20161230-浙商证券-流动性及利率债周报_为何质押回购利率屡次突破利率走廊上限__14页_2mb

为何质押回购利率屡次突破利率走廊上限？

核心内容

本报告分析了中国银行间质押回购利率屡次突破央行利率走廊上限的原因，以及流动性改善对国债收益率的影响。报告指出，尽管中国已建立利率走廊机制，但其效果仍存在不足，导致市场利率偶尔突破上限。

主要观点

1. 质押回购利率突破利率走廊上限的原因

• 利率走廊机制尚不完善：

  • 操作规模有限：SLF（常备借贷便利）作为利率走廊上限，其操作规模较小，2014-2016年分别为3400亿、3348亿、5764亿元，远低于单次MLF（中期借贷便利）操作投放量。
  • 参与机构有限：SLF操作对象主要为存款类金融机构，而非银机构无法通过SLF获得低成本资金，导致其在市场利率上升时承担更高的资金成本。
  • 机构操作意愿不足：部分机构出于对流动性管理能力评价的担忧，不愿意频繁申请SLF操作，宁愿通过市场融资。

• 利率走廊目标利率选择存在误解：

  • 市场普遍认为R007（七天质押回购利率）是央行的政策目标利率，但央行将DR007（存款类机构七天回购利率）作为更有效的流动性指标，导致非银机构未受SLF利率的约束。

2. 流动性改善带动国债收益率回落

• 市场利率回落：本周银行间质押回购利率整体下行，DR与R之间的利差缩小，表明流动性不均衡问题有所缓解。
• 流动性改善原因：
  • 央行持续净投放资金，本周与上周合计净投放8990亿元。
  • 机构违约事件逐步解决，市场情绪恢复，部分银行恢复向非银机构提供资金。
  • 央行指导银行通过x-repo向市场投放资金，缓解流动性紧张，x-repo采用匿名交易机制。
• 国债收益率下行：
  • 1年期国债收益率回落27BP至2.72%。
  • 10年期国债收益率回落10BP至3.18%。
• 展望：
  • 流动性改善将减弱债市大幅下跌的可能性，但机构违约事件暴露出部分机构杠杆率过高和业务风险，监管层可能进一步加强对债市杠杆的监管。

关键信息

1. 利率走廊机制

• 机制构成：SLF利率为上限，超额准备金利率为下限。
• SLF操作数据：2014-2016年SLF操作规模分别为3400亿、3348亿、5764亿元。
• DR与R利差：DR007与R007利差一度达100BP，本周已有所缩小。

2. 货币市场情况

• 质押回购利率：本周银行间7天质押回购加权利率为2.58%，较上周下降109.57BP。
• SHIBOR利率：隔夜、一周、两周利率分别变动-0.7BP、+2.40BP、+6.40BP至2.32%、2.54%、2.78%。
• 央行操作：
  • 本周净投放3150亿元，包括逆回购和国库现金定存。
  • 7天逆回购净投放850亿元，14天逆回购净回拨1950亿元，28天逆回购净投放950亿元。

3. 债券市场表现

• 国债收益率：1年、3年、5年、7年、10年期国债收益率分别下降27.09BP、0.05BP、5.48BP、12.71BP、10.34BP。
• 国开债收益率：1年、3年、5年、7年、10年期国开债收益率分别下降27.2BP、6.82BP、5.48BP、9.49BP、2.22BP。
• 地方政府债：AAA级与AAA-级地方政府债收益率出现分化，部分期限收益率上升。

4. 外汇市场

• 人民币汇率：美元兑人民币中间价、在岸汇率及离岸汇率分别变动-45BP、-53BP、-176BP。
• 美元指数：本周下行0.8至100.69。
• 黄金价格：COMEX黄金期货结算价下行0.6美元/盎司至1177.8美元/盎司。

债券市场动态

• 新发行利率债：本周共发行7只利率债，实际发行总额596.2亿元。
• 下周计划发行：计划发行2只利率债，总额100亿元。
• 国债期货价格：五年期、十年期国债期货收盘价分别变动0.29、0.71至98.84、96.57，结算价变动0.49、0.88至98.9、96.65。

投资评级说明

• 证券评级：以报告日后6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。
• 行业评级：以行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准。

风险提示

• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 投资者应根据自身情况独立判断，承担相应风险。
• 本报告由浙商证券研究所发布，未经许可不得复制或传播。

总结

本报告指出，中国利率走廊机制尚不完善，导致质押回购利率偶尔突破SLF利率上限。同时，流动性改善使得国债收益率有所回落，但需警惕监管加强。报告还提供了国内与海外货币政策、货币市场、债券市场及外汇市场的详细数据与分析。