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赤峰黄金（600988）：强成长性矿金标的，行业回报优越性渐现

核心内容

赤峰黄金是一家专注于黄金探采选一体化的民营矿业公司，拥有丰富的国内和海外黄金资源，并计划通过剥离非矿业务，使黄金业务占比提升至100%。公司业务结构正逐步向专业化、集中化发展，具有强劲的成长性和行业回报优势。

主要观点

• 业务聚焦黄金：公司以黄金为主营业务，2022年黄金业务占比将超过95%。黄金及铜分别占营收比重约89%和5%，其中铜业务将逐步减少。
• 产能扩张显著：公司国内矿山通过技改提升产能，老挝Sepon项目完全投产后将成为世界级单体黄金矿山，预计2022年矿产金权益产量可达8.75吨。
• 资源储备丰富：公司拥有11宗采矿权和19宗探矿权，黄金储量达132.8吨，未来增储预期明显。
• 盈利能力提升：公司毛利率持续上升，2021年H1达到38.5%，ROE和ROA指标优于行业平均水平。
• 估值优势明显：公司市盈率与金价正相关，当前PE为17倍，低于板块均值及历史估值，具备较大估值提升空间。

关键信息

公司概况

• 成立于2005年，2012年借壳ST宝龙上市。
• 拥有12家全资/控股子公司，员工约4000人。
• 2022年非矿业务完全剥离后，黄金业务占比将达100%。

业务结构

• 国内矿山：吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业从事黄金采选业务。
• 海外矿山：老挝Sepon铜金矿是公司主要利润来源，2021上半年贡献营收占比70%，净利润占比48%。
• 其他业务：瀚丰矿业从事铅锌矿采选，广源科技从事资源综合回收利用，但占比较低。

产能与产量

• 国内黄金产量：2021年预计3.83吨，2022年预计7.02吨，2023年预计7.70吨。
• Sepon矿山：2021年预计权益产量6.2吨，2022/2023年预计8.75吨。
• 总产能：2022年国内选矿产能预计超140万吨/年，公司整体产能持续扩张。

资源储备

• 国内资源：保有黄金资源量约52.43吨，计划通过17万米坑探工程增储65.76吨。
• Sepon资源：2020年金矿资源量约102.63吨，同时发现稀土资源，重稀土含量达到工业品位标准，提升矿山价值。

盈利预测

• 营收：预计2021-2023年分别为47.03/67.33/74.78亿元。
• 净利润：预计分别为12.33/19.26/23.09亿元。
• EPS：预计分别为0.72/1.14/1.37元/股。
• PE：预计分别为20.8X/13.25X/11X，2021年给予30倍PE，对应每股目标价格22.24元，市值370亿元。

估值与行业对比

• PB：2020年后显著高于板块均值，显示资产价值提升。
• ROE/ROA：处于行业前列，优于同业上市公司。
• 市盈率弹性：高于黄金板块，金价上涨时PE增长明显。

风险提示

• 金属价格下滑及矿石品位下降。
• 采矿权到期风险。
• 矿业项目储备量风险。
• 项目投建进度不及预期。
• 矿山实际开工率受政策影响下滑。
• 资源国政治风险及汇率风险。

行业分析

• 黄金结构性牛市：金价受金融属性与基本面因素双重推动，未来有望继续上涨。
• 定价逻辑：黄金价格受汇率、利率、避险溢价等多因素影响，当前美元黄金公允价值或在2300美元/盎司以上。
• 通胀预期：市场对通胀的交易推动金价上涨，黄金作为避险资产价值凸显。
• 货币政策：全球流动性宽松推动金价，美国与全球利差收窄有助于金价进一步上行。

估值与回报属性

• 公司估值：当前动态市盈率17倍，低于板块均值及历史估值。
• 回报属性：公司ROE、ROA等指标优于行业，具备更高的盈利增长潜力。
• 股价弹性：金价上涨阶段公司PE增长显著高于板块，显示公司具备较高的投资价值。

总结

赤峰黄金作为国内领先的黄金矿业公司，凭借丰富的资源储备、持续的产能扩张及专注于黄金业务的战略，具备良好的成长性。公司未来业绩有望受益于金价上涨及产量提升，当前估值处于低位，具备较大的上涨空间。投资建议为“推荐”，但需关注相关风险因素。