20160926-广发证券-东百集团-600693.SH-主业迎来业绩拐点_转型物流地产值得期待_44页_2mb

东百集团 (600693.SH) 总结

核心内容

东百集团是一家深耕福州的百货零售龙头企业，自1957年成立以来，通过股份制改革和股权变更，逐步实现集团化、连锁化运营。公司于2016年正式进军物流地产，标志着其业务模式的转型。随着福州地铁完工及东街口主力店改扩建，公司零售业务有望迎来业绩拐点，同时兰州和福安两个商业地产项目逐步交付结算，将对公司业绩产生积极影响。物流地产作为公司新增长点，未来三年有望实现200万方的发展目标。

主要观点

• 零售业务迎来拐点：福州东街口地铁建设影响已消除，东百东街店B楼改扩建完成后，将成为一座10万平方米的商业综合体，有望带动业绩回升。
• 商业地产逐步交付：兰州和福安两个项目合计建面近百万方，预计在2016-2018年陆续交付结算，为公司业绩带来显著增厚。
• 物流地产布局加速：公司通过设立东百睿信，与睿信投资合作，快速进入物流地产领域。物流行业供需缺口大，投资回报率高，具备良好的发展前景。
• 轻资产运营模式：公司借鉴普洛斯等外资物流地产商的运营经验，采用轻资产模式，通过基金运作实现资金快速周转与规模扩张。

关键信息

零售业务

• 福州东街口主力店因地铁修建影响业绩下滑，预计2017年9月地铁完工后恢复客流。
• 2016年上半年公司营收7.99亿元，同比下滑3.8%，扣非净利润率仅1.4%，处于历史底部。
• 公司在福州核心商圈拥有5家已开业门店，是当地规模领先的百货企业。

商业地产

• 兰州国际商贸中心：2017年9月竣工，由公司与兰州市政府合作开发，预计在2016-2018年贡献收入11.7亿、19.2亿、15.3亿，归属净利润分别为1.05亿、1.86亿及1.60亿。
• 福安东百广场：2018年6月竣工，2016年上半年预售金额4.49亿元，预计在2016-2018年贡献收入1.2亿、12.5亿、7.8亿，归属净利润分别为0.08亿、1.08亿和0.93亿。

物流地产

• 公司2016年1月设立东百睿信，进军物流地产。
• 2016年3月、4月通过收购获得佛山及肇庆两个项目，合计占地43.23万方，9月又拿下佛山一物流用地，占地18.71万方。
• 预计未来三年物流地产发展规模可达到200万方，项目运营成熟后可通过基金持有模式实现退出，持续贡献业绩。

盈利预测

• 2016-2018年EPS分别为0.16元、0.42元、0.88元。
• 2016-2018年净利润分别为142.91亿元、380.09亿元、794.29亿元，增长率分别为189.45%、165.97%、108.97%。
• 市盈率从53.80元降至9.68元，市净率从3.93元降至2.46元，EV/EBITDA从21.98元降至6.31元，显示估值逐步下降。

风险提示

• 福州东街口主力店营收恢复及利润率不及预期。
• 兰州和福安商业地产销售不达预期，项目销售贡献主要在未来3年，之后业绩贡献不具备可持续性。
• 物流地产规模扩张不达预期，项目通过基金持有实现退出存在不确定性。

行业背景

• 我国高标仓储供需缺口巨大，且行业投资收益率较高。
• 电商及第三方物流成为高标仓储需求增长的新引擎，带动物流地产发展。
• 2015年我国高端物流仓储设施需求总量达23.7亿平方米，供给缺口为2300万平方米。
• 物流地产租金持续增长，一线城市物流地产收益率在6.5%-7%，高于写字楼和购物中心。

公司优势

• 团队优势：公司物流地产团队负责人具备多年外资项目操盘经验，运营能力较强。
• 轻资产模式：公司通过基金模式实现轻资产运营，加快资金周转，提高项目退出效率。
• 项目布局：公司物流地产项目布局迅速，通过收购和招拍挂方式获取土地资源，未来有望快速扩张。

普洛斯案例参考

• 普洛斯是全球领先的物流设施供应商，截至2016年6月30日，管理物流设施总面积超过5600万平方米，资产组合NAV合计380亿美元。
• 普洛斯采用轻资产运营模式，通过设立基金平台引入第三方资本，实现规模扩张。
• 2016财年，普洛斯新拓展出租面积达980万平方米，平均出租率为92%，基金管理费收入达1.5亿美元，同比增长38%。

投资建议

• 公司未来三年EPS分别为0.16元、0.42元、0.88元，预计2016-2018年盈利显著增长。
• 公司评级为“买入”，当前价格为9.22元，未来增长潜力大。
• 物流地产作为新业务板块，有望为公司带来稳定收益，是公司未来发展的重点方向。