20180909-天风证券-信用债市场周报_透过报表看隐性债务化解_18页_2mb

信用债市场周报（2018-09-09）总结

核心内容

本报告分析了地方政府隐性债务化解的几种路径，并探讨了信用债市场近期的发行与交易情况。

主要观点与关键信息

1. 隐性债务化解路径

• 积极盘活存量土地资源：土地出让收入连续维持较高增速，城投公司“存货”规模下降速度加快，表明土地资源的变现对现金流有积极影响。
• 地方政府财政资金直接化解债务：往来款流入规模同比增多，支出规模同比下降，反映出地方政府在回补融资平台现金流，并逐步清偿历史欠账。
• 减少投资建设支出：城投公司投资现金流出同比增加的样本比例下降，而投资现金流净额为正的样本比例上升，表明投资支出受到控制。
• 自有现金偿还存量债务：取得借款收到的现金同比增多的样本比例下降，偿还债务支付的现金同比增多的样本比例上升，表明融资平台在主动偿还债务。

2. 隐性债务风险分析

• 尽管城投公司已采取多种措施化解债务，但有息债务的绝对规模和在总负债中的占比依然上升，说明债务压力并未明显缓解。
• 借钱平台减少可能是因融资困难，而非主动减少债务；同时，债务综合成本上升也加重了偿债压力。

3. 信用评级调整回顾

• 本周有3家发行人发生跟踪评级调整，均为下调。
• 上周评级一次性下调超过一级的发行主体包括：三胞集团有限公司、雏鹰农牧集团股份有限公司。

4. 一级市场动态

• 发行规模：非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约1,309.9亿元，总发行量较上周小幅上升，净融资额约350.4亿元。
• 城投债：发行288.5亿元，偿还275.4亿元，净融资额13.1亿元。
• 发行利率：整体下行，各期限等级变动幅度在-8至-5BP之间。

5. 二级市场动态

• 成交量：银行间和交易所信用债合计成交3,807.61亿元，总成交量小幅上升。
• 收益率：涨跌不一，信用利差整体呈缩小趋势。
• 市场活跃度：交易所市场交易活跃度有所下降，但企业债和公司债净价上涨家数多于下跌家数。

详细数据概览

一级市场数据

二级市场数据

• 银行间市场：
  • 短融成交1617.42亿元
  • 中票成交1739.75亿元
  • 企业债成交272.86亿元
• 交易所市场：
  • 公司债成交128.26亿元
  • 企业债成交3.83亿元

发行利率变动

信用利差变动

• 中短期票据：1年期信用利差扩大0-5BP，3年期缩小0-4BP，5年期缩小5-6BP。
• 企业债：3年期缩小0-4BP，5年期缩小5-6BP，7年期缩小8-9BP。
• 城投债：3年期缩小16-1BP，5年期缩小5-14BP，7年期缩小6-8BP。

风险提示

• 隐性债务认定偏离预期：隐性债务的认定可能存在不确定性。
• 化解力度不及预期：当前的债务化解措施可能不足以有效降低整体债务风险。

结论

虽然地方政府和融资平台在积极采取措施化解隐性债务，但债务风险依然较大，需持续关注政策执行效果与市场环境变化。