议：
- 公司作为高端美式生活方式的引领者，多品牌战略和供应链优化推动增长。
- 当前估值偏低，维持“买入”评级。

股权结构：实际控制人冯东明先生持有公司19.92%股份，股权集中度较高。
股权激励：
- 2013年首次股权激励覆盖81人，业绩承诺完成。
- 2017年授予21名核心人员1500万股限制性股票，解锁条件为收入或净利润增长。
员工持股计划：
- 2017年员工持股计划覆盖约744名员工，持股比例为公司董事、监事及高级管理人员4.67%，其他员工95.33%。
- 截至2017年9月25日，累计购买美克家居股票4753.4万股，占当时总股本的2.63%。
股份回购：2018年3月发布回购计划，拟回购不超过3571万股，彰显管理层对公司未来发展的信心。

收入增长：2014-2017年收入分别为27.14亿、28.6亿、34.7亿、41.8亿，增速加快。
毛利率：略有下滑，但受益于供应链优化和成本控制，净利率有望修复。
期间费用率：逐步压缩，提升盈利能力。
经营性现金流：近年情况好转，反映公司运营效率提升。
净资产收益率：有所提升，显示公司资产利用效率提高。
同行业对比：
- 宜华生活：2018年市值121亿，PE分别为13.16X、10.70X、9.22X。
- 曲美家居：2018年市值65亿，PE分别为20.79X、15.83X、12.54X。
- 美克家居：PE分别为22.44X、17.50X、13.57X。