贝泰妮（300957）总结
核心内容
贝泰妮发布2022年三季报，数据显示其在2022年前三季度实现营收28.95亿元，同比增长37.05%；归母净利5.17亿元，同比增长45.62%；扣非归母净利4.51亿元，同比增长35.48%。其中，2022Q3营收8.46亿元，同比增长20.65%；归母净利1.22亿元，同比增长35.49%；扣非归母净利0.96亿元，同比增长19.69%。
主要观点
- 业绩表现稳健：尽管三季度业绩相对平淡，但全年利润预期变化不大，体现出公司良好的经营能力和增长潜力。
- 双十一预售表现亮眼：在双11大促备货影响下，公司加大采购和存货储备，虽然经营性现金流净额有所下滑，但预售首日成交额破10亿元，美妆品类排名TOP4、国货第一，护肤品类排名TOP2、国货第一，显示出强大的品牌力和市场竞争力。
- 线上与线下渠道表现差异：线上渠道预计基本持平，而线下渠道增速高于整体，其中OTC渠道实现高双位数增长，同店增长良好；医院渠道受疫情散发影响，增速较为平稳。
- 研发费用与非经常性损益影响：2022Q3研发费用率同比上升1.81pct，主要因政府补助项目验收完成，计入研发费用所致。若剔除政府补助影响，实际经营性利润增速高于报表扣非归母净利增速。
- 投资建议：维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为12亿、16亿、20亿，对应PE分别为53x、39x、31x，股价及市值均出现修复空间。
关键信息
财务数据和估值
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入(百万元) |
2,636.49 |
4,022.40 |
5,470.47 |
7,354.00 |
9,446.39 |
| 增长率(%) |
35.64% |
52.57% |
36.00% |
34.43% |
28.45% |
| 归属母公司净利润(百万元) |
543.51 |
862.92 |
1,191.72 |
1,600.52 |
2,007.01 |
| 增长率(%) |
31.94% |
58.77% |
38.10% |
34.30% |
25.40% |
| 市盈率(P/E) |
115.72 |
72.89 |
52.78 |
39.30 |
31.34 |
| 市净率(P/B) |
52.46 |
13.23 |
10.58 |
8.33 |
6.58 |
| 市销率(P/S) |
23.86 |
15.64 |
11.50 |
8.55 |
6.66 |
| EV/EBITDA |
0.00 |
68.85 |
40.01 |
29.17 |
22.84 |
投资建议与盈利预测
- 盈利预测：预计2022-2024年归母净利润分别为12亿、16亿、20亿，对应PE分别为53x、39x、31x。
- 股价修复空间：近期股价波动主要由于Q3线上数据承压，但市场预期变化较小，故股价及市值出现修复空间。
- 投资评级：维持“买入”评级，长期看好国货崛起趋势下公司打造强品牌力的逻辑。
风险提示
- 经济下行风险
- 市场竞争加剧风险
- 新品上市不及预期风险
- 第三方数据准确性风险
财务预测摘要
资产负债表（百万元）
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 货币资金 |
751.95 |
2,034.63 |
3,658.55 |
5,550.83 |
6,743.54 |
| 应收票据及应收账款 |
186.80 |
247.40 |
371.77 |
448.24 |
599.16 |
| 流动资产合计 |
1,391.18 |
5,225.03 |
6,160.45 |
8,370.73 |
10,299.41 |
| 负债合计 |
400.05 |
1,034.02 |
629.73 |
1,210.17 |
1,123.88 |
| 股东权益合计 |
1,201.82 |
4,778.47 |
5,974.97 |
7,579.32 |
9,590.91 |
现金流量表（百万元）
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 净利润 |
543.75 |
864.06 |
1,191.72 |
1,600.52 |
2,007.01 |
| 经营活动现金流 |
431.03 |
1,152.72 |
1,669.11 |
1,853.06 |
1,146.37 |
| 投资活动现金流 |
-86.32 |
-2,558.48 |
-16.73 |
28.76 |
32.69 |
| 筹资活动现金流 |
-121.05 |
2,664.24 |
-28.47 |
10.46 |
13.65 |
| 现金净增加额 |
223.66 |
1,258.48 |
1,623.91 |
1,892.28 |
1,192.72 |
利润表（百万元）
| 项目 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入 |
2,636.49 |
4,022.40 |
5,470.47 |
7,354.00 |
9,446.39 |
| 营业成本 |
626.06 |
965.17 |
1,246.17 |
1,676.71 |
2,126.38 |
| 归属于母公司净利润 |
543.51 |
862.92 |
1,191.72 |
1,600.52 |
2,007.01 |
| 每股收益（元/股） |
1.28 |
2.04 |
2.81 |
3.78 |
4.74 |
主要财务比率
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入增长率(%) |
35.64% |
52.57% |
36.00% |
34.43% |
28.45% |
| 营业利润增长率(%) |
29.40% |
56.33% |
39.18% |
33.89% |
25.66% |
| 归属于母公司净利润增长率(%) |
31.94% |
58.77% |
38.10% |
34.30% |
25.40% |
| 毛利率 |
76.25% |
76.01% |
77.22% |
77.20% |
77.49% |
| 净利率 |
20.61% |
21.45% |
21.78% |
21.76% |
21.25% |
| ROE |
45.33% |
18.15% |
20.04% |
21.21% |
21.01% |
| ROIC |
262.33% |
211.50% |
66.32% |
110.77% |
171.28% |
| 资产负债率(%) |
24.97% |
17.79% |
9.53% |
13.77% |
10.49% |
| 净负债率(%) |
-62.57% |
-41.56% |
-60.96% |
-72.95% |
-70.01% |
| 流动比率 |
3.56 |
5.81 |
10.75 |
7.32 |
9.92 |
| 速动比率 |
2.91 |
5.29 |
9.63 |
6.73 |
8.92 |
| 应收账款周转率 |
17.64 |
18.53 |
17.67 |
17.94 |
18.04 |
| 存货周转率 |
11.65 |
11.22 |
9.91 |
11.19 |
11.05 |
| 总资产周转率 |
1.96 |
1.09 |
0.88 |
0.96 |
0.97 |
结论
贝泰妮在2022年前三季度业绩稳健增长，尤其在双十一预售中表现突出，巩固了其在敏感肌赛道中的领导地位。尽管三季度数据相对平淡，但全年利润预期保持稳定，且市场对公司的信心逐步恢复，给予“买入”评级。未来增长预期良好，但需关注宏观经济下行、市场竞争加剧等潜在风险。
