20180226-中泰国际证券-粤丰环保-01381.HK-拥有明确发展蓝图的垃圾发电商_9页_1mb

粤丰环保（1381 HK）总结

核心内容

粤丰环保是一家以广东省为主的全国性民营垃圾焚烧发电开发、管理和营运商，成立于2003年，并于2014年在港交所上市。公司通过自行发展与并购的方式，成功在全国多个省份拓展业务，包括广西、贵州、江西和四川。

主要观点

• 发展战略：粤丰环保拥有清晰的发展蓝图，以广东为主，逐步向全国布局。
• 与国企合作：公司引入了上海实业控股（363 HK）作为策略性股东，并与广东粤财成立投资基金，以推进轻资产模式和获取新项目。
• 盈利能力：公司预期2017年至2019年股东净利润分别同比增长45.2%、36.9%和14.6%，三年复合年增长率达到31.6%。
• 估值与评级：基于DCF分析，公司目标价为5.22港元，对应16.1倍2018年市盈率，给予“增持”评级。若与国企合作伙伴有实质性合作，估值可能进一步上调。
• 项目运营：公司目前拥有17个垃圾焚烧发电项目，其中9个正在营运，总每日处理能力达12,840吨，预计未来几年将有更多项目投入运营。

关键信息

项目分布

• 广东：18,490吨（71.0%），其中10,640吨（82.9%）正在营运。
• 广西：2,550吨（9.8%），1,000吨（40%）正在营运。
• 贵州：1,200吨（4.6%），全部项目正在营运。
• 江西：800吨（3.1%），无项目正在营运。
• 四川：3,000吨（11.5%），无项目正在营运。

项目进展

• 2018年将有1,900吨新增产能投入营运。
• 2019年将有2,400吨新增产能投入营运。
• 2020年将有3,500吨新增产能投入营运。
• 余下5,400吨产能有待未来规划。

财务表现

• 营业收入：2015年至2017年分别增长49.2%、39.6%和39.9%。
• 经营利润：2015年至2017年分别增长28.1%、43.6%和48.4%。
• 股东净利润：2015年至2017年分别增长42.4%、47.1%和45.2%。
• 毛利率：预计从2016年的35.6%提升至2019年的40.1%。
• 净负债率：预计从2016年的62.4%下降至2019年的22.6%。

评级与目标价

• 评级：重新覆盖，给予“增持”评级。
• 目标价：5.22港元，对应16.1倍2018年市盈率，有17.8%上升空间。

公司基本资料

• 最新价：4.43港元
• 市值：10,877.12百万港元
• 流通股比例：39.75%
• 已发行总股本：2,455.33百万股
• 主要股东：李咏怡及联连人士（54.6%），上海实业控股（14.5%）

估值与财务预测

贴现现金流分析（DCF）

• 目标价：5.22港元
• 市盈率：16.1倍
• 自由现金流：预计2018年至2027年持续增长，从482百万港元增长至1,605百万港元。

财务指标

• 净利润率：预计从2016年的24.2%提升至2019年的29.1%。
• 净资产收益率：预计从2016年的15.8%提升至2019年的17.8%。
• 利息覆盖倍数：预计从2016年的6.2倍提升至2019年的7.9倍。

合作与业务拓展

• 与上实合作：2017年2月通过增发引入上实作为策略性股东，持股比例从2.8%上升至15.3%，有利于公司获取新项目和提升业务效率。
• 与粤财合作：2017年12月与广东粤财成立投资基金，参与轻资产业务，实行表外融资，有利于业务急速发展。

市场表现与行业比较

• 股价走势：截至2018年2月23日，股价为4.43港元，处于4.01-4.88港元区间。
• 行业比较：粤丰环保的市盈率高于港股同业（13.7倍 vs 10.1倍），因其透明度高和明确的发展蓝图。

公司与行业评级定义

• 公司评级：

  • 买入：投资收益率领先恒生指数20%以上
  • 增持：投资收益率领先恒生指数5%-20%
  • 中性：投资收益率与恒生指数变动幅度相差-10%至5%
  • 卖出：投资收益率落后恒生指数10%以上

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，行业指数将领先恒生指数
  • 中性：行业基本面稳定，行业指数将跟随恒生指数
  • 谨慎：行业基本面向淡，行业指数将落后恒生指数

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• 分析师与公司无投资银行业务关系，亦无财务权益或持股。

权益披露

• 中泰国际与粤丰环保无投资银行业务关系。
• 分析师及联系人士无担任公司高级职员或拥有财务权益。
• 中泰国际证券或其集团公司可能持有公司1%或以上的股份。

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