20180503-广发证券-房地产行业2017年年报综述_利润率如期修复_土投提升布局下沉_25页_1mb

房地产行业2017年年报综述总结

核心内容概述

2017年是房地产行业经历深刻变化的一年，行业在低库存新常态下，周期波动幅度收窄。政策调控转向因城施策，带动城市销售结构性分化，同时土地市场普遍活跃，房企拿地持续向龙头集中。整体来看，行业在业绩、销售、土地及杠杆等四个维度均表现出显著的变化趋势。

主要观点

1. 业绩分析：利润率修复带动业绩高增长，龙头房企更具优势

• 2017年地产板块营业收入同比增长15.6%，归母净利润同比增长48.9%，主要得益于利润率修复及投资收益增长。
• 龙头房企利润率更高、改善更明显，17年板块扣税毛利率为25.2%，较16年提升3.8个百分点，15家龙头房企毛利率为26.5%，较16年提升4.5个百分点。
• 龙头房企通过更高的管控效率和更低的资金成本，实现了更高的净利润率，17年板块净利润率（含少数股东损益）为14.8%，较16年提升2.4个百分点，龙头房企净利润率为16.1%，高于其他房企的11.7%。

2. 销售分析：龙头销售规模高增长，但回款率下降

• 行业销售继续量价齐升，全国商品房销售面积同比增长8%，销售金额同比增长49.2%，销售集中度大幅提升至28.5%。
• 前15大房企销售规模增长显著，销售均价及结算均价均上涨，但结算增速低于销售增速，显示销售回款率下降。
• 龙头房企销售回款率由16年的77%下降至64%，主要由于联营合营企业占比上升及预售证管制限制。

3. 拿地分析：土地投资维持高位，布局下沉至三四线城市

• 17年板块经营性现金流流出占流入比例提升至100.2%，显示土地投资力度较大。
• 龙头房企拿地金额占销售金额比例提升至59%，拿地结构逐步下沉至经济圈的卫星三四线城市。
• 17年龙头房企平均拿地楼面价上涨10%，占销售均价比例提升至30%。进入18年一季度，拿地成本有所改善。

4. 融资及杠杆：融资结构变化，净负债率高位继续提升

• 融资渠道全面收紧，融资规模下降，尤其债券融资受政策限制明显。
• 板块净负债率提升至94.8%，但龙头房企财务杠杆更为稳健，15家龙头房企净负债率为73.6%，远低于其他房企的139.5%。
• 龙头房企综合融资成本控制在5%左右，融资方式多元化，包括ABS、购房尾款融资、海外融资等。

关键信息

业绩增长

• 17年板块归母净利润增长48.9%，高于营收增长15.6%。
• 龙头房企营收增长18.4%，净利润增长48.9%，均高于板块整体。

销售集中度

• 前15大房企销售金额集中度提升至28.5%，其中碧桂园、恒大、万科市占率居前。
• 销售均价与结算均价齐升，但结算增速低于销售增速。

土地投资

• 龙头房企拿地金额占销售金额比例提升至59%。
• 拿地结构下沉至三四线城市，17年三四线拿地金额占比提升至26%。
• 17年楼面价同比上涨55.9%，显示土地市场活跃。

融资结构

• 融资规模同比下滑21%，债券融资同比下滑46%。
• 融资方式多元化，ABS、购房尾款、供应链融资等创新融资占比提升。
• 海外融资比例提升，龙头房企融资优势明显。

财务指标

• 板块ROE提升至14.3%，龙头房企ROE为16.3%，其中碧桂园、万科、融创ROE在20%左右。
• 板块净负债率提升至94.8%，短期有息负债占货币资金比例提升至75.8%。
• 龙头房企经营杠杆提升至273.8%，远高于其他房企的185.3%。

投资建议

• 板块beta机会：18年重点城市销售增速有望改善，板块PE将系统性提升，具备系统性投资机会。
• 个股alpha机会：龙头房企凭借更高的利润率、管控效率及财务杠杆，具备结构性投资机会。
• 推荐个股：低估值的一二线龙头房企，如招商蛇口、万科A、华夏幸福、新城控股、金地集团；二线龙头包括中南建设、荣盛发展、阳光城、广宇发展、新湖中宝、蓝光发展、泰禾集团等。

风险提示

• 重点城市政策存在不确定性。
• 重点城市供给改善存在不确定性。
• 资金成本持续上行对需求端形成压制。
• 龙头房企销售规模增长及经营业绩持续性存在不确定性。

行业评级

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

分析师信息

• 乐加栋：首席分析师，复旦大学经济学硕士，9年房地产研究经验。
• 郭镇：分析师，清华大学工学硕士，5年房地产研究经验。
• 李飞：研究助理，中国科学技术大学金融工程硕士，3年研究经验。

联系方式

• 广州市：广州市天河区林和西路9号耀中广场A座1401，邮政编码510620
• 深圳市：深圳福田区益田路6001号太平金融大厦31层，邮政编码518000
• 北京市：北京市西城区月坛北街2号月坛大厦18层，邮政编码100045
• 上海市：上海浦东新区世纪大道8号国金中心一期16层，邮政编码200120

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