20230825-国盛证券-山西汾酒-600809.SH-延续高速增长_未来仍有余力_3页_696kb

山西汾酒2023年中报分析总结

业绩概况:
公司2023年上半年实现营业收入1901亿元，同比增长240%；归母净利润677亿元，同比增长350%。第二季度实现营收633亿元，同比增长318%；归母净利润195亿元，同比增长496%。业绩表现与此前公告一致，延续高速增长态势。

市场与销售表现:
省内市场持续强劲，Q2省内营收252亿元，同比增长413%，省外营收375亿元，同比增长264%。省内收入占比提高26个百分点至40.2%，主要受益于宴席消费场景恢复和消费升级。经销商数量增至3775家，增加128家；全国可控终端数量增长至120万家，渠道掌控力提升。

产品结构与毛利率:
Q2中高端产品营收占比环比回落3.4个百分点至71.8%，主要受玻汾和老白汾集中发货影响，导致Q2毛利率同比下降0.6个百分点至77.8%。但上半年青花汾酒收入占比从22H1的40%提升至45%以上，带动上半年毛利率同比提高0.4个百分点至76.3%。

盈利能力与费用率:
Q2营业税金率同比下降1.9个百分点至20.1%，销售费用率和管理费用率分别下降4.9和0.1个百分点至11.1%和4.9%。预计费用下行主要得益于营收增长规模效应和返利确认节奏调整，归母净利率同比增长37个百分点至30.8%。

现金流与未来发展:
Q2经营性现金流净额同比增长551%至177亿元。合同负债环比增长379%，增加158亿元至575亿元，显示未来增长潜力。公司正深化国企改革，优化市场布局，加速数字化转型，看好品牌复兴前景。

风险提示:
省外拓展不及预期、高端产品推广不达目标、经济复苏慢于预期均为潜在风险。

投资建议:
维持买入评级，2023-2025年归母净利润预测为1049/1318/1610亿元，同比增长296%/256%/222%。当前PE为27-17倍，看好长期价值。

财务指标摘要:

• 营收增长率: 2023E-2025E分别为312%/277%/239%
• 净利润增长率: 236%/296%/256%
• PE: 2023-2025E为26.7/21.3/17.4

估值与前景:
公司估值合理，智能管理和品牌复兴推动未来发展。