交通运输行业：机遇与挑战并存-20210802-华泰证券-21页_1mb

华泰研究：中国零担行业机遇与挑战分析

核心内容

华泰研究认为，中国零担快运行业已进入“资本化”浪潮，具备长期盈利修复潜力和综合物流集团多元化机遇。尽管行业集中度较低，但龙头企业有望通过“规模制胜”、“产品分化”与“综合物流”构建护城河，复制ODFL内生增长与XPO/TFII外延并购的成长路径，实现千亿市值目标。

主要观点

• 零担行业现状：零担市场包含全网小票、区域小票和大票专线，市场规模分别为1500亿、3500亿和11000亿元（2020年）。零担快运的组织模式经历了直营、加盟和联盟的演变，网络成本持续下降。
• 全球视野：美国零担企业盈利与市值显著高于中国，主要得益于制造业与零售业为主的客户结构、聚焦大票的全国化网络以及更高的集中度（CR10约73%）。全球零担巨头的成长路径包括内生增长与外延并购。
• 中国零担趋势：中国零担行业将向“规模制胜”、“产品分化”和“综合物流”方向发展，提升网络效率和客户体验。大票零担与大件快递成为新兴细分市场。
• 投资策略：建议关注行业长期盈利修复潜力和综合物流集团的多元化机会，同时警惕快递业“内卷化”对零担行业的潜在影响。

关键信息

市场结构与组织变革

• 零担快运分为全网小票、区域小票和大票专线。
• 快递、大票零担和整车的最优网络结构分别为轴辐式、专线型和点对点。
• 全网快运的组织模式包括直营、加盟和联盟，其中加盟制已成为市场主体。
• 大票零担企业多采用专线模式，而区域零担市场同质化严重，竞争激烈。

全球视野：内生增长与外延并购

• ODFL：通过服务品质获得定价权，无工会组织与自营车队降低成本，市场份额内生增长使其成为全球物流业利润率冠军。
• XPO/TFII：擅长杠杆并购，高效整合团队、客户、IT和运营，业务协同快速提升盈利。

中国演绎：规模制胜与综合物流

• 中国零担市场规模预计2020年为1.5万亿元，2025年有望达到2.0万亿元。
• 全网快运市场规模约1500亿元，占零担市场约10%。
• 通过规模效应和网络迭代，全网快运可降低运营成本并提升时效。
• 大件快递与大票零担成为新的增长点，推动行业产品分化。
• 综合物流模式通过资产复用与交叉销售提升运营效率与客户体验。

风险提示

• 行业增长风险：若行业增速低于预期，企业经营将面临压力。
• 市场竞争风险：随着行业集中度提升，竞争可能加剧。
• 成本膨胀风险：人力与场地成本上涨可能影响盈利能力。
• 新业务管理与整合风险：通过并购切入新业务可能带来管理与整合难度。

投资策略

• 资本化浪潮：建议关注行业长期盈利修复潜力。
• 内卷化警示：需警惕快递业“内卷化”对零担行业的潜在影响。
• 龙头成长路径：期待龙头企业通过规模效应、产品分化和综合物流复制ODFL与XPO/TFII的成功模式，实现千亿市值。

行业与公司评级

• 行业评级：增持、中性、减持。
• 公司评级：买入、增持、持有、卖出、暂停评级、无评级。

结论

中国零担行业正处于从低集中度向更高集中度发展的关键阶段，具备显著的成长潜力。龙头企业应把握“规模制胜”、“产品分化”与“综合物流”趋势，通过优化网络结构、提升服务品质、实施外延并购等方式增强竞争力，实现盈利与市值的双增长。