20160710-国金证券-东百集团-600693.SH-主业业绩迎拐点_物流地产板块扬帆起航_26页_2mb

东百集团物流地产深度分析总结

核心内容概述

东百集团是一家福州本地百货零售企业，近年来因消费下行和电商分流，其主业面临业绩低迷。公司首次进军物流地产行业，目标是通过产业基金模式，打造高端物流仓储设施，未来三年实现200万平米以上的运营及在建项目规模，成为物流地产行业的新黑马。公司已购入佛山、肇庆两块物流用地，预计2017年春节前后佛山项目将投入运营，未来有望通过物流地产实现业绩提升。

主要观点

• 物流地产行业前景广阔：高端仓储需求预计未来五年保持20%的复合增速，受益于消费升级、物流技术进步和政策支持。
• 物流地产开发模式多样：主要包括PE模式、自持模式和自用模式，其中PE模式以轻资产快速扩张为主，自持模式注重全产业链管理，自用模式则主要服务于自身业务需求。
• 东百集团具备独特优势：公司引入前安博高管团队，拥有丰富经验，采用产业基金运作模式，具有较高的资金杠杆和项目退出能力。同时，公司通过10%的GP份额和30%的收益份额激励团队，形成业内吸引力。
• 盈利预测与估值：预计2016-2018年每股收益分别为0.18、0.22、0.25元，对应PE分别为38.5X、31.0X、27.5X。公司目标市值为90-100亿元，目标价8.3-9.2元（定增摊薄后），首次覆盖给予“买入”评级。
• 行业风险提示：包括消费下行导致局部区域高端仓储供过于求、物流地产土地储备和开发进度不及预期、商业地产项目滞销等。

关键信息

市场数据

• 市场价格：6.78元
• 总市值：6,089.99百万元
• 年内股价最高最低：17.62/6.18元
• 沪深300指数：3192.28
• 上证指数：2988.09

投资逻辑

• 需求驱动：高端仓储设施需求由供应链能力提升、物流技术进步、电商发展、制造业扩张及旧式仓储替换驱动。
• 行业竞争格局：普洛斯占据半壁江山，其他如宝湾、安博、易商等也在竞争，未来竞争将转向二手土地开发。
• 开发模式：东百集团采用PE模式，通过产业基金滚动开发，提升资金效率和项目回报。

物流地产核心优势

• 拿地能力：公司具备较强的拿地能力，特别是在一线城市周边及核心二线城市。
• 资金成本：借助产业基金和外部优先级资金，公司可实现较低的资金成本，提高投资回报。
• 招商与运营能力：公司具备丰富的招商与运营经验，能够提供专业服务，提升客户满意度。

项目情况

• 佛山项目：土地面积20万平米，地价1.5亿元，建设周期约一年，预计2017年春节后投入运营。内部投资回报率（IRR）为8.2%，开发利润年化回报率达55.5%。
• 肇庆项目：土地面积23万平米，地价未知，所占权益85%，容积率0.6，预计未来开发收益显著。

估值与投资建议

• 行业可比公司：普洛斯和安博为海外主要物流地产开发商，动态PE分别为12.1X和35.9X。
• 公司估值：预计公司主业部分合理市值为50亿元，物流地产部分价值为40-50亿元，总目标市值为90-100亿元。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，目标价8.3-9.2元（定增摊薄后）。

总结

东百集团通过引入前安博高管团队，以产业基金模式进军物流地产行业，具备较强的拿地能力、资金杠杆优势及招商运营能力，有望在未来三年内成为物流地产行业的新黑马。公司当前业绩低迷，但随着在建项目的逐步竣工和物流地产的启动，未来有望实现业绩显著提升。物流地产行业正处于快速发展期，东百集团凭借独特的机制优势和行业资源，有望在竞争激烈的市场中脱颖而出，成为具备潜力的物流地产开发企业。