20170913-天风证券-雅化集团-002497.SZ-公司深度研究：做个有资源的锂巨头_10页-1mb

雅化集团（002497）总结

核心内容

雅化集团是一家以民爆业务为主，同时积极布局锂资源和锂盐加工的综合性企业。公司通过多种方式加强锂资源掌控力，包括与银河资源、三菱商事等签订战略合作协议，与川能投合作收购国理股权，以及通过增资Core公司锁定海外锂资源。这些举措使公司锂业务从单纯的加工向“有资源、有加工”方向发展。

主要观点

• 公司目前拥有氢氧化锂产能1.1万吨，锂盐总产能1.8万吨，接近第一梯队。
• 与银河资源合作包销8万吨锂精矿，预计下半年锂盐产能将充分释放。
• 李家沟锂辉石矿开发有望加速，预计2019年建成投产，年产量预计达15.29万吨锂精矿，折合碳酸锂约2万吨，预计贡献毛利7.19亿元，权益毛利约1.4亿元。
• 公司参股Core公司，锁定菲尼斯锂矿资源，资源量达180万吨，氧化锂含量2.72万吨。
• 公司锂盐加工环节盈利性高，预计1.8万吨锂盐产能满产将带来10亿元毛利，权益毛利约7.17亿元。
• 公司盈利预测显示，2017-19年EPS分别为0.43元、0.74元和1.08元，对应P/E分别为51倍、30倍和20倍，维持“买入”评级。

关键信息

资源布局

• 银河资源：2016年达成战略合作，17年包销8万吨精锂矿，首批1.5万吨已运达，预计下半年锂盐产能充分利用。
• 李家沟锂矿：通过与川能投合作收购国理股权，预计2019年建成投产，年产量15.29万吨，折合碳酸锂约2万吨，毛利贡献7.19亿元。
• 菲尼斯锂矿：Core公司拥有100%矿权，矿区资源量180万吨，氧化锂含量2.72万吨，公司拥有优先购买权。
• Core公司：公司拟认购3340万股，获得7.5%股权，迈出海外锂资源战略第一步。

锂盐加工

• 公司锂盐加工产能1.8万吨，预计满产将带来10亿元毛利。
• 工业级碳酸锂成本约7.4万元/吨，吨毛利可达5.6万元。
• 公司权益锂盐产能有望达到1.28万吨，锂价每上涨1万元，公司净利增加0.9亿元。

盈利预测

• 2017-19年EPS：0.43元、0.74元、1.08元
• 动态P/E：51倍、30倍、20倍
• 目标价格：25元（维持“买入”评级）

财务数据

• 营业收入：2017年预计23.24亿元，2018年30.28亿元，2019年44.11亿元
• 净利润：2017年预计4.16亿元，2018年7.06亿元，2019年10.33亿元
• 资产负债率：2017年22.63%，2018年18.41%，2019年19.93%
• 毛利率：2017年44.98%，2018年46.57%，2019年47.29%

风险提示

• 锂盐价格下跌的风险
• 民爆业务下降的风险

股价催化剂

• 锂价上涨
• 双积分制的推出
• 李家沟锂辉石矿开始开采

与市场预期差

市场对李家沟锂辉石矿的盈利能力认识不足。

业务布局

• 民爆业务：拥有全国生产销售网络，拓展新西兰、澳大利亚市场，2017年收购西科公司80%股权，进入澳洲市场。
• 锂业务：加强资源掌控，提升加工能力，未来可能扩产或委托加工。

行业分析

• 锂盐需求增长早于新能源汽车3-6个月，预计全年新增有效需求3.2万吨，供给可能不足，锂价上涨概率大。
• 高镍三元电池需求增长，拉动氢氧化锂需求。
• 全球锂资源供给有限，锂价上涨趋势明显。

财务预测摘要

• 净利润：2017年4.16亿元，2018年7.06亿元，2019年10.33亿元
• 营业利润：2017年499.99百万元，2018年843.78百万元，2019年1,426.42百万元
• ROE：2017年16.60%，2018年24.08%，2019年28.85%
• ROIC：2017年20.79%，2018年30.41%，2019年48.59%

总结

雅化集团通过多渠道布局锂资源，提升自身在锂产业链中的竞争力，同时民爆业务持续增长，预计未来几年将实现盈利大幅增长。公司锂盐加工环节盈利性突出，锂价上涨将显著提升净利。公司未来发展前景良好，维持“买入”评级。