20170618-东吴证券-东吴保险专题解读系列二：投资篇-利率上行+蓝筹大涨，谁最受益？_11页_1mb

保险投资专题报告总结

核心内容

本报告分析了保险行业在利率上行和蓝筹股上涨的市场环境下，投资端的改善趋势及对行业基本面的积极影响。报告指出，保险作为机构投资者，在当前市场条件下最受益，其三大收益率（净投资收益率、总投资收益率、综合投资收益率）有望边际向好。

主要观点

• 保险投资收益结构：保险投资收益主要由利息收入、股息分红、价差收益和账面浮盈组成，其中利息收入和股息分红是基石，而价差收益和账面浮盈则具有高弹性。
• 利率上行对保险投资的利好：自2016年末以来，长端利率触底反弹，推动新增债券资产收益率提升，且保险公司逐步加码另类投资，如商业地产和优先股，预计净投资收益率将逐步改善。
• 蓝筹股上涨对保险投资的推动：2017年以来，市场行情相对稳健，上证50等蓝筹股持续上涨，推动保险股票投资的价差收益和公允价值变动损益显著改善。
• 估值修复预期：当前保险板块估值约1.03倍17PEV，有望修复至历史估值中枢1.2-1.5倍，重点推荐中国平安、中国太保和新华保险。
• 会计处理扭曲影响估值：由于保险资产端和负债端的会计处理方式不同，利率上行导致的账面价值下降仅是会计准则造成的扭曲，并不反映真实价值。

关键信息

• 保险资金配置：保险资金以固定收益类资产为主，占比通常超过80%，且权益类投资偏好高分红价值股。
• 历史数据回顾：2014-2016年，长端利率下行导致净投资收益率承压，2016年末利率拐点确立，推动收益率回升。
• 投资收益变化：2016年保险公司总投资收益率从7.2%下降至5.0%，但2017年预计回升至5.0%-5.5%。
• 综合投资收益率：随着市场行情回暖，保险综合投资收益率有望逐步改善，截至2017Q1，平安和新华账面浮盈已显著回升。
• 盈利预测与估值：A股上市保险公司盈利预测显示，未来三年（2017-2019）的EVPS和P/EV均呈现上升趋势，预计估值修复空间较大。

投资建议

• 重点推荐公司：中国平安（基本面最优质）、中国太保（寿险新业务质量提升）、新华保险（转型成效显著且估值最低）。
• 估值修复预期：当前估值约1.03倍17PEV，有望修复至1.3倍17PEV，具备明显向上空间。
• 投资逻辑：利率上行+蓝筹股上涨双轮驱动，保险投资端逐步改善，行业基本面持续向好。

风险提示

1. 长端利率触顶快速下行：若利率触顶后快速回落，可能影响保险投资收益。
2. 蓝筹股回调：蓝筹股前期上涨后若出现大幅回调，将对保险投资收益率及账面浮盈造成压力。
3. 短期回调风险：保险板块近期涨幅较大，短期面临交易性回调压力。

图表目录（关键数据）

• 图表1：保险资金配置由银行存款趋于多元化
• 图表2：2013-2017.04保险资金大类资产配置
• 图表3：保险资金投资收益分类及对应投资品种
• 图表4：2016年上市保险公司资产组合配置
• 图表5：中国平安2012-2016年资产配置
• 图表6：中国太保2012-2016年资产配置
• 图表9：2008-2016年上市险企净投资收益率
• 图表10：2012.05-2017.06国内利率水平
• 图表13：2009-2016年上市险企总投资收益率
• 图表14：2017Q1保险公司前十五大重仓股
• 图表15：2016年以来沪深300、上证50走势
• 图表16：保险公司价差收益（包括减值）
• 图表17：2010-2016年上市险企综合投资收益率
• 图表18：2014-2017Q1上市险企浮盈
• 图表19：A股上市保险公司盈利预测
• 图表20：A股上市保险公司估值水平

估值与盈利预测表（部分）

投资评级标准

• 公司评级：

  • 买入：个股涨跌幅相对大盘15%以上
  • 增持：个股涨跌幅相对大盘5%-15%
  • 中性：个股涨跌幅相对大盘-5%至5%
  • 减持：个股涨跌幅相对大盘-15%至-5%
  • 卖出：个股涨跌幅相对大盘-15%以下

• 行业评级：

  • 增持：行业指数相对强于大盘5%以上
  • 中性：行业指数相对大盘-5%至5%
  • 减持：行业指数相对弱于大盘5%以上